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一、引言
国务院《关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》明确提出：“鼓励民间资本发起或参与设立村镇银行、贷款公司、农村资金互助社等金融机构。”①我国在工业领域、农业领域，基本上形成了国有经济、民营经济和外资经济都非常活跃的局面，但是，在金融领域民间资本的进入目前还不是很顺畅，仍然存在着一些金融体制上的障碍。
因此，国务院决定设立温州市金融综合改革试验区，批准实施了《浙江省温州市金融综合改革试验区总体方案》，目的是引导民间融资规范发展，提升金融服务实体经济能力，为全国金融改革提供经验。总体方案提出了“加快发展新型金融组织，鼓励和支持民间资金参与地方金融机构改革，依法发起设立或参股村镇银行、贷款公司、农村资金互助社等新型金融组织。符合条件的小额贷款公司可改制为村镇银行。”②这项改革不仅对温州的健康发展至关重要，而且对全国的金融改革和中小企业的发展都具有重要的探索意义。
中小企业在拉动我国经济增长、保证就业、社会稳定和增加税收过程中扮演着相当重要的角色，但金融业对于中小企业的支持力度却一直不够，这导致金融支持实体经济的效果始终不太明显。从经济发展和改善民生的角度而言，中小企业必须成为今后我国金融服务的重要着力点。当前，小企业融资难是我国面临的一大挑战，而发展服务于小企业的小型金融机构（包括农村资金互助社、贷款公司、村镇银行等新型金融组织，下同），将是帮助小企业化解融资难的有效措施。
随着金融综合改革的不断深入，我国民营经济进入金融领域，兴办各类股份制的区域型小型金融机构，将是未来几年中国农村金融领域改革最富有特色的事情。为此，有必要进一步研究探索发展中国家的农村金融理论，为小型金融机构的小额信贷提供理论基础，也为小型金融机构的金融监管与市场准入提供必要的理论依据。
二、农村金融理论的演进
在发展中国家的农村金融领域，农村金融理论经历了农业信贷补贴论、农村金融市场论和不完全竞争市场论三种不同理论流派的演变过程。
（一）农业信贷补贴论：20世纪80年代以前
农业信贷补贴论认为，由于农业的产业特性，农民没有储蓄能力导致农村面临资金不足的问题，因此，有必要从外部注入大量低利的政策性资金，建立专门服务于“三农”的小型金融机构，这样有利于缩小农业与其他产业之间的收入差距，有效遏制非正规金融（如高利贷、民间标会等）影响农业生产的发展。
发展中国家根据农业信贷补贴论，普遍实施相应的农村金融政策，提高了向农业部门的融资力度，从而加快了农业生产的发展，但由于长期依赖低利率信贷政策，根本无法建立自己的储蓄机制，信贷资金无法回收，致使融资偏好向中上层农民集中，许多国家同时陷入了严重的财政负担。总体来看，单纯地从这一理论出发，很难构建一个有效率、自立的农村金融体系。
（二）农村金融市场论：20世纪80年代
农村金融市场论认为，农民是有储蓄能力的，不必由外部注入大量低利的政策性资金，利率必须由市场机制决定，实现储蓄动员和平衡资金供求，并且认为非正规金融具有一定合理性，应同时利用正规金融与非正规金融市场。
但是，农村金融市场论的作用也许并没有想象中的那么大。由于信贷的高成本和缺乏银行所要求的担保，通过利率市场化能否使农民得到正规金融市场所期望的贷款，仍然是一个问题。所以，仍需政府的介入以照顾农民的利益。在一定的情况下，如果有适当的体制结构来管理信贷计划的话，对发展中国家农村金融市场的介入仍然是必要的。
（三）不完全竞争市场论：20世纪90年代以来
1997年7月亚洲金融危机爆发，充分地说明市场机制并不能解决所有问题，对于培育稳定的有效率的金融市场和降低金融风险来说，合理的政府干预是必要的。斯蒂格利茨总结了金融市场中市场失败七个方面的问题：包括对公共品的监控问题；监控、选择和贷款的外部性问题；金融机构破产的外部性问题；市场不完善和缺乏的问题；不完全竞争问题；竞争性市场的帕累托无效率问题；投资者缺乏信息问题。斯蒂格利茨认为，由于存在市场失败，政府应积极介入金融市场。政府在金融市场中的作用十分重要，但是政府不能取代市场，而是应补充市场。政府应采取间接控制机制对金融市场进行监管，监管的范围和标准必须依据一定的原则确立。在农村，仍然不是一个完全竞争的金融市场。由于无法充分了解借贷方的信息，通过市场机制培育出一个农村所需要的金融市场困难重重，所以政府以适当的方式介入金融市场是相当必要的。
不完全竞争市场论的政策主张有：①低通胀率等宏观经济的稳定是金融市场发展的前提条件；②在不损害金融机构储蓄动员动机的同时由政府从外部供给资金；③政策性金融在不损害银行最基本利润的范围内是有效的；④为避免农村金融市场存在的不完全信息而导致的贷款回收率低下的问题，应鼓励并利用借款人联保及互助等；⑤为确保贷款的回收，利用融资与实物买卖（如肥料、作物等）相结合的方法是有效的；⑥政府应给予一定的特殊政策（例如限制新参与者等保护措施）以促进金融机构的发展；⑦政府应适当介入非正规金融市场以提高其效率。
不完全竞争市场论为政府介入农村金融市场提供了理论基础，但显然它不是农业信贷补贴论的翻版。不完全竞争市场论认为，尽管农村金融市场可能存在的市场缺陷要求政府和提供贷款的机构介入其中，但任何形式的介入，如果要能够有效地克服由于市场缺陷所带来的问题，都必须要求具有完善的体制结构。因此，对发展中国家农村金融市场的非市场要素介入，应该关注改革和发展小型金融机构，排除阻碍农村金融市场有效运行的障碍，这包括消除获得政府优惠贷款方面的垄断局面；随着逐步取消补贴而越来越使优惠贷款集中面向小农户、小企业；以及放开利率后使小型金融机构可以完全补偿成本。
三、小型金融机构的市场准入与改革
目前，我国还没有专门适用于小型金融机构的法律，相关法律法规体系还不完善。③对此，温州金融综合改革实验作为重点的民间资本进入金融，开展得并不理想。小额贷款公司普遍不愿转型成村镇银行，截止2012年10月温州只有2家小额贷款公司正在转向村镇银行的审批之中。而温州市民间融资登记服务中心从2012年4月至10月实际成交量只有1.8亿元。成交量较低主要有两方面原因：一是民间借贷阳光化后的利息收入是否要纳税并未明确；二是企业的贷款利息是否计入成本也未明确。归根结底，还是民间借贷利率市场化的问题，并未纳入《浙江省温州市金融综合改革实验区总体方案》中。
为了促进农村村镇小型金融机构的发展，应该降低其市场准入门槛和进行一些配套的改革措施，同时有必要逐步完善适用于小型金融机构的法律法规体系，并制定与之相适应的实施细则和操作规程。
（一）市场准入
1.注册资本限额：根据《中华人民共和国商业银行法（修正）》第十三条规定，设立农村商业银行的注册资本最低限额为5000万元人民币。《村镇银行管理暂行规定》第八条第三款规定，在县（市）设立的村镇银行，其注册资本不得低于300万元人民币；在乡（镇）设立的村镇银行，其注册资本不得低于100万元人民币。对于小型金融机构的最低限额应当给予下调，即建议在县（市）设立的村镇银行，其注册资本不得低于150万元人民币；在乡（镇）设立的村镇银行，其注册资本不得低于50万元人民币。
2.股权设置和股东资格限制：现有的《村镇银行管理暂行规定》和《小额贷款公司改制设立村镇银行暂行规定》对于村镇银行的设立仍有很多严格限制，如：发起人或出资人中应至少有1家银行业金融机构，最大股东必须是银行业金融机构，且持股比例不得低于股本总额的20%，单个自然人股东及关联方持股比例不得超过村镇银行股本总额的10%，单一非银行金融机构或单一非金融机构企业法人及其关联方持股比例不得超过村镇银行股本总额的10%，以及各种股东资格限制措施等。这些限制措施对民间资本进入银行业造成了很大的阻力，小额贷款公司改制为村镇银行也难以实现。所以，相关规定必须尽快修订给予放宽限制，建议单个自然人股东及关联方持股比例不得超过村镇银行股本总额的20%，单一非银行金融机构或单一非金融机构企业法人及其关联方持股比例不得超过村镇银行股本总额的20%，这将有利于吸纳更多、更大比例的民间资本进入，使村镇银行得到较快发展。
3.变更股份报批：根据《中华人民共和国商业银行法（修正）》和《村镇银行管理暂行规定》的规定，变更持有资本总额或者股份总额5%以上的股东，应当事前报监管部门审批。由于小型金融机构的规模都比较小，变更持有资本总额或者股份总额需要报批的比例建议提高到10%以上。
（二）配套改革
1.推进利率市场化：改革的原则是要发挥市场配置资源的基础性作用。市场配置资源很重要的一条是金融资源要通过金融机构把它配置到最需要资金、效益最好、最有发展前景的企业上来，只有通过利率市场化才能实现这样的目标。那么怎样才能降低利率呢？只有通过竞争，通过利率市场化降低贷款利率，减轻企业还本付息的负担。而消除民间利率与银行利率双轨制的最有效方式，同样也是推进利率市场化。只有推进利率市场化，才能将民间的游资吸引到正规的金融体系中来，引导民间金融从“地下”走上“地上”，从“野蛮成长”走向“理性发展”，同时又在风险相对可控、资金明码标价的情形下，解决小企业融资难、融资贵问题。
2.差异化存款准备金率：大中型金融机构规模大、资金雄厚，吸收存款能力强。相比而言，小型金融机构吸收存款的能力则远不如大中型金融机构。小型金融机构的发展直接受到资金规模的限制，因此，在民间资金进入银行业仍不顺畅的情况下，对于小型金融机构应实施比中型金融机构更低的存款准备金率。2012年5月18日，中国人民银行调整后的存款准备金率是大型金融机构20%，中小型金融机构16.5%，建议将小型金融机构调整到比中型金融机构降低5%的存款准备金率即11.5%。
3.出台财政政策支持：提高财政补贴标准，加大财政政策的扶持力度，在财政性存款给予优惠和倾斜，实施政府资金支持等措施。
4.实行税收减免政策：建议对小型金融机构的营业税和所得税实行减免政策，即从小型金融机构开始营业算起，营业税前5年免征、后3年减半征收；同时，小型金融机构经营利润的所得税税率按50％计入应纳税所得额。
5.存贷比限额管理：由于小型金融机构仍处于发展初期，吸收存款的能力较弱，建议银监会将小型金融机构不纳入存贷比限额管理范围。在经济紧缩的情况下，小企业经营环境恶化时，有助于小型金融机构发放贷款给小企业。
6.设立风险基金：由地方政府出资设立，为小型金融机构的信贷业务提供担保。当小企业贷款的不良率超过一定水平时，则从风险基金中划拨资金，为小型金融机构分担部分贷款坏账。
在政策允许民间资金发起设立小型金融机构的大背景下，进一步放宽市场准入和实施配套改革，使得以服务小企业为主要对象的小型金融机构进入到快速发展期，这样就可以使民间借贷逐步浮出水面。通过加强市场竞争，现在有些地方的高利贷现象就会自然消失，因为广大借款用户能够从正规的金融机构获得利率比较低的借款，高利贷自然就没有了市场，自己就会消失。从这个意义上讲，这是一项重大的改革。
四、小型金融机构的发展与监管
小企业融资难是个世界性的难题，我国小企业融资困局既与小型金融机构发展不足有关，也与小企业本身信用制度不健全有关。所以，应努力建立以正规金融为主导、民间金融为补充的多层次融资体系，同时也要加快建立健全小企业信用征信体系、信用担保体系和信用评级体系建设。在欧美国家，小型金融机构，如美国的社区银行是小企业融资的主渠道。“小对小”——小型金融机构服务于小企业，应当成为小企业融资的新模式。
然而由于刚刚起步，小型金融机构相关的配套政策和措施还没有跟上，利率、信贷、人才等方面的管理基本上直接参照大中型商业银行的模式，忽视了小型金融机构运作的特殊性。在金融体制改革不断深入的今天，如何加快小型金融机构的发展并加强其风险管理已显得至关重要。
在发展小型金融机构的过程中，必须坚持兼顾发展原则与风险可控原则，在发展的基础上根据实践情况逐步完善监管。总体上看，监管应注意掌握尺度，“防止过松”和“防止过紧”，其中主要的是“防止过紧”，毕竟小型金融机构仍处于发展初期，还是要适当放松监管，以支持小企业的发展。
第一，放宽各种限制，吸纳更多的民间资本进入。借鉴美国发展社区银行的做法，放宽市场准入标准，增强民间资本进入银行业的信心，鼓励民间资本成立服务于小企业的小型金融机构。
第二，直面民间借贷，坚持规范与严厉打击相结合的原则。一是健全民间金融相关的法律法规，对能够促进民营经济发展的民间金融形式应规范发展，促使民间资本的阳光化、规范化和合法化；二是对以投机为目的的非法集资等，给予严厉打击；三是严密监控银行贷款资金流向，防止贷款资金流向民间借贷市场，切断民间借贷风险向银行体系扩散的路径。
第三，实施差异管理，坚持有针对性的监管原则。我国小型金融机构的监管没有一整套相对独立的政策，目前的政策大多参照针对大中型金融机构的监管做法。相比大中型金融机构，小型金融机构在经营环境、市场信誉、管理水平、资金来源、资本实力等方面有较大差距，现在执行的监管政策必然使小型金融机构在市场竞争中处于不利地位，不可否认大中型金融机构也必然会挤压小型金融机构正常的发展空间。因此，对于小型金融机构而言，应实行有别于大中型金融机构的监管政策。
第四，理顺上下关系，建立行之有效的监管体系。对区域性的小型金融机构的监管责任交给地方政府，并建立起地方性的针对小型金融机构独立设置的金融监管体系。在业务上可以划归银监会指导，但监管责任由地方政
府承担，同时要强化地方政府的监管责任。
第五，借助行业协会，协助地方政府进行有效监管。发展各种行业协会，凭借其专业优势和对市场的敏感度，充分发挥其行业专长协助监管，以填补金融监管的一些空白地带。这种方式主要是通过行业的自律制度来进行监管的。
第六，完善法律法规，建立健全一整套规章制度。风险是金融体系固有的特性，这是银行经营业务的本质所决定的。不管是金融监管还是行业自律，或者其它各方力量的监督，都不可能彻底消除金融体系的内在风险。金融监管体制不论多么的有效和完善，也都无法绝对保证不会有金融机构陷入危机。因此，只有通过建立专门的适用于小型金融机构的法律法规体系，促使小型金融机构审慎经营，杜绝过度冒险行为，将风险控制在合理的可承受的范围之内，并防范系统性风险和金融危机的发生。当然，健全的法律法规体系也为小型金融机构的繁荣发展提供了可靠的法律保证。
从本文的分析来看，主要有几个观点：一是深化金融体制改革最重要的一个方面就是允许民间资本发起设立各类股份制的小型金融机构，同时应进一步放宽市场准入标准，通过加强市场竞争，使得高利贷现象自然消失。二是对区域性的小型金融机构的监管责任交给地方政府，并建立起地方性的针对小型金融机构独立设置的金融监管体系。三是对于小型金融机构，从市场准入和金融监管等方面实行有别于大中型金融机构的差异化政策措施。四是建立专门适用于小型金融机构的法律法规体系，并在今后的实践中不断加以完善。
注释：
①2010年5月7日，国务院了《关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》（国发[2010]13号文），简称“新36条”。
关键词:货币市场;金融机构;重庆市
中图分类号:F830.91 文献标志码:A 文章编号:1673-291X(2010)03-0061-03
货币市场是指融资期限在一年以下的短期资金市场,是金融市场的重要组成部分,目前中国的货币市场主要包括同业拆借市场、债券回购市场和票据贴现市场等。作为中央银行进行货币政策操作的重要平台和金融机构进行资金运用及流动性管理的重要场所,近年来,中国货币市场发展呈持续加快态势,但货币市场发展中也出现了一些值得关注的问题。本文以重庆为例,分析了金融机构参与货币市场交易的特点和交易增长加快的原因,并深入探讨了重庆市金融机构参与货币市场交易中存在的主要问题,在此基础上提出了相关的政策建议。
一、重庆金融机构参与货币市场交易的基本情况和特点
1.从市场参与主体看,中小金融机构成为市场主流。截至2009年9月末,重庆市共有全国银行间同业拆借市场成员六家,均为中小金融机构,分别为一家股份制商业银行分行,二家城市商业银行,二家信托公司和一家证券公司;共有银行间债券市场成员十一家,均为中小金融机构,分别为二家股份制商业银行分行,二家城市商业银行,一家农村商业银行,二家信托投资公司,一家证券公司,三家基金公司;共有票据贴现市场参与主体十八家,分别为一家票据专营机构,四家国有商业银行分行,八家股份制商业银行分行,二家城市商业银行,一家农村商业银行,一家外资银行,其中中小金融机构十二家。总体上看,中小金融机构参与货币市场交易的积极性较高,是重庆市金融机构中参与货币市场业务的参与主体。
2.从各项业务发展看,业务量呈逐年上升的态势。近年来,随着货币市场发展加快,重庆市金融机构参与货币市场业务的积极性不断提高,交易量逐年增长,尤其是2009年以来,各类交易均呈现爆发式增长态势。2009年(1-9月,重庆市金融机构同业拆借交易总额为690.4亿元,同比增长了4.8倍,是2006年全年交易量的14.4倍;债券回购交易总额为12922.2亿元,同比增长了96.2%,是2006年全年交易量的3倍;票据贴现累计发生额为12694.5亿元,同比增长了1.8倍,是2006年全年交易量的2.9倍。
3.从市场结构看,多数业务市场集中度均较高。从同业拆借交易看,2009年1-9月,城市商业银行交易量占总交易量的99%,其他各类金融机构交易量仅占1%;从债券回购交易看,农村商业银行和城市商业银行的交易量分别占总交易量的60%和39%,其他金融机构交易量仅占1%;从票据市场看,股份制商业银行和农村商业银行的票据贴现累计发生额分别占总发生额的56%和30%,其他金融机构贴现量仅占14%。总体上看,重庆市货币市场业务呈较高的市场集中度。
4.从资金流向看,交易总体表现为资金净融入。2009年1-9月,重庆市金融机构通过货币市场净融入资金3387.0亿元。分业务品种看,信用拆借净融入667.0亿元,债券回购净融入5496.7亿元,票据贴现净融出2776.7亿元。分机构看,国有商业银行、股份制商业银行、农村商业银行和其他金融机构(含信托投资公司和基金公司)分别净融入1351.7亿元、746.3亿元、7119.6亿元和553.5亿元,城市商业银行净融出6090.0亿元。
二、重庆市金融机构货币市场交易快速增长的原因分析
1.流动性偏紧是推动金融机构参与货币市场交易的直接动因。随着西部大开发和统筹城乡发展的加快推进,近年来重庆市的融资需求不断加大,但由于直接融资渠道有限,使得各类融资需求主要依靠银行贷款满足,推动重庆市金融机构信贷投放增长较快。受此影响,2007年末、2008年末和2009年9月末,重庆市金融机构存贷比分别为78%、78.8%和81%,呈持续增长态势,导致金融机构的流动性管理压力不断增强,尤其对于中小金融机构而言,由于资金来源有限。流动性管理压力则更大。在目前金融机构通过上市、发行债券等渠道融资存在一定难度的情况下,货币市场成为金融机构进行流动性管理的重要场所,直接推动金融机构参与货币市场交易积极性提高。
2.各金融子市场之间套利空间的存在是推动金融机构参与货币市场交易的内在动力。由于目前中国的金融市场并非完全信息市场,各金融子市场之间存在一定的利差空间。例如,今年以来,受适度宽松货币政策影响,货币市场资金收益率较低,但资本市场价格增长较快,导致货币市场与资本市场之间出现套利空间。同时,在货币市场内部也存在一定套利空间,例如在同业拆借市场、债券回购市场与票据贴现市场之间,存在一定的利差空间。由于各金融子市场之间存在套利空间,加之目前对于金融机构从货币市场融入资金的用途上,除规定拆借资金不得用于发放固定资产贷款和投资外,对其他融资渠道融入资金用途并无明确规定,进一步激发了金融机构参与货币市场交易的冲动。
3.融资渠道的规范化进一步增大了金融机构对货币市场融资的依赖性。近年来,随着人民银行对金融市场管理的加强,金融机构之间融资渠道的规范化程度明显提高。如根据2007年7月份中国人民银行的《同业拆借管理办法》,信托公司、金融资产管理公司、金融租赁公司、汽车金融公司、保险公司、保险资产管理公司等六类非银行金融机构被纳入同业拆借市场申请人范围,因此原来通过网下备案拆借系统进行交易的上述非银行金融机构逐步成为全国银行间同业拆借市场成员,在导致网下拆借市场急剧萎缩的同时,也使得网上拆借交易快速增长。再如,2009年6月份,同业拆借中心关闭了同城隔夜拆借市场,使得金融机构备付金管理的应急融资渠道减少,促进其利用货币市场进行流动性风险管理的需求进一步上升。
4.金融机构资金运营的集中管理使得地方金融机构成为重庆市货币市场业务的参与主体。随着金融机构商业化进程的加快和经营管理机制的完善,越来越多的金融机构开始对资金进行统一调度和管理,并以法人为单位统一参与货币市场交易。在此背景下,各类全国性商业银行分支机构逐渐淡出了货币市场交易舞台,由此推动地方性金融机构成为重庆市金融机构中货币市场的参与主体。
三、重庆金融机构参与货币市场交易中存在的主要问题
1.全国性商业银行对货币市场业务的集中管理增大了其分支机构开展货币市场业务的难度。一是资金运用的集约化使得全国性商业银行分支机构参与货币市场业务的部分权限被上收。目前,全国性商业银行在重庆的分支机构中,仅有一家分行具有全国银行间同业拆借业务资格,但其只能从事
一天期同业拆借业务;仅有两家分行开立有银行间债券市场的债券托管账户。但其交易资格均已被其总行取消。由于交易权限被上收,2009年全国性商业银行在重庆的分支机构均未开展同业拆借、债券回购等货币市场业务。二是票据贴现业务的统一授信管理减少了全国性商业银行分支机构可供贴现的票源。调查显示,目前重庆市多数全国性商业银行的分行均对票据贴现业务实行了统一授信管理,按照其总行的要求,上述商业银行在重庆的分行可贴现的票据仅限于四大国有商业银行及全国性股份制商业银行承兑的银行承兑汇票,地方性金融机构承兑的银行承兑票据和企业签发的商业承兑票据基本不予办理,既不利于票据市场的发展,也导致其可供贴现的票源减少。
2.部分货币市场业务与其他业务之间的关系有待进一步理顺。一是同业拆借与同业存款。随着同业存款利率的放开,从资金往来形式上说,同业存款与同业拆借区别不大,尤其对于一年期以内的资金往来,二者几乎难以区分。由于人民银行对金融机构开展同业拆借业务在拆借限额、资金用途、拆借期限、交易方式等方面存在严格的规定,而对同业存款资金则无相应规定,导致部分金融机构存在一定的同业拆借存款化现象,既不利于同业拆借业务的规范发展,也影响了金融机构加入同业拆借市场的积极性,因此亟待理顺二者间的关系。二是债券质押式回购与自动质押融资。近年来,债券质押式回购已逐渐成为金融机构参与货币市场交易的主要形式,但同样通过债券质押实现融资的自动质押融资业务,却因发展定位上的偏差和融资成本的偏高,造成金融机构参与度极低。因此如何理顺二者的关系,明确自动质押融资的定位,也需要进一步明确。三是债券回购与现券“代持”交易。近年来,在银行间债券市场交易中出现了一种所谓的“代持”业务,即全国银行间债券市场委托人以一定的价格将债券交予受托人,再加上若干基点到期后购回。代持业务实质上相当于买断式回购,但却没有利用同业拆借中心提供的买断式回购平台,仅表现为两笔现券买卖交易,存在一定的市场风险与法律风险,因此需要进一步理顺二者之间的关系。
3.部分金融机构参与货币市场交易的信息披露无统一的规范。完善的信息披露制度可以有效地维护市场的透明、公平与效率,保护市场参与者的合法权益,并降低市场的系统性风险。近年来,金融管理部门在加快推进货币市场发展的同时,高度注重市场透明度的建设,制定了一系列严格的信息披露制度,有效地确保了货币市场的健康有序运行。但总体上看,目前信息披露制度仍存在系统性不强、完整性不足等问题。以同业拆借市场为例,根据《同业拆借管理办法》,人民银行负责制定同业拆借市场中各类金融机构的信息披露规范并监督实施,但目前制定出台的仅有针对证券公司和企业集团财务公司的信息披露操作规则,缺乏针对其他金融机构的信息披露操作规则,导致金融机构在进行信息披露时无章可循。
4.票据市场电子化程度低,制约了交易效率提高。尽管目前我国票据市场从规模上看,已成为货币市场的重要组成部分,但票据市场的基础设施建设仍较为落后。与股票市场、债券市场以及同业拆借市场相比,当前中国的票据市场发展仍处于初级阶段,尚未在全国建立集票据交易、托管、查询、清算等功能于一体的电子化平台,票据签发、承兑、背书、贴现、转贴现、再贴现以及查询、查复等交易环节仍停留在实物票据阶段,极大地严重削弱了票据交易的时效性,增加了交易成本,制约了票据业务的发展。同时,也易使各种“克隆票”、“盗票”、“失票”在市场上流通,诱发欺诈行为,影响交易资金的安全性。
三、政策建议
1.扩大市场参与主体,丰富市场业务品种。在积极推动各类非银行金融机构、非金融企业等进入货币市场的同时,积极推动各商业银行总行将市场参与资格扩大到其分支机构,以扩大货币市场的参与主体,提高货币市场交易效率。在丰富交易品种方面,应在扩大现有货币市场交易工具规模的同时,积极鼓励金融创新,继续丰富和完善货币市场交易品种。
2.理顺各业务品种之间关系,促进各项业务协调发展。加快推进制度建设,理顺货币市场各相关业务品种的制度边界,明确各类业务的功能定位,促进货币市场各项业务全面、协调、可持续发展。
一、利率市场化的国际经验比较
美国在20世纪80年代，日本、韩国和我国台湾地区在90年代先后实现了利率市场化，对上述国家和地区利率市场化的研究发现，存款利率的市场化一般最先从货币市场开始，大多经历了先大额后小额，先长期后短期的过程。如美国在取消利率管制前，先后已放松了大额可转让存单、货币市场互助基金以及期限5年以上金额1 000万美元以上定期存款利率的管制。贷款利率的市场化，大多数国家都经历了从由央行规定利率上限，过渡到央行只规定贷款利率在资金成本基础上的浮动幅度，到最终实现完全由市场定价的过程。
从利率市场化对金融运行的影响来看，利率市场化后，存贷款利率普遍经历了从上升到回落的过程，存贷款利差减小，信用总量出现不同程度扩张。一些国家和地区中小金融机构经营困难，如美国20世纪80年代有1 000多家总资产超过5千亿美元的储贷机构倒闭，中国台湾地区在放松利率管制后的一段时期，信用合作机构也出现了经营较为困难甚至破产倒闭的情况。利率市场化后，汇率大都出现不同程度上升，除美国外，上述国家和地区本币汇率在利率市场化后均出现较大幅度升值。之后，汇率升值幅度减缓，甚至出现了贬值情况。部分国家和地区还出现了资产价格较快上涨的现象，如日本和中国台湾。
二、我国利率市场化改革进程及需要明确的几个问题
1996年我国以放开同业拆借市场利率为突破口，正式启动了利率市场化改革；1997年放开银行间债券回购利率，逐步建立起一个良好的货币市场与国债市场的利率形成机制。2000―2004年，逐步放开外币存贷款利率。2004年放开本币存款利率下限和贷款利率上限，并将贷款利率浮动区间的下限设为基准利率的09倍。此后，在企业债、金融债、商业票据方面以及货币市场交易中全部实行市场定价，对价格不再设任何限制。2012年进一步扩大金融机构存贷款利率浮动区间，6月将存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的11倍，7月将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的07倍。目前，利率市场化改革已经取得重大进展，为进一步推进改革，需要明确以下两个问题。
第一，利率市场化的实现条件。实现利率市场化需要具备三方面的条件，一是良好的微观基础，即金融机构需要有较强的财务约束能力、流动性管理能力和抵御外部风险的能力；二是健全的金融市场体系，确立能充分反映市场资金供求水平，在整个利率体系中处于支配地位、关联度强、影响大且具备一定稳定性的市场化利率，作为基准利率；三是稳健的宏观经济环境，即良好的宏观经济状况和稳健的货币政策。
第二，利率市场化进程的衡量标准。利率市场化是一个渐进的过程，也是一个水到渠成的过程。其不仅仅取决于官方的利率改革进程，更重要地取决于社会融资结构和议价方式。目前，我国社会融资规模中，非信贷融资已超过50%，其定价方式是主要由市场供求关系决定的。我国利率市场化改革已经取得实质性进展，金融机构对利率的敏感程度也有所上升。但我国微观经济主体的财务硬约束性和流动性管理水平仍有待提高。随着利率市场化程度的加深，潜在的宏观和微观风险在外部冲击下会逐渐显现和暴露，今年6月以来，由于金融市场流动性结构矛盾所引发的短期利率大幅上升，从某种意义上说，是一次利率市场化的压力测试，这次测试表明我国利率市场化改革还有不少工作要做，还要练好内功。
三、利率市场化对我国中央银行及金融机构的影响和挑战
利率市场化必然带来风险的增加，主要是流动性风险和利率风险。在经济金融全球化背景下，由于资本套利引起的大规模资本流动也会对流动性造成冲击，影响国内利率水平，从而对各类金融机构造成冲击。利率市场化不仅对各类市场主体造成冲击，也对包括央行在内的监管机构提出挑战。
（一）利率市场化对我国中央银行宏观调控的挑战
一是新的调控工具尚不成熟。尚未确立能够发挥主导作用的市场基准利率，相应地中央银行对市场基准利率引导调节模式也处于初级阶段。二是汇率升值压力增大。在放开基准利率前，中央银行还可以通过控制本外币利差来控制境外资本的流入，在一定程度上缓解汇率升值压力。利率完全放开后，如果本币利率上升导致本外币利差过大，境外资本流入增加，则会加剧人民币升值的压力。三是调节信用总量压力增大。在存贷利差缩小的情况下，金融机构可能会通过以量补价的形式增加贷款投放，再加上境外资金流入的冲击，会带来社会信用总量的扩张，也会刺激资产价格的上涨。
关键词：国际金融机构；人民币；债券；融资；战略
一、 前言
近年来，中国先后主导和发起成立了亚洲基础设施投资银行和金砖国家新开发银行（以下简称“亚投行”和“新开发银行”）等新兴国际金融机构，这既对推动国际经济金融治理改革具有重要意义，也将有力促进新兴市场和发展中国家基础设施建设。如何利用好近年来蓬勃发展的人民币债券市场，支持上述由中国主导和发起的国际金融机构融资战略，将成为重要的课题。本文对中国境内和离岸人民币债券发行市场、筹资成本、信用评级、投资者群体、监管政策等进行比较分析，提出了首先在境内发行人民币债券的策略建议。
二、 在境内和离岸发行人民币债券的比较分析
1. 从市场深度来看，在岸人民币债券市场规模要远大于中国境内市场，有利于新兴国际金融机构获得可持续融资。
（1）在岸债券市场情况。债券种类及发行市场规模。从债券种类来讲，银行由于总部在中国对应可考虑发金融债券。其中，金融债一般指由金融机构发行的债券，由人民银行主管，其类型包括政策银行债、商业银行债、保险公司债等，在银行间市场发行。2015年金融债合计发行4.3万亿元。同时，还有一种特殊的债叫“熊猫债”，指境外机构（包括金融机构和企业）在中国发行以人民币计价的债券，由人民银行和财政部等部门管理，在银行间市场发行。近年来，世行国际金融公司、亚洲开发银行等国际金融机构和汇丰、渣打等境外机构都在中国成功发行了“熊猫债”。但考虑到两大银行虽是国际机构但其总部在中国，其发债审批政策属于金融债还是熊猫债，需要由相关监管部门进行研究后确定。
从发行市场来讲，中国境内债券市场主要包括银行间债券市场和交易所市场。2015年，境内债券市场共发行人民币债券23.2万亿元，同比增长90.1%。其中，银行间债券市场14.76万亿元，交易所市场4.8万亿元。从市场规模可见，银行间债券市场在中国境内债券市场中占绝对份额，金融机构一般在此市场发行融资债券。
（2）离岸人民币债券市场情况。离岸人民币债券市场中，香港是最主要的发行市场，占离岸人民币债券总发行规模的90%以上。2009年香港“点心债”发行量为160亿元，2014年“点心债”发行量达到顶峰2 052.98亿元后，随着新一轮人民币汇改和美联储加息，“点心债”市场发行量在2015年加速下滑至1 071.33亿元，比上年减少一半。2016年发行量继续处于萎缩情况。
从上述比较来看，无论是市场深度还是可选择的发行种类，加上宏观态势影响，中国境内债券市场尤其是银行间债券市场可以更好地满足新开发银行和亚投行等新兴国际金融机构在此开展可持续地人民币债券融资。
2. 从发行利率方面来看，预计新兴国际金融机构在岸人民币债券市场融资价格将显著低于离岸。2014年以来，离岸人民币债券发行利率低于境内的情况在逐步改变。鉴于中国关于2010年国际开发性金融机构发行人民币债券管理的相关规定中有“人民币债券发行利率由发行人参照同期国债收益率水平确定”的发行利率核定原则，我们对中国财政部2015年在境内外发行的国债中标利率和离在岸利率变动趋势指标进行了比较：从国债中标利率来看，内地2016年4月发行的境内5年期国债中标收益率为3.5%，10年国债中标利率为2.85%；而4月在香港发行5年期国债中标利率为3%，10年期为3.39%，两者相差并不大。
从利差变动趋势指标来看，在岸和离岸金融与非金融债的加权收益率出现了“倒挂”程度加大的情况：根据中国银行2016年5月境内外债券投融资比较指数（CIFED），4月30日，CIFED总指数收报-51.64，较5月底的“倒挂”幅度小幅扩大了2.95。
经分析，在岸和离岸人民币债券息差缩小甚至“倒挂”现象产生的主要原因如下：一是包括RQFII扩容在内的跨境资本流动通道的扩张，推动人民币资金回流境内市场，使两者息差缩小。二是中国经济放缓，境外机构对人民币汇率贬值预期有所提高，带动离岸人民币债券收益率显著上扬。三是近年来钢铁等国有传统企业的信用违约事件频发，海外对政府债务融资平台公司的担忧也有所加深，给国际投资者信心造成较大的负面影响。综上，从债券利息水平整体比较来看，两大机构选择在岸市场应好于离岸市场。
3. 从评级方面来看，相对于离岸市场，新兴国际金融机构在境内发行人民币债券可确保获得较高评级。
（1）多边金融组织及金砖国家国际评级情况。
①多边金融组织整体国际评级情况。我们近期对主要国际和区域多边金融组织的国际评级情况进行了比较研究（见表1）。
可以看出，由于西方发达国家担任重要股东国，其国际多边金融机构的标普信用评级都达到了AAA级。在获得AAA评级的国际多边金融组织中，除伊斯兰开发银行外，第一大股东都为美国、日本、德国等发达国家。而由南美国家主导的安第斯开发银行和俄罗斯主导的欧亚开发银行的评级并不高。
②新兴国际金融机构在离岸的国际评级将受到其创始成员国较低的信用评级的影响。
我们还以成员国较简单的新开发银行（其目前由5个金砖国家作为创始成员国）为例，对成员国的信用评级进行了比较研究。
新开发银行创始成员国中评级最高的是中国，其标普评级为AA-。由于受地缘政治不稳定、大宗商品价格暴跌等因素的影响，除印度、中国外，其余几个金砖国家都面临着评级下调的压力。特别是标普在2015年初将俄信用评级降为BB+，为垃圾级别。由俄罗斯主导的欧亚开发银行的评级甚至仅为B+。而亚投行虽有德国、英国等欧洲国家参与，但其它新兴市场和发展中国家等成员国的信用评级下调也会对亚投行的预期国际评级带来负面影响。
因此，从上述两点考虑，预计两大新兴金融机构成立初期在海外很难获得较高的国际评级，较为理想的结果是参照中国评级获得AA-或A+评级。
（2）新兴国际金融机构获得境内最高信用评级（AAA）的可能性较大。我们预计，新开发银行和亚投行可获得中国境内最高主体评级（AAA），理由如下：境内评级机构对政府支持的金融机构认可度较高。两大银行作为中国政府出资建立的国际多边金融机构，确立了以各成员国财政或经济部长为理事会成员的顶层设计，可依照之前案例与亚行、世行等机构享受较高的境内发债评级。同时，根据其章程规定，两大银行实缴资本份额比例为20%，在国际金融机构中属较高水平，“银行普通业务的未偿付款项总金额在任何时候均不得超过其普通资本中的未动用认缴股本、储备金和利润的总金额”，这些都对银行的治理结构和风险管理形成了制度性保障，上述审慎性财务与资本管理框架有助于银行获得境内较高评级。
4. 从投资者资源来看，新兴国际金融机构首次人民币债券发行选择在境内比境外更易得到超额认购。从投资者层面分析，新兴国际金融机构首期人民币债券如选择在境外发行则存在较多不确定性：一是两大银行是首次发行债券，海外投资者对发行主体的业务模式不熟悉；二是两大银行处于运营初期尚难获得较高国际评级；三是海外投资者群体中西方机构投资者比境内所占比例更高但对两大银行的认可度较低。
相反，两大银行若在境内发行人民币债券，则预计将受到更多的投资者认可，原因是：一是境内的人民币债券市场规模远大于离岸市场，市场参与者更广泛；二是由于中国是创始股东国，境内机构投资者及评级机构对银行运营将会给予战略支持；三是从推动人民币国际化进程的角度，中国政府也将给予优惠政策支持两机构在境内发行人民币债券。
5. 从政策监管来看，新兴金融机构在离岸市场发行债券只需注册登记、流程时间可控，而其在境内市场发行需突破现行审批政策，客观上存在不确定因素。
从政策监管方面来看，国际开发机构在离岸市场发行人民币债券手续较为简单，只需在香港等交易所注册，无需政府审批，发债流程短。而在岸发行人民币债券，政府的政策审批周期相对较长。按照2010年《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》规定，国际开发机构申请在中国境内发行人民币债券首先要有“近三年经审计的按照中国企业会计准则编制的财务报告”条件，这对于诞生不久的两银行无法满足。因此，如何按照其总部在中国的特殊情况，突破现行的政策，争取中国政府对部分资格条件的专项豁免，将成为影响两银行是否能够在境内成功开展人民币融资的重要因素。
综合比较上述情况，新兴国际金融机构在境内外发行人民币债券虽各有优劣，但考虑到在境内更易于得到AAA评级，而且人民币债券市场规模更大、中长期债券投资者资源更多，被超额申购概率较高，所以应优先考虑在境内发债。如能成功发行，也将有利于提高海外投资者对银行债券的认可度，为今后境外发债提供较好的定价参考基准。
三、 关于境内发行人民币债券的策略建议
1. 优化发债结构策略，保证首期发债成功。对于中国发起的两大国际金融机构来说，挑战最大的是如何在开始阶段尤其是无国际评级阶段，制定合理的发展结构策略，保证首期发债成功，以降低整体的发债成本，满足机构投资者以及本地市场参与者的需求。
（1）关于境内发行市场。按照前述分析，在目前中国债券市场中，银行间债券市场的规模最大、流通量最大、流动性最好，拥有一批成熟的投资者群体。两大银行的境内人民币债券应在人民银行主管的银行间债券市场发行。
（2）关于发行规模。由于两大银行成立时间较短，尚未发行过债券，如果首期发行金额过大，可能不利于市场消化及定价。具体规模可参考国开行5年、7年期单笔债券发行50亿元内规模，可以此为参照并结合项目情况暂定30亿元～50亿元。
（3）关于发行利率区间。假定两大银行能获得AAA评级、银行风险资本比重等发行上市政策支持，其发行利率很可能高于中国国债同期限发行利率，与国开行同期限的发行利率相近，预计如在2016年发行，3年期发行利率区间可能为2.8%～3%，5年期发行利率区间可能为3%～3.2%。
（4）关于发行期限。发行期限既要考虑到银行基建项目投资周期长特点，又要兼顾到银行在刚进入债券市场初期“先短后长”为债券机构投资者逐步熟悉的规律。因此，两大银行首批债券期限向人行申请总体额度，然后可依次为5年、3年和10年，其中5年期发行比例可以在40%～70%，3年期可以在20%～30%，10年期发行比例可以在10%左右。
2. 推进相关配套工作，降低发债额外成本。
（1）落实国际开发性金融机构的优惠待遇。考虑到两大银行与中国政府的东道国协议已签署，这表示已在中国确立银行的国际开发性金融机构性质。以此为依据，要尽快落实资本账户方面的金融便利化等优惠政策待遇，以降低发行人民币债券的政策管制成本，提高债券投资者的相对收益。
（2）保证前期实缴资本按时到位。按照20%的实缴比例，亚投行和新开发银行成立初期的实缴资本为200亿和100亿美元，这将成为银行今后在金融市场筹资和获得高评级的重要基础。因此，要加强与各股东国相关部门的协调，保证前期成员国资本金都能按时足额到位，特别是要确保发债前一年度的资本金按时到位。
（3）搭建稳健审慎的投融资管理框架。考虑到两大银行的部分发展中国家的股东国信用评级可能相对较低，因此在成立初期需要注重建立较为稳健审慎的投融资管理框架，加强银行资本流动性管理，搭建较为严格的风险管理体系，匹配好首批借款项目与首期债券发行的时间周期。
（4）从推进人民币国际化战略出发，争取中国监管部门以及大型投资机构的支持。要从促进人民币国际化战略高度，力争获取中国政策监管部门的支持，以尽早获得豁免“需提交近三年经审计的财务报表”等政策要件，并争取缩短债券发行的政策审批周期。同时，也要争取大型投资机构尤其是国有大银行、保险公司的购买，以压低境内债券发行成本。
（5）制定主动宣介和沟通策略，争取评级机构、国际市场的认可。要制定针对性的沟通策略，适时通过新闻媒体、公开路演与主动接洽等方式宣介银行的发展战略、资本结构、管理团队，提高相关央行、财富基金等海外市场投资者和国际评级公司的认可度。
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收稿日期：2007-11-05
作者简介：蒋晓全(1976-)，男，四川万县人，经济学博士，上海期货交易所和复旦大学理论经济学博士后流动站联合培养博士后。
摘要：构建市场化金融监管机制是上海建设国际金融中心的重要条件之一。虽然上海已经建立了较完善的金融市场体系，但在构建市场化金融监管机制方面还存在诸多需要完善的地方。本文在借鉴国际金融监管体制发展趋势的基础上，建议充分利用浦东综合配套改革试点有关政策，建立与国际金融中心建设相适应的市场化金融监管体制。
关键词：市场化;金融监管;国际金融中心
中图分类号：F832文献标识码：A文章编号：1006-1428(2007)12-0043-03
构建市场化金融监管机制就是需要拥有“监管+发展”的视角，在借鉴国际金融监管发展趋势的基础上，改变以往政府行政主导型的金融监管体制，建立以法律和制度安排为基础､以市场需求为导向､适合上海金融市场发展的金融监管体制，促进上海国际金融中心建设。
一､金融监管体制的国际比较及启示
(一)金融监管体制的国际比较
国际金融市场的不断发展客观上要求国际金融监管体制的不断变革，要求世界各国依据不同的具体国情来选择适合本国金融市场发展的金融监管体制。目前世界各国金融监管模式主要分为三类：分业监管､集中统一监管和超级统一监管，并呈现出以下几种发展趋势：
1､ 分业监管转向统一监管。
一定程度的统一监管是各国金融监管体制发展的趋势，而统一监管的程度与具体方式，必须根据各国金融市场的发展程度，设计出适合本国市场发展的最优方案。
2､强调发挥交易所和行业协会的自律监管，注重政府监管与自律监管并重。
交易所和协会等自律机构行使一线风险监管作用，是政府监管的有效配合。建立以自律监管为基础､政府监管为指导的金融监管体系，能够使集中监管和自律监管发挥各自的优势。
3､注重建立金融监管协调机制。
无论是分业监管还是统一监管模式，都需要建立金融监管协调机制：分业监管注重不同监管机构之间的外部金融监管协调;统一监管注重同一监管机构下属的不同监管部门之间的内部金融监管协调。
4､ 注重由机构监管转向功能监管和目标监管。
金融控股公司的出现会造成不同监管机构对不同金融机构相类似的金融业务可能采用不同的监管标准和体制，出现过度监管或者监管缺位的问题。
5､ 注重国际金融监管合作。
在国际货币政策趋同化的背景下，世界各国金融监管的标准和准则日益趋同化。银行业监管执行《新巴塞尔协议》，国际证券监管委员会组织和国际保险监管机构协会也制定了一系列协调一致的证券业､保险业国际监管协作标准。
(二)国际金融监管体制发展经验的启示
世界各国金融监管体制改革的根本目的在于更好地适应本国金融市场发展的变化，引导本国金融产业向有利于市场化配置金融资源的方向发展。金融监管体制的有效性应表现为监管效率的提高､监管成本的降低和监管功能的充分发挥，最终服务于金融市场的健康､稳定发展。
因此，上海金融监管体制的发展与改革必须与上海金融市场的发展进程紧密相结合，而不应简单化或一刀切地做调整。要立足于金融监管体制改革适应上海金融市场发展的出发点，构建市场化金融监管机制，强化金融协调监管功能，强化交易所与行业协会的自律监管，赋予市场主体进行金融产品创新的自，与国际金融监管标准逐步接轨。
二､上海金融监管体制的发展现状与存在问题
目前，我国实行“分业监管”的金融监管模式，上海银监局､证监局和保监局分别负责上海市银行业､证券与期货业､保险业的金融监管。
虽然“分业监管”模式符合现阶段中国金融市场发展的形势，但是与国际金融监管体制的发展趋势相比，上海金融监管体制还存在以下问题：
1､上海金融监管机构之间缺乏有效的监管协调机制。
虽然2004年中国银监会､证监会､保监会通过签署《金融监管方面分工合作备忘录》建立“三方协调监管合作机制”，但仅仅是一种对监管各方没有直接管辖权､不具备强制力的非制度安排。上海金融服务办也曾与三家金融监管机构建立起了“3+2”联席会议制度，但主要采取“一事一议”的方式。
2､交易所和金融行业协会的自律监管作用发挥明显不足。
与国外交易所充分发挥自律监管功能不同，我国交易所更多的是充当市场参与者，而不是监管者的角色，这主要源于我国交易所的出资人和监管人的一致性，即主管部门既充当事实上的所有人(多数情况下名义上不是出资人，但行使着出资人的权利)，又充当监管人，导致交易所的自律监管作用发挥明显不足。另一方面，一些本属于交易所一线监管的职能还没有从上级金融监管机构中分离出来，交易所没有足够的市场监管和发展的权限。另外，虽然上海市银行､证券､期货､保险同业工会已经建立，但更多是遵守金融监管当局的各项法律法规，形式大于实质，没有太多话语权。
3､对金融产品创新的审批机制管制过严，期货衍生品的品种上市机制比较落后。
金融机构的金融产品创新都需要中国银监会､证监会､保监会进行审批才能通过，并且审批程序复杂，时间较长，导致金融产品创新十分困难。以期货市场为例，国外期货品种上市实行备案制或试运行制，而我国实行审批制，新品种上市，首先要经过交易所研究审核，然后上报中国证监会，证监会做出审核后，再上报国务院，国务院综合国家相关部委意见后，最后做出是否批准上市的决定。这种落后的品种上市机制，不利于上海争夺石油､钢铁等大宗商品的“定价权”，不利于上海期货市场的进一步发展。金融创新本是金融机构的市场化行为，最终却需要政府行政审批来主导，无形之中提高了金融机构进行金融创新的难度，大大抑制金融机构进行金融创新的积极性。
4､与国际监管标准还没有完全接轨。
为了让更多国际金融机构能够参与上海金融市场，应逐步与国际金融监管标准接轨，按照国际标准对外资金融机构实行监管，对国内外金融机构的监管实行“国民待遇”。否则，就只能游离在国际金融风险防范体系之外，对业务发展迅速､业务范围相对复杂的外资金融机构的监管难以真正起到防范风险的作用。
5､高素质金融监管专业人才的不足。
一方面，上海金融监管机构都比较缺乏对被监管金融机构的产品､业务､风险管理深入了解的高素质金融监管专业人才;另一方面，上海各金融监管机构缺乏独立的人事权，如果一个部门需要增加3名监管人员的配置，需要报国务院审批，周期较长，手续较多。
6､金融企业税收税率偏高。
为了实现金融机构的集聚效应和金融资产交易的规模效应，降低金融企业的经营成本，增强金融企业的国际竞争力，发达国家国际金融中心城市对金融企业和投资者实行营业税､所得税和交易税等税收优惠政策(见表1)。
表1 国内外金融企业主要税收政策对比
注：英国2008年企业所得税将降为28%，香港降为16．5%。
从表1中可以看出，发达国家大部分实行不征收或者免征收营业税，而上海金融企业的营业税虽由8%减为5%，但仍然偏高;在企业所得税方面，国际上呈现逐步降低的趋势，新加坡和香港的企业所得税远低于上海，而深圳实行减半征收的优惠措施;国外对于期货衍生品交易实行免征交易税，鼓励期货衍生品市场的发展。
三､以浦东综合配套改革试点为契机，建立与国际金融中心相适应的金融监管体制
1､强化上海市金融服务办的监管协调职能。
在“分业监管”的模式下，金融监管有效性的一个重要基础就是注重金融监管协调机制的效率，而不在于监管机构的分合。提高上海市金融监管协调机制的有效性关键在于强化上海市金融服务办的监管协调职能。具体而言，由上海市指定一名市级领导牵头负责金融服务办的领导协调工作，上海市金融服务办不仅要在上海银监局､证监局､保监局之间建立制度性安排模式的“监管协调合作机制”，建立“信息共享机制”，建设金融机构监管信息共享系统，定期举办监管联席会议，还要加强与人民银行上海总部､外管局､财政厅､审计署､上海发改委､外经委等有关部门的协调和沟通，形成监管合力，在应对金融突发事件，防范和化解金融风险，维护金融稳定方面发挥应有的作用。
2､鼓励交易所和金融行业协会的自律监管，重点扩大交易所自律监管的权限，建立自律监管与政府监管的良性互动关系。
第一，将上海金融监管机构拥有的“一线监管”和自律监管职能逐步转由交易所承担;第二，发挥上海市银行､证券､期货､保险同业工会等行业组织的自律监管职能，提高行业自律意识与自律水平，形成监管合力;第三，赋予交易所对市场参与者的直接调查监管权限;第四，建立自律监管与政府监管的良性互动关系。一方面，政府应加强对交易所自律监管的行政监督，体现在两个层次：①政府对自律规则内容的行政监督;②政府对自律规则执行状况的行政监督。另一方面，加强交易所对政府行政监管的社会监督，当政府对金融市场的监管存在瑕疵时，交易所应当及时建言献策。
3､积极争取赋予市场主体进行金融产品创新的自，推行期货衍生品的产品试运行机制。
积极争取赋予市场主体进行金融产品创新的自，有利于推动政府主导型创新向市场主导型创新转变，有利于通过市场化手段对市场主体的金融创新行为进行合理引导和有效监管，实质是建立金融创新的长效机制，促进金融创新的可持续性发展。
另一方面，推行期货衍生品的产品试运行机制。交易所根据市场需求､通过专家充分论证推出新的期货产品，上报中国证监会及当地监管部门备案。条件成熟的期货品种可以进行1-3年期的试运行检验，市场运行成功则申请正式上市，不成功就从市场退出，从而建立市场化的新产品上市机制，提高上市效率。
4､加强国际监管合作，与国际监管标准接轨。
一方面，加强国际合作监管体制建设，积极推进与境外金融监管机构之间保持正式的合作与交流机制，积极发展双边和多边监管合作关系，对跨国金融机构实行国际统一监管，并建立监管高层的互访和磋商机制､实行跨境联合现场检查。另一方面，努力与巴塞尔银行管理与监管委员会､国际证券监管委员会组织和国际保险监督官协会所推行的国际监管标准接轨，积极参与国际金融监管标准的研究和制定。具体而言，银行业要与“新巴塞尔协议”监管准则接轨，以原则监管､功能监管和风险监管为导向;证券业要建立有效监管资本框架;保险业要建立顺应国际发展趋势､符合我国国情的偿付能力监管体系。
5､培养高素质金融监管人才，加强金融监管研究。
一方面，要加快金融监管人才集聚，既要争取赋予上海金融监管机构一定的人事自，也要大力培养对金融行业熟悉､了解金融机构运作和金融产品创新的高素质金融监管人才。另一方面，加强金融监管研究，既要深入研究国际金融监管的规则和标准，加强对国际金融创新业务的监管研究，更要研究在现阶段分业监管体制下逐步与国际监管标准接轨的途径。
6､实行金融税收优惠政策。
目前，上海金融机构按照国家统一的金融企业税收制度征收33%的所得税､5%的营业税和0．6%的附加税等，不仅与国际金融中心城市相比，就是与深圳对金融企业实行15%优惠的所得税制度相比，上海的金融税收明显偏高。
因此，上海需要进一步完善金融税收制度，适时取消金融企业营业税;对金融企业实行优惠的企业所得税;本着国民待遇原则，尽快统一中外资金融企业所得税税率;对期货衍生品交易实行免征交易税。
参考文献：
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【论文关键词】金融机构；退出市场；破产
金融是指货币资金的融通，金融机构是指专门从事货币、信用活动的中介组织。市场经济要求有市场进入就必须有市场退出，随着我国金融市场化、国际化进程的加快以及金融竞争的加剧，影响金融业稳健经营的不确定因素不断增加，金融风险在不同程度地积聚，合理地安排陷入困境的金融机构退出市场已是当务之急。
一、国外金融机构退出市场的基本做法
（一）美国
在美国，国会及其制定的法律主张对银行经营管理不善问题以防范和整顿为主，金融监管当局特别注意对金融机构的日常监管，以尽早发现问题并进行处理。美国主持退市的机构有货币监理署、联邦存款保险公司和联邦储备银行三家机构。但是，在问题金融机构宣布倒闭之后，一般都将其统一交给联邦存款保险公司接管处理。在退出市场方式的选择上，如果问题金融机构能够通过资金注入而继续存在，主管机关将通过各种形式对其进行财务资助，使其解决问题；如果不能通过简单注资来解决问题，主管机关首选的方式是希望其他经营良好的银行采取收购或兼并的方式来购买面临倒闭的银行，存款保险机构可能给予收购方资金支持。
（二）英国
虽然英国也设有存款保险制度，但其对金融机构并无管理权，有关退市问题的处理主要由金融服务管理局来执行，但是对银行许可证撤销的条件规定较为宽松，当银行不符合颁发许可证的条件或违反审慎义务或金融服务管理局认为存款人或潜在客户的利益受到任何损害时，金融服务管理局有权撤销其许可证或对其做出限制；当一家银行申请自愿终止业务的申请被批准或银行最终被责令关闭后，金融服务管理局必须撤销银行许可证；当银行采取破产的退出方式时，如果提出破产的申请人是银行的董事或债权人以外的第三人，金融服务管理局接受其申请后有权要求听证。破产程序是在法院主持下开展的，金融服务管理局并不直接参与破产程序的运作，但仍继续履行监管权。
（三）德国
在德国，联邦金融管理局对金融机构的退市表现出非常谨慎的态度，很少采用关闭措施，它对破产的司法程序要求很严，尽力在日常监管中采取预防性措施，尽量避免关闭、破产情况的发生。处理退市问题时，在破产程序上有权提出破产申请的只有联邦金融监管局，破产严格依司法程序运行；关闭程序同样也由联邦金融管理局提出和决定。德国的《金融法》中规定，当商业银行出现不能支付到期存款、管理的财产出现危险无法解决以及颁发许可证后一年未开展业务许可证自动失效三种情况之一时，监管部门应吊销其营业执照，关闭该银行。
二、我国金融机构退出市场的现状及问题
（一）我国金融机构退出市场的现有立法和实践
现行法律、行政法规和规章对金融机构退出市场方式和条件进行了一些基础性的制度安排，初步构成了我国金融机构退出市场法律制度。其中，法律类文件主要包括：《公司法》、《破产法》、《民事诉讼法》、《中国人民银行法》、《商业银行法》、《证券法》、《保险法》、《银行业监督管理法》等；行政法规类文件主要有：《金融违法行为处罚办法》、《外资金融机构管理条例》、《金融机构撤销条例》；部门规章类文件包括《防范和处置金融机构支付风险暂行办法》、《外资金融机构管理条例实施细则》等；司法解释类文件主要包括《最高人民法院〈关于审理企业破产案件若干问题的规定〉》等。
（二）现有立法和实践中存在的问题
1.退出市场的法律法规不健全，缺乏系统健全的退出市场法律依据
我国金融机构退出市场在一定程度上还是有法可依的，有相当数量的法律法规对金融机构的接管、解散、撤销(或关闭)、破产进行了规定。以破产为例，2006年8月27日颁布的《中华人民共和国企业破产法》在起草及制定过程中，对要不要规定金融机构特别是商业银行的破产问题引发了激烈的争论，最后，各方达成共识，即新《企业破产法》应该原则性地规定金融机构破产的内容。目前适用于我国金融机构退出市场的法律、行政法规和司法解释数量虽然不少，但比较混乱，难成体系导致其缺乏针对性；已有法律法规中原则性规定所占比重过大，从而使其缺乏可操作性。
2.退出市场的操作程序、救助措施及其标准不够明确
“退出市场”是完全性淘汰机制，“兼并重组”是优化机制，总体上不产生退出市场的淘汰机制，而我国在金融机构出现严重问题时，往往采用“兼并重组”的策略。如果简单地用行政兼并代替退出市场，实质上是以牺牲效率为代价，为问题严重的金融机构打了强心针，使风险进一步积聚，不能从本质上化解和分散风险，不能根据风险分类和机构类型实施有针对性的差异化救助风险预警机制，同时快速反应机制不完善，往往贻误救助的最佳时机，使风险处置工作陷于被动。而这又显然不利于我国金融机构积极开展战略性重组，同时也不利于新兴金融机构通过收购兼并来迅速扩大规模并壮大实力。
3.金融机构退出市场过程中政府干预过度
金融机构退出市场的手段有二：其一是市场淘汰手段，其二是政府干预手段。后者一般是以政府承担退出市场所造成的大部分损失为代价，而前者则体现了市场经济的公平与效率原则，政府承担损失较小；因而市场经济国家在金融机构退出市场的手段选择上，通常做法是市场淘汰手段与政府干预手段相结合。而我国在金融机构退出市场过程中过多地运用了政府干预手段，忽视了市场淘汰手段，使政府几乎承担了金融机构退出市场所造成的所有损失，而债权人和债务人往往不承担损失。
4.现行金融机构退出市场缺乏相应的配套体制
我国还没有建立存款保险制度，而事实上却存在着“隐性存款保险制度”，即以政府信用作担保，存款人的损失由国家买单。导致我国对金融机构的保护远远超出其他国家，当金融机构出现问题时，总是由政府出面承担了本来应当由投资者、债权人以及经营者应当承担的风险和责任。这种方式虽然解决了眼前问题，但却带来了极大的负面影响[5]。对于金融机构的经营者和股东来说，由于隐性保险制度的存在，意味着政府对其的特殊保护，经营失败后肯定会得到政府的救助，促使其经营行为趋于冒险性。
三、国外金融机构退出市场对我国的启示
当前关于金融机构破产只是在原则上认可其可以破产，而这显然是远远不够的。借鉴国外的经验，对我国金融机构退出市场有以下几点启示：
1.完善金融机构退出市场法律框架。为依法对金融机构的退市进行管理，维护各方面的正当权益，维护市场秩序，市场经济发达国家都先后建立健全了金融机构的被接管、终止、兼并、破产、拍卖等管理办法。例如，美国有《联邦储备法》、《联邦破产法》、《金融机构重建改革执行法》等；日本有《日本银行法》、《存款保险法》、《金融早期健全化法案》、《破产法》、《长期信用银行法》、《合议法》、《金融机构再生紧急措施法》等；英国有《破产法》、《英格兰银行法》等。通过这些法律，构建了比较完善的处理问题金融机构的法律框架，为实践中处理具体问题提供了有力的指导和保障。
2.金融机构退出市场立法要适应中国国情。例如，在金融机构破产立法方面，综合目前各国关于银行破产问题的立法，有两种主要的立法体例：普通破产法和特别破产法，从现有的资料分析来看，两种立法模式是不存在显著的效率差异的。美国和英国作为这两种破产立法模式的代表国家，同时又都属于普通法系国家，两国银行体系的效率不相上下，都是当今世界的金融强国。我国在金融机构退出市场立法过程中要综合考虑各种因素，选择适应中国国情的立法模式。
关键词：农村竞争金融市场；主体多元化；Hotelling模型；产品差异
中图分类号：F320.2 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2009）03-0137-02
1 引言
我国广大的农村地区经济发展水平落后，农业基本上是传统型的小农生产方式，大多数农民仍然没有能够摆脱传统农业的束缚，收入水平很低，这就是“三农”问题。导致“三农”问题日益加剧的因素很多，其中一个非常重要的原因就是目前的农村金融的发展不能满足农村经济主体的融资需求。而阻碍农村金融发展的一个重要的原因就是缺乏竞争型的农村金融市场体系。本文针对建设竞争性的农村金融市场体系，从博弈论的视角，提出了一些建议。
2 农村金融市场的现状
近年来理论界就如何构建一个有效率的、竞争的农村金融市场进行了积极探索，并取得了一定成果， 但随着农村金融改革的不断推进，笔者认为农村金融市场目前仍然存在以下两方面的问题。
（1）竞争主体的多元性问题。要实现农村金融市场竞争主体的多元性，有多条路径可供选择。但至少在目前，所选择的路径和措施的属性， 都应该是需求导向型的，而不是供给导向型的。
（2）竞争价格的市场性问题。上世纪90年代以来， 我国政府有步骤地放松了对利率的直接管制，并首先在农村推行利率市场化改革，但成效并不显著。究其表象背后的深层原因，笔者认为至少有二：其一，政府所赋予的农村金融机构自主决定利率水平的权限是建立在垄断基础之上的；其二，农村等量的金融资本并未获得等量的报酬。由上可见，竞争性的农村金融市场，要求竞争性的农村金融价格， 而竞争性的农村金融价格，是通过多元性的市场主体相互之间的竞争而形成的。
3 竞争性农村金融市场的构建
农村金融市场是一个很大并且很有潜力的市场，但是由于历史的原因以及中国农村金融改革过程中的一些原因，加上农民金融需求的特点，使得现在的农村金融市场中金融机构单一化趋势太严重，农村金融市场只剩下各自为政的农村信用社一家独大，用专业术语就是“垄断”。
国家早已认识到问题的严重性，为了更好的为农村经济的发展提供金融支持，政策导向也很明确：打破农信社一家独大的垄断现象，所以农村信用社所构造的垄断并不像某些行业（譬如石油行业、电力行业等）的垄断。剩下的问题就是这些新型农村金融机构怎样进入农村金融市场。垄断不仅会导致低效率和社会福利的损失，还会造成价格的非市场化，当农村金融市场竞争主体多元化时，竞争价格的市场性问题会迎刃而解，在此不再另外加以讨论。
针对新型农村金融机构进入农村金融市场的问题，笔者将通过构建Hotelling模型对其加以讨论。
3.1 Hotelling模型的基本前提假定
在Hotelling模型中，产品在空间位置上存在差异，不同位置上的消费者关心的是价格与运输成本之和。假定有一长度为1的线性城市，厂商A和厂商B分别位于城市的两端，消费者均匀分布在［0，1］的区间内，分布密度为1。单位运输成本为t（在这里可以代表产品差异）。这样，住在X的消费者若到厂商B购买产品则运输成本为Xt，到厂商A购买的运输成本为（1-X）t。
3.2 农村金融市场Hotelling模型的构建、推导与基本推论
在农村金融市场上，农村信用社（用A代替）先入为主，在其他的新型农村金融机构（用B代替）进入市场时，A已经占据了很大市场份额，因此在模型中设定B位于0位置，而A位于P位置，0
A和B的博弈过程为：第一阶段，A先进入农村金融市场，获得一定品牌优势θ和外部性优势rNA，然后B决定是否进入，以及采取什么策略进入市场。第二阶段，如果B进入，就与A展开价格（主要是贷款利率）和产品差异化（即所提供的金融服务的差异）及争夺市场份额的竞争。在本模型中，由于t已经代表了产品差异，模型所讨论的“价格”仅代表贷款利率，下文中一律用“价格”来代替。
进一步分析可以发现，A的品牌优势θ越明显，外部性r越强，占据的市场份额越大，这个临界价格就会越小，B就越难进入市场。尤其值得注意的是产品差异t越小，临界价格也就越小，B也就越难进入市场。从这里的分析可见新型的金融机构B要进入市场，创造一定的产品差异是很重要的，这样才能占据一定的市场份额，建立起品牌偏好。
推论2：产品差异t越大，B与A的均衡价格差异就越大，市场份额差异ΔX也越大。在前面的分析中，产品差异t的存在是B进入农村金融市场的一个必要条件，所以在竞争的第二阶段，双方均衡价格和市场份额的差异在所难免。双方竞争第二阶段的Hotelling模型中，位于［0，a］的农村金融需求主体一定会去消费B的金融产品，而位于［1-b，1］的需求主体一定会去A那里消费，厂商竞争的是（a，1-b）区段内的顾客。笔者认为新型金融机构B在进入农村金融市场以后应该努力提高服务质量和水平，提高顾客对新金融机构的信心和忠诚度，从而将模型中所列中间部分的顾客争取过来。
4 结论
通过以上分析可见，在具有先入为主的品牌优势，金融覆盖网外部性和规模经济的条件下，新型的农村金融机构要进入农村金融市场市场可以通过金融产品差异化 （在农村金融市场中，主要指针对不同用途的金融服务和对农户服务态度和服务水平的差异） 优势，创造竞争条件。农民这个金融消费群体的消费心理多变、从众行为严重、对新事物好奇心比较强等特点也有利于新型金融机构进入农村金融市场并和农村信用社展开竞争。但是由于农村信用社的品牌优势，金融覆盖网的外部性和规模经济，新型金融机构要进入市场还要有相应的策略和国家相应政策的支持。
参考文献
［1］Meyer，R.L. & Nagarajan，G..Rural Financial Markets in Asia：Policies，Paradigms，and Performance，Oxford University Press，2000.
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［4］张维迎.博弈论与信息经济学［M］.上海：上海人民出版社，2004.
［5］米什金.货币金融学［M］.北京：中国人民大学出版社，1998.
关键词：金融期货 机构投资者 期货投资基金 QFII
2006年9月8日，中国金融期货交易所在上海正式成立，这标志着我国期货市场步入了金融期货时代。经过几年的努力，与股指期货相关的各项准备工作均已完成，股指期货的推出渐行渐近。根据国际期货市场发展的经验，为了保证我国期货市场在新的形势下能更好地促进宏观经济的健康发展，必须对我国期货市场的投资主体进行优化和调整，培育一批对期货市场功能发挥起“中流砥柱”作用的机构投资者。
一、投资者机构化是国际期货市场的发展趋势
期货市场由于具有专业性强，风险高等特点，不适合个人投资进行操作，我国期货市场素有个人投资者“九亏一赚”的说法。在美国期货市场上，个人投资者的亏损面也越来越大，1969年的数量是62％，目前已达到80％-95％，这说明个人投资者逐步被现代期货市场所淘汰。所以，在包括美国在内的发达国家中，90％的个人投资者是委托各类机构进行操作的。在金融期货领域，机构投资者的主导地位更加明显，以股指期货为例，在美国，机构投资者占股指期货市场交易量的80％；在日本股指期货市场，机构投资者的交易量占到交易总量的90％；在股指期货推出较晚的韩国市场，虽然个人投资者的比例相对较高，但个人投资者的交易量却呈现下降的趋势：从2003年的55.1％降为现在的44％，这说明，随着期货市场的发展，投资者机构化将成为一种必然的发展潮流，机构投资者的发展程度成为衡量一个国家期货市场成熟度的重要标准。
反观我国期货市场，尽管近几年来发展速度惊人，交易规模年增长率超过50％，大幅领先于国际市场20％的平均增长速度，但是我国期货市场以个人投资者为主体的“散户投资”结构并没有发生大的改观。据有关资料，目前我国商品期货市场上近95％的交易者是中小散户，只有5％的交易者是机构投资者。以大连商品交易所客户持仓情况为例，2007年1月份个人客户为217245户，机构客户为10933户，个人客户占全部客户的比重达到95.2％，“散户持仓”特征表现得极为明显(李永明，2008)。机构投资者的不足，严重制约了我国期货市场功能的发挥，因此采取各种措施促进我国期货市场投资者结构从“散户时代”过渡到机构投资者时代，从而促进我国期货市场步入长期健康发展的轨道。
二、国际期货市场机构投资者的类型
国际上广义上的期货市场机构投资者主要有三类。一是专业期货投资基金。这类基金的投资对象主要是交易所上市的期货和期权。国外投资基金按组织形式的不同可分为公募期货基金(Public Funds)、私募期货基金(Private pools)和个人管理账户(Individual managed futures ac-COURTS)。目前全世界从事期货投资基金的资金约1000亿美元，其中2/3集中在美国市场，欧洲、日本和澳大利亚等国家与地区的期货投资基金也在快速发展之中，期货投资基金已成为全球发展最快的金融投资领域之一。二是对冲基金。这类机构把期货或期权作为一种投资组合工具运用，实行多样化的投资策略，有限度地进入期货市场。如全球对冲基金。三是以套期保值为主要目的的现货企业。这类企业一般生产经营与期货品种相关的现货产品，需要通过参与期货市场套期保值来规避原材料、成品的价格风险。
三、培育多元化的我国期货市场机构投资者
(一)打造一批大型综合性期货经纪公司
截至2008年1月9日，全国共有登记注册期货经纪公司177家，主要分布在北京、上海、广东、江苏、浙江以及东北地区。我国期货经纪公司总体实力不强，一半以上的公司刚刚达到3000万元的注册资本最低要求，而资本金超过1亿元的公司数量很少，尚不到总数的1/10。由于现行法律的限制，我国期货经纪公司的业务仅限于经纪业务，加之市场“僧多粥少”，导致整个行业的经营举步维艰。为了促进整个行业的发展，必须对整个行业的产业结构进行优化，培育一批大型的综合性期货经纪公司，并且参照券商分类管理的原则，对于行业中的具有规模优势，风险控制措施完善，经营规范的期货公司可以允许其从事自营业务，从而扩展其生存空间。具体的做法有：
1．培育支持行业中的优势公司上市，利用资本市场的力量实现规模扩张。目前，中国期货市场只有一家期货业上市公司(中国中期Sz000996)，但是有较多的控股和参股期货公司的上市公司。可以考虑通过资产置换等方式，实现上市公司旗下的期货公司“借壳上市”，此外，一批在行业内经营排名一直靠前的期货公司，如长城伟业、万达、浙江永安等，如果有国家政策的推动，其上市之日也就指日可待了。
2．推进行业内部的兼并和联合。我国期货业存在企业数量多，规模小的问题，低水平的价格竞争现象在整个行业非常突出，提高行业的集中度已经成为管理层的共识。因此，有必要按照规模经济的要求，由行业中的优势企业对经营不善的弱质企业进行兼并和联合，实现优势企业的低成本扩张，同时也提高了整个行业的集中度，优化了行业的产业结构。
3．引入外部战略投资者，壮大行业实力。由于股指期货即将推出，期货公司成为金融市场的“香饽饽”，引来了不少的证券公司和上市公司来参股、控股，甚至收购期货公司，以抢占股指期货这块蛋糕，期货公司的“壳资源”炙手可热。截至2008年1月底，已经有56家券商参股或控股期货公司，参股比例最高的达100％，无论是券商还是上市公司，外部实力强大的战略投资者的进入，对于增强期货公司的业务发展空间，内部治理结构的完善无疑是十分有利的，所以有条件的期货公司要积极主动地争取引入战略投资者，增强自身的实力，拓展自己的生存空间。
(二)尽快发展中国的期货投资基金
期货投资基金是指通过集资，以专业投资机构为主体进行期货投资交易，投资者承担风险并享有投资收益的一种投资工具。期货投资基金是期货市场发展到成熟阶段后产生的，具有期货交易与投资基金双重特性。在西方发达国家，期货投资基金的市场参与份额占到整个市场交易额的60％以上，期货投资基金为广大中小投资者提供了间接进入期货市场的机会，促使我国期货市场投资者结构从中小散户过渡到机构投资者时代，不仅降低期货市场的投资风险，扩大期货市场的规模，加强市场的流动性和优化社会资源配置，同时还保护投资者，特别是中小投资者的利益，规范我国期货市场的发展。
对于我国期货投资基金的发展，宜分阶段进行。为了让
广大的个人投资者对期货投资基金有一个认识和了解的过程，在最初阶段可考虑以现有的风险控制能力较强的证券投资基金公司以及大型期货公司为试点，发起组建私募期货投资基金，同时对我国目前存在的地下期货基金进行引导，将其由地下转为公开，以化解其潜在的风险，建立合理的组织结构和公开透明的运作流程，并定期向股东公布投资情况和财务状况，接受股东监督，待法律完善、监管水平提高后再推出面向大众的公募期货投资基金，最终形成私募期货投资基金和公募期货投资基金并存，共同繁荣发展的格局。
(三)在我国期货市场引入QFII制度
QFII(Qualified Foreign Institutional Investors)即合格的境外机构投资者制度，是一种有限度地引进外资，开放资本市场的过渡性制度。通过QFII制度，引资国可以对外资进行必要的限制和引导，利用外资培育本国资本市场，同时防止境外投机资本对本国经济的冲击，促进资本市场健康发展。这种制度曾被许多发展中国家和地区在资本市场完全开放之前采用，巴西、韩国、印度等国家均在20世纪90年代以来就开始实施QFII制度。我国自2003年开始在证券市场引入QFII制度，几年来的实践证明这是一项促进我国资本市场发展的正确举措。在期货市场引入QFII制度，不仅有利于扩大市场规模，优化市场投资主体结构，更好地发挥期货市场发现价格的功能，还能使我国期货投资者和经营机构在“与狼共舞”的过程中得到锻炼，不断走向成熟。当前，我国证券市场QFII的成功运行为期货市场的监管提供了有益的经验借鉴，同时我国期货市场的监管制度也在不断趋向完善，股指期货的推出改变了我国期货市场原有的商品期货市场容量狭小的不足，可以说我国基本上具备推出QFII制度的条件。目前的当务之急是修改和制定相关的法律法规，为QFII制度的引人创造良好的法制环境。
(四)引导、规范证券公司和其他金融机构参与期货市场
证券公司和其他金融机构在股指期货推出后具有强烈的参与兴趣，长期以来我国的证券市场由于缺乏金融衍生工具，无法规避系统性风险，加上没有做空机制，属于典型的“单边市场”，股指期货的引入，可以为他们所持有的证券类资产提供一个套期保值，规避系统性风险的场所。随之我国期货市场金融期货品种的不断增加，金融机构还可以对他们手中的外汇、国债等进行套期保值。在股指期货导入的初期，为防范风险，证券公司和其他金融机构只能开展套保业务，待时机成熟才放开其参加投机业务。
(五)鼓励更多企业利用期货市场进行套期保值
根据世界掉期与衍生品协会(ISDA)研究报告，世界500强企业中，有92％的公司有效利用衍生品来管理和对冲风险，这些公司涉及的行业极为广泛，从宇航业到电子业。其中包括94％的美国500强企业和91％的日本500强企业。而在国际成熟的金融期货市场，套期保值者的比例也保持在一个较高的水平。如在香港金融衍生品市场，套期保值者交易量占总交易量的比率，近几年来平均维持在33.3％左右。
近年来，中国“世界工厂”的地位正日益显现，国内资源压力越发严峻，企业对国外市场的原材料依赖度越来越大。由于美元贬值、世界经济前景不明朗等原因，许多大宗商品的价格不断上扬，商品的金融属性越来越明显。原材料价格的上涨使许多企业的经营受到影响，利润被压缩，一些企业利用期货市场进行套期保值，锁定了利润，使自己的经营没有受到影响。但还有许多企业未建立现代企业制度，风险管理意识不强，对期货市场的功能了解甚少，没有参与套保，损失惨重。因此，积极开发现货企业市场，让更多的现货企业参与到这个市场中来，这不仅对企业有利，而目有利于期货市场功能的发挥，使期货市场形成的未来价格更准确，从而更有利于宏观经济的发展。
论文摘要：课堂教学设计是教师对教学过程形成的总体构想，反映了教师的教育观念、教学方法和综合教学能力。结合金融学课程特点，尝试运用建构主义学习理论对课堂教学进行科学设计，并辅以网络实时演示、实验室模拟训练等先进的教学手段来实现，在实践中取得了较好的教学效果。
课堂教学设计是教师在课堂教学工作开始之前对教学工作的预想和筹划，是为完成教学目标筛选教学内容，确定教学方法，创造学习环境，规范教学行为的一系列过程。课堂教学设计能够反映教师的教育观念、教学方法和综合教学能力。著名学习理论建构主义学说提倡围绕情境创设、协作学习、问题探索、意义建构等方面进行科学的教学设计。优化的课堂教学设计，并辅以多样化的教学方法与先进的教学手段，才能使课堂教学达到最佳效果。本文拟以金融市场学为例，解析金融课程教学设计的基本思想以及如何利用先进的教学手段实现教学设计。
一、金融市场学的特点与教学中面临的问题
作为金融学科的专业基础课，金融市场学课程具有鲜明的特点，在教学中面临许多问题，因此教学设计尤为重要。
1、内容庞大，结构复杂。金融市场学的内容与体系比较混乱，不同的编者根据自己的理解和对课程的定位，将金融市场体系、金融资产估值定价理论、证券投资分析理论、金融机构、金融监管等不同的内容以不同的体系组织起来，且许多内容与其他专业课都有不同程度的交叉和重复。如果课程体系和内容设计不当，一方面在有限的课时内难以完成教学任务，另一方面又影响与其他课程的衔接。
2、金融市场知识更新非常快。在金融全球化、自由化、创新化、工程化等趋势的推动下，国际金融市场发展迅速，其市场体系、金融工具和金融制度发生了深刻的变化。同样，随着中国加入WTO和金融体制改革的大破大立，中国的金融市场日新月异，出现了许多新的交易制度和交易工具。虽然教师在选取教材方面非常注重权威性和时效性，但大多数前沿的知识在各类教材中难以反映，教材更新的速度远远跟不上金融市场知识的更新速度，存在滞后性和陈旧性。在这种情况下，教师必须紧跟金融市场的发展趋势，准确把握重点和热点，对课程具体内容进行再造和选择。
3、实践性强。本课程直接面向金融市场和金融工具，而不同市场和工具的运行机制和操作原理极为复杂，描述性学习很难使学生真正掌握相关知识。这就需要有针对性地设计实践教学环节，对金融市场业务进行模拟训练，提高学生对金融市场的感性认识和领悟能力，以及实践能力和综合素质。
二、运用建构主义原理进行课堂教学设计
(一)建构主义学习理论对课堂教学设计的指导意义
“建构主义”是西方流行的学习理论，近年来在中国广泛传播，并随着以计算机为核心的多媒体、Intemet、通信技术等技术条件的完善，逐渐成为探索新型教学模式的理论指导。建构主义学习理论认为学习者是信息加工的主体，是意义的主动建构者，学习是学生通过自己对教材等必要的学习资料的主动学习以及同教师、同学的交流，来发现新知识并融人自己原有的知识体系中，从而建构自己的知识系统的过程。建构主义提倡在教师指导下的以学生为中心的学习，追求教与学的合作化，使教学过程由传统的以教师为中心的逻辑讲解传授式转变为围绕情境创设、协作学习、问题探索、意义建构等方面进行科学教学设计的新型教学模式。
(二)金融市场学课堂教学设计的思路
1、对课程体系和内容进行再造与重新设计。教师在准确把握知识发展的最新趋势和热点、难点问题的基础上，不拘泥于教材安排，打乱内容和顺序，根据学生思维接受习惯重新安排体系和内容，并将具体内容高度概括，抽出筋脉，确定主题，以最简洁醒目的题目呈现出来，使学生获得一个清晰的框架。在一个简洁明晰的知识结构中，围绕主题，将基本理论讲授给学生，避免了繁缛和滞后的知识，课堂效率比较高。
2、以学生为主体，确定小组协作的自主学习方式。这里包含两层意义，首先是自主学习。学习理论强调学习者是信息加工的主体，在给学生搭建一个基础平台、学生掌握了基本理论的前提下，教师要敢于给予学生一定的压力和动力，要求学生主动去搜集并分析有关的信息和资料，对所学习的问题要提出各种假设并努力加以验证，将知识深化、泛化，这样既解决了教材知识陈旧的问题，又培养了学生自我学习的能力。其次是协作学习。金融市场体系庞大，知识丰富，热点、难点多，单个学生由于主客观条件的局限很难有效完成信息搜集和解决问题的学习任务，组织和引导学生以小组为单位进行协作学习，包括共同学习、讨论以及同教师的对话交流，学习者的思维与智慧就可以被整个群体所共享，从而加速知识的内化。
需要强调的是，这种课堂设计并不意味着放任自流和无为而治，要取得较好的效果，必须以教师的科学指导为前提。教师要充分尊重学生的创新精神和学习热情，创造活跃平等的课堂气氛，随时捕捉学生的思想火花，开展即席讨论和辩论，并加以追踪和指导，使知识点大大延伸并深化。
3、把图形、图像、声音、动画以及文字等各种多媒体信息及网络控制实时动态地引入教学过程，创设最佳的教学情境，使学生增加对金融市场学的感性认识，激发求知欲，并通过实践操作巩固知识，使课程达到“知行合一”的目的。情境创设这一课堂设计思想并不是创新，学习理论很早就提出了，只是以往教师不具备高科技手段，只能借助简单的图片或道具。而今天发达的多媒体计算机技术和网络通讯技术，为情境创设提供了最佳的实现工具，从而更加凸显了这一课堂设计思想的重要性。
三、实现课堂教学设计的教学手段
通过课堂教学设计，教师对课程的教学有一个总体规划和把握后，下一步的重点就是选择恰当的教学方法和手段实现上述课堂教学设计，从而提高教学效果，完成教学任务。金融市场学中可以采取的教学方法有多种，如课堂讨论、案例教学、专题讲座等，均可以取得较好的效果，这里仅对两种先进的教学手段——网络实时动态演示与金融实验室模拟训练进行重点探讨。因为针对本课程来说，它们更具有典型性。前面提到，课程具有实践性强的特点，要解决理论联系实际的问题，在“知”与“行”之间构建一个桥梁，必须创设真实的环境，设计实践环节，而网络实时动态演示与金融实验室模拟训练恰好能够满足这些要求。
1、网络实时动态演示。随着因特网的迅速发展，出现许多专业化财经网站，所开辟的栏目几乎覆盖了主要的金融市场。这些网络资源具有多种教学功能，可以被广泛地运用于教学过程中。
第一，能够提供最新、最全面的金融市场信息与资料，包括金融市场知识、金融市场制度、法规及学者的理论观点。教师可以利用它不断更新、补充教学内容，学生则可以利用它进行自主学习。毫不夸张地说，它就相当于是一个永不落伍的电子教科书，学生在课堂上掌握基本知识后，还可以根据自己的兴趣在课余利用网络继续进行深度研究和更广泛的学习；第二，许多网站能够提供主要金融市场的实时动态行情和各种金融分析软件，且界面设计合理，操作简便，利于演示。例如新浪财经将股票行情、公司基本面、技术分析指标、股票动态连续竞价状况等重要信息和工具集合为一体，功能强大。在学习相关知识时充分利用这些资源进行动态演示，不仅能使学生身临其境，提高学习积极性，而且可以将教学内容直观地展现在学生面前。简单的演示胜过多篇文字描述，利于学生掌握复杂的知识。股票市场中金融工具的连续竞价交易原理是教学的重点和难点，但学生对于在“价格优先、时间优先”条件下股票市场撮合成交方法似懂非懂，而利用网络传送的真实交易信息引导学生观察某只股票在某一时期竞买和竞卖的价量对比过程，则能够帮助教师将问题讲解透彻，学生理解起来相对容易；第三，提供股票、外汇、期货的模拟操作平台，用户可以在线申请虚拟初始资金，参考实时市场行情模拟主要金融资产的买卖。利用此功能，学生可以结合课堂上学到的基本面分析方法和技术分析方法进行投资决策，从而熟悉金融市场交易规则和流程，检验知识的掌握程度，并通过具体收益、风险的体会，对金融市场有更加深刻和清醒的认识。
2、实验室模拟操作法。作为实践性很强的课程，仅靠课堂教学和学生自主学习是远远不够的，为提高学生理论联系实际的能力，以行带动知，要开设专门的实验课程，模拟金融市场环境，对学生实践能力进行集中训练和提升。金融实验室的模拟操作是主要的实践环节，即使在网络提供模拟操作平台的今天，它仍然是实践环节的主体，不能完全被替代。这是因为：其一，实验课程是根据教学内容系统开发的，有详细的实验教材或讲义，并在专业教师的指导下进行，具有针对性和有效性。其二，学生依靠网络平台进行的模拟操作是分散和单向的，难以解决实践中遇到的问题，而实验室仿真交易则是交互式的集中训练，是在教师的有效控制下进行的，教师能够发现教学中存在的一些漏洞和问题，并及时改进和解决。其三，近年来，金融实验室建设不断完善，除了具有实时行情和简单的操作平台等功能以外，还可以将商业银行、投资银行等其他金融机构与金融市场有关的业务整合进来，如股票的发行业务、基金的申购赎回业务等，使学生对金融活动有全面的了解。其四，利用金融实验室还可以举办各种投资大赛，创造竞争的氛围，为学生提供交流和切磋的平台，提高学生认识、分析、解决问题的综合能力。
四、存在的问题
