时间：2023-06-01 15:26:23
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［关键词］投资决策净现值法内部内收益率法期权方法
一、引言
投资决策是企业管理的重要内容之一，它投资金额大，影响持续时间长，回收慢，风险多。投资决策是决策理论在投资领域的具体运用，是投资主体为了实现效益目标，运用决策的原理与方法，系统分析主客观条件，从可采取的多个投资方案中选取最佳(或最满意)方案的整个过程。
二、投资决策的理论方法
1.动态平衡点分析模型。当经济评价指标税前净现值或净年值(未扣除所得税)为零时，达到盈利平衡。即
NAW税前=P・Q―P・Q・rt一Cv・Q一OCft一(K1+K2)・(A/P，i0,n)+(SV1 +SV2)・(A/F,i0,n) =0
式中:NAW税前为税前净年值；P为产品价格；Q为产品年销售量；r t为销售税税率；Cv为单位产品变动成本；OCf t为固定经营成本，即不包括折旧和利息的固定成本；K1为固定资产投资；K2为流动资金；SV1为回收固定资产余值；SV2为回收流动资金；i0为基准收益率；n为投资项目寿命周期；(A/ P,i0,n)为资金回收系数，等于i0(l+ i0)n/[(1+ i0)n―1];(A/F,i0,n)为资金储存系数或称偿债基金系数，等于i0 /[(l+ i0)n-1]。
平衡点的常用公式:
(1)盈亏平衡点产销量(Q e)
BEP(产销量)= Q e= [OCft+(K1+K2)・(A/P，i0,n)一(SV1+S V2)・(A/ F,i0,n)]÷(P―P・rt―Cv)
(2)保本点开工率(Q e / Q0)
BEP(保本点开工率)= Q e / Q0
其中Q0为设计生产能力。
保本点开工率或称盈亏平衡点生产能力利用率，是反映投资项目抗风险能力和企业经营状况的重要指标，它与安全边际率或称经营安全率互补，即:保本点开工率十安全边际率=1。安全边际率越大，保本点开工率越小，说明亏损的危险越小。
2.敏感性分析。敏感性分析虽然比较简单，但它是确定项目盈利能力最敏感因素的一种极为有用的方法.使决策者对投资项目的本质有更深入的了解。更重要的是，它帮助决策者识别投资机会中最值得注意的地方。敏感性分析的目的是找出投资机会的“盈利能力”对哪些因素最敏感。鉴于投入到投资评价中的信息是非常昂贵的，敏感性分析通过识别那些值得获得更多可靠数据的因素，从而为决策者提供重要的线索。这样，决策者可以把有限的资源用在获取影响项目“盈利能力”的最重要因素的有关信息。通过敏感性分析可依次检验净现值计算中使用的每一个数据，从而确定估计值的变动如影响净现值。最重要的是，它指导决策者确定最值得深入研究的因素。但是，采用敏感性分析时考虑到数据之间的相互联系非常重要。
3.概率分析法。概率分析法是对不确定性因素发生变动的可能性及其对投资项目经济效益的影响进行评价的方法。其基本原理是：假设不确定因素是服从某种概率分布(如正态分布、贝塔分布等)的随机变量，因而项目经济效益作为不确定性因素的函数必然也是一个随机变量。通过研究和分析这些不确定因素的变化规律及其与项目经济效益的关系，可以更全面地了解投资方案的风险，从而为决策提供可靠的依据。概率分析主要包括期望值分析、(均)方差分析、决策树法。其一般程序是在平衡点分析和敏感性分析的基础上，确定一个或几个主要的不确定因素；估算不确定因素可能出现的概率或概率分布：计算投资项目经济效益指标的期望值、(均)方差以及进行期望值和均方差的综合分析;计算和分析项日经济效益达到某种标准或满足某种要求的概率。
4.仿真模型。仿真模型是一种数学模型，用来模拟财务决策中各种可能的取值。采用仿真法，仅仅估算出每个变量对应的一个现金流量值是不够的，我们还必须明确每个变量各种可能的取值的概率分布，并把数据输入计算机仿真模型。运行仿真模型时，由计算机从每个变量的概率分布中随机选取一个值，并基于选出的这些数字计算出净现值。模型重复运行多次就可以得到大量的净现值数据。模型每运行一次又被称为“迭代”，大量迭代的结果又可以用来描绘项目净现值的概率分布图。
三、投资决策的实践
在我国，由于投资主体迟迟不能回归企业，以及国有企业几乎不能破产的现实，还有金融市场欠发育的情况等等，使得企业的投资预算几乎没有像西方国家企业那样细致和深入。对比西方国家企业投资，我们发现：
1.由于我国证券市场起步晚，深沪两地建立交易所不过才十几年时间，市场发育还不完善，而资本资产定价模型(CAPM)的理论是建立在对市场的多种假设基础上的，而这些假设在我国证券市场很可能是一厢情愿的。例如，该理论假设证券市场是有效率的，投资者均能平等地得知证券市场多种证券收益和风险的变动及其原因，并理性地根据证券的预期收益率和标准差来选择证券组合。这一点显然不符合我国国情。因而日系数的估计很不准确。
2.由管理人员估算的现金流量不同情况下的概率而得出的现金流量的方差较难获得。
3.如采用会计B值，就是从会计收益中估计风险参数。但相对于公司的潜在价值，会计收益会更平滑一些，会计收益也可能受非经营因素的影响，比如折旧或存货计算方法的变化，并且会计收益数据较少，使得回归分析不具说服力。
另外,将资本成本作为贴现率在国外的资本预算中己经是一种非常成熟的方法，而我国由于实际情况这种方法的应用还不普遍。
参考文献:
[1]沈艺峰:《资本结构理论史》，经济科学出版社1999年6月出版
[2]冯巍:《内部现金流和公司投资》，《经济科学》1999年第1期
[3]R・Glenn Hubbard,1998,Capnal,market Imperfections and Investment,Journal of Economic Iiterature.
[4]Sean cleary,1999,The RelationShip between Firm InveStment and FinanCial Status,The Journal of Finance.
净现值是一个折现的绝对量正指标，它的优点是：第一，充分考虑了资金的时间价值；第二，能够利用项目计算期内的全部净现金流量信息。缺点在于无法直接反映投资项目的实际收益率水平，无法同项目的基准收益率对比。而内部收益率指标是一个折现的相对量正指标，它的优点是：第一，能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率水平；第二，计算过程不受行业基准收益率高低的影响，比较客观。缺点是第一：手工计算过程十分麻烦；第二，如经营期内大量追加投资，导致项目计算期内的现金净流量出现正负交替的变动趋势时，计算出的IRR的数值偏高或偏低，缺乏实际意义。惠州炼油公用工程在经营期内无大量追加投资。可利用EXCEL插入函数法计算IRR，非常适合。
在对惠州炼油公用工程这一投资方案进行财务可行性评价过程中，以贴现指标作为主要评价指标，以非贴现指标作为辅助指标，只有完全具备财务可行性的方案才可接受。具体条件是：净现值?R0；内部收益率?R行业基准折现率；包括建设期的静态投资回收期PP?Q项目计算期的一半；投资利润率?R行业基准收益率。在评价过程中，贴现指标内部收益率，在评价过程中起主导作用。
二、企业投资决策的评价指标在实践中的应用
中国海洋石油总公司惠州炼油厂是利用海洋石油总公司的原油资源， 年加工原油能力1200万吨，生产出各类成品油及石化产品，供应国内市场。这就需要一个庞大的公用工程与之配套，为之提供新鲜水、循环水、精制水、电、高低压蒸汽、仪表风以及污水处理等。
整个公用工程项目计算期为18年，其中建设期3年，生产期15年，生产负荷拟定为第一年80%，第二年90%，第三年及以后各年98%。
为了解其投资收益情况，现用内部收益率IRR这一指标对其进行评价、分析。但该指标计算过程十分麻烦，现以EXCEL函数IRR为工具，根据装置的投资、消耗，编制生产成本、总成本、收入及税金、资金成本等估算表，从而计算出现金流量表及内部收益率IRR。 参考炼油项目的基准收益率，根据本项目的特点，确定本项目的基准折现率为10%，对项目的投入产出进行现金流量分析。
三、不确定性分析
（一）盈亏平衡点分析
根据项目生产期内各年的盈亏平衡情况，绘制盈亏平衡示意图（盈亏平衡点以生产负荷表示）。
从图1中可以看出，盈亏平衡点从生产期第一年的59%开始，逐年递减，在项目计算期末降至31%，表明项目的抗风险能力呈逐年递增趋势。
（二）敏感性分析
敏感性分析的目的是考察项目的主要因素发生变化时，对项目净效益的影响程度。
1、原料价格变化
本项目对原料价格较为敏感，原料上涨10%，项目投资税后内部收益率下降至11.7%
2、产品价格变化
本项目对产品价格的敏感性比对原料价格敏感性更大，产品价格下降10%，项目全部投资税后内部收益率降至基准收益率10%以下。
3、原料、产品价格变化
下图横向为原料价格变化，竖向为产品价格变化。小方框内为IRR的变化：
从上述原料价格、产品价格双因素敏感性分析可以看出，项目最为不利的情况是原料价格上涨、产品价格下跌，而作为炼油项目的公用工程，单纯产品几个下降或单纯原料价格上涨甚至原料与产品价格朝相反方向变化的可能性不大，长期以来，产品与原料价格保持一定的关联度，即同步上涨或降低。
在原料、产品价格同降10%的情况下，项目的IRR为14.4%，表明项目具有较强的抗风险能力；在原料、产品价格同涨10%的情况下，项目的IRR为16.3%，这是比较乐观的情况；即便是考虑产品价格上涨幅度（5%）小于原料上涨幅度（10%）的情况，项目IRR也能够达到14.07%。
4、造价风险变化
考虑建设投资提高20%的情况，项目全部投资税后IRR降为11.99%；若以基准收益率10%为底线，项目允许的建设投资上涨幅度为36.4%；一旦项目投资上涨幅度超过36.4%，内部收益率将达不到基准收益率。
四、结论
总而言之，从以上计算的评价指标可以看出：
（1）包括建设期的静态投资回收期7.46?Q项目计算期的一半18/2，较短，即原始总投资能在较短时间内回收；
（2）投资利润率17.84%?R行业基准收益率10%；
（3）净现值38174万元，较大；
（4）税后IRR14.72%，远远大于行业基准折现率（10%）。同时根据对其盈亏平衡点的分析，发现盈亏平衡点逐年降低，盈利能力逐年增强；通过对装置的敏感性进行分析，主要从原料变化、价格变化、原料价格同时变化、造价变化等几种情况分析，在上下变化10%范围内，装置的IRR仍能达到基准收益率要求。由于该方案的各项主要评价指标均达到或超过相应标准，说明该投资决策可行。同时，根据对IRR的计算，也指出了项目投资的最高警戒线36.4%，给本项目的投资控制指明了方向。
国务院国资委及各省市国资委对推动国有企业建立健全投资项目后评价制度十分重视，2005年以来相继颁布了系列相关文件。在各级国资委的积极引导与推动下，后评价工作越来越受到国有企业的重视，不仅在理论方法上取得了长足进步，而且在评价实践上也取得了实际成效。但审视国有企业过去的后评价工作，不难发现还存在一些问题或不足，不仅直接影响了后评价的质量与效果，而且也影响了后评价在企业的进一步推广与发展。
军工科研院所虽然有着事业单位的身份，但是作为军工央企的一部分，在一定程度上已经按照现代企业制度运作，在股权投资方面也已经开展了很多实践，并且也面临着国家将科研院所这种类型的事业单位改制为国有企业的趋势。因此，军工科研院所的股权投资项目也应严格按照国资委的要求认真开展后评价工作。
二、股权投资后评价的理论介绍
1、股权投资后评价的概念
一般所说的股权投资，是指长期股权投资，通常投资人或者企业通过这种投资行为可以获得被投资单位的股权，成为被投资企业的股东，以此享受股权投资带来的权益，自然也需要承担相应的责任。
投资项目后评价是指投资项目完成后，对项目目的、执行过程、效益和影响所进行的全面而又系统的分析，旨在从投资开发项目中吸取经验教训，科学合理地做出决策，提高管理水平和改进投资效益。
股权投资项目后评价工作主要是对项目的决策是否正确、执行效果如何、效果是否达到预期要求所进行的总结和评价，并通过信息反馈，指导股权投资主体的投资活动，达到提高股权投资效益、规避投资风险的目的。
2、股权投资后评价的内容
对于国有企业的股权投资项目，项目的实施承担了促进企业发展、实现社会功能的责任，从项目的可研、立项、实施都有严格的流程和要求，故该类型后评价应全面深入。后评价内容具体包括以下六个方面。
（1）项目实施过程的评价
国有企业股权投资项目实施过程一般包括项目投资立项、决策审批、投资实施、公司治理及经营四个阶段。在进行后评价时，需要对这四个阶段分别进行回顾总结与评价。
（2）股权投资项目投资效果后评价
股权投资项目投资效果评价是在实施过程评价的基础上，对项目的投资效果做出全面的分析评价。评价内容可分为技术评价、财务效益评价、协同效应评价。
（3）股权投资项目的影响评价
主要对项目带来的直接影响和间接影响进行评价。
（4）股权投资项目的实现程度评价
从股权投资主体战略目标和投资领域发展目标两个方面，对比可研报告中的预期目标，结合股权投资主体宏观层次目标，以及转让方及其他利益相关者目标，综合评价投资决策的正确性与投资目标的实现程度。
（5）股权投资项目的可持续性评价
根据项目现状，从企业内部和外部因素等方面，评价项目在可预测经营期间的持续发展能力。分析企业目前面临及将来可能面临的风险，并分析风险产生的原因和企业的对策。
（6）股权投资项目的综合后评价
股权投资项目成功度评价，是在综合分析股权投资项目宏观目标、投资实施过程、投资效果、项目影响、项目持续发展能力等方面，总体评价股权投资项目的成功度，得出后评价结论，以及投资的经验教训及建议。
3、股权投资后评价的原则
股权投资项目的后评价工作，要遵循独立性、科学性、实用性、反馈性的原则。
（1）独立性，是指后评价工作不受项目投资的决策者、管理者、实施者，以及前阶段评估者的干扰，防止出现“自己评价自己”的情况出现。
（2）科学性，主要是指后评价应该按照科学的评价体系和方法来进行。
（3）实用性，是指后评价报告包含的内容应该比较全面、科学，具备一定的可借鉴性。
（4）反馈性方面，与其它项目评价环节相比，后评价最大的特点就是具备反馈性，后评价的最大价值在于将评价成果及时反馈给企业的决策层，从而及时的发现问题，总结经验，为未来再投资决策提出改进意见。
4、股权投资后评价应注意的问题
在实际的股权投资项目后评价工作中，应注意如下几个方面的问题。
（1）评价资料真实可靠。项目评价过程中所涉及的内容以及反映情况的数据，必须真实可靠，后评价所运用的资料、数据，都要经过反复核实，以确保内容的真实性。
（2）突出国有企业股权投资项目的特点。依据真实可靠的项目资料，采用科学的评价方法，按照规范程序，突出项目特点，对影响项目成败的关键因素和环节展开分析评价，总结出有借鉴意义的经验和教训。
（3）项目资料依法保密。承担项目后评价任务的咨询机构在评价过程中知悉的项目方及其关联公司的商业秘密以及其他有保密要求的文件资料，咨询机构应依照相关要求进行保密，不得泄露给其他单位，不得用于其它用途。
（4）评价结果反馈。企业需要建立畅通、快捷的信息流系统和反馈机制。
5、股权投资后评价存在的问题
现阶段，对国有企业开展投资项目后评价存在的主要问题有以下方面。
（1）重视程度不高
后评价作为加强投资管理的重要手段逐步得到了多数国有企业的认可，但其受重视程度仍然偏低。一是企业有认识误区。二是企业有畏惧情绪。三是企业有畏难情绪。
（2）法规制度不全
实践证明，业已颁布的系列相关文件还难以有效发挥其应有的指导企业建立健全后评价机制的作用。一是法律地位偏低。二是可操作性不强。三是配套制度缺失。
（3）管理体制不顺
后评价的管理体制还有待到顷，其在机构设置、独立地位、受关注度等方面存在一定不足。一是机构设置参差不齐。二是后评价缺乏独立性。三是出资人机构关注不够。
（4）实践经验不足
国有企业实施后评价制度的时间并不长，实践经验还有待进一步提升。一是理念方法待改进。二是人员素质待提高。三是成果应用待加强。
二、某军工科研院所股权投资后评价工作的开展实践
1、某军工科研院所的基本情况
某军工科研院所（以下简称该研究所）成立于20世纪50年代，是国家级骨干科研事业单位位于北京市海淀区。自80年代起，该研究所即利用自身技术优势积极参与国民经济各领域的市场化改革，通过小规模的投资、社会化合作相继成立了多家公司进行独立经营，弥补了科研经费的不足，改善了职工群众的待遇，取得了一定的效果。目前，在股权投资方面，该研究所拥有10余家权属公司，包括全资子企业、控股子公司和参股公司三类。其中，全资子企业主要为该研究所科研生产、社区生活的后勤保障单位，均为全民所有制企业；控股子公司主要为该研究所产业化发展的平台，是其科研生产收入和利润的重要组成部分；参股公司主要为政策性投资，历史遗留问题较多，多数属于待清理整顿的范围。
该研究所的控股子公司中，又分为多种类型：从公司性质分类，有股份公司，有有限公司；从公司规模分类，最大的年销售收入达5―6亿元，最小的只有2000余万元；从股权结构与合作模式分类，有与国有企业合作，有与民营企业合作，有与外资企业合作，有与自然人合作；从成立时间分类，有的成立时间已超过20年，有的才刚刚成立。
2、股权投资后评价的项目公司基本情况
根据上级关于投资后评价工作的要求，该研究所针对股权投资项目，第一次启动了后评价工作。针对股权投资后评价，该研究所承担具体工作的人员结合理论知识，针对该研究所和控股子公司的实际情况，初步选择了五家具有代表性、典型性的控股子公司进行后评价研究的实践工作。
五家控股子公司的基本情况如下：A公司，成立于2000年，为股份公司，公司所有股东均为国有企业，年销售收入超5亿元；B公司，成立于1996年，为股份公司，公司股东除该研究所外，还有国有控股的上市公司，以及自然人股东，年销售收入超2亿元；C公司，成立于2005年，为中外合资企业，有限公司，年销售收入约5000万元；D公司，成立于2009年，有限公司，由该研究所与民营企业合作，年销售收入约2000万元；E公司，成立于2010年，为D公司的控股子公司，由D公司与自然人股东合作，公司成立后因各种原因并没有真正开展运营，并在2013年予以注销。
3、股权投资后评价的工作开展
该研究所的股权投资后评价工作分为两个阶段。第一阶段，是学习后评价的相关理论知识；第二阶段，是针对五家控股子公司分别出具后评价报告。
后评价的理论知识学习，重点了解的内容包括：后评价的概念；后评价的分类；项目后评价与中、前期评价的对比分析；国外后评价政策、经验及发展趋势；我国开展后评价工作的状况及存在的突出问题；后评价要遵循的原则；后评价的方法与指标体系；投资后项目后评价的前期准备；股权投资后评价报告的主要内容；等等。
A、B、C、D四家控股子公司的投资后评价报告，主要内容包括：公司概况；公司历届股董监会议情况；决策过程与评价；公司财务分析与评价；公司技术分析与评价；公司存在的问题及项目后评价结论；等等。其中，“决策过程与评价”部分，又重点研究了公司设立时的决策过程与评价，以及公司发展过程中重大事件的决策过程与评价；“公司财务分析与评价”部分，又重点研究了公司历年收入和利润，历年经济增加值（EVA），历年资产负债，历年存货情况，历年应收账款，历年五项财务指标（即，应收账款占营业收入比率、存货占营业收入比率、期间费用占营业收入比率、资产负债率、销售成本费用率），历年收入和该研究所的对比，历年资产总额和该研究所的对比，历年员工工资收入；“项目后评价结论”部分，又总结提炼了对公司的建议，以及对该研究所的建议。E公司因设立后并没有真正开展运营，对其没有进行财务与技术方面的后评价，重点针对其成立不足3年就予以注销的事实分析了投资立项与决策过程、可行性研究过程等。
4、某军工科研院所股权投资后评价存在的问题
审视该研究所股权投资后评价工作，同很多后评价一样，除了前述股权投资后评价的重视程度不高、法规制度不全、管理体制不顺、实践经验不足等共性问题以外，还存在一些个性的问题。
（1）职责实施错位
按照该研究所的上级管理机关要求，股权投资项目后评价工作应由审计部门牵头实施，但实际上却是由该研究所的股东事务管理部门负责。
（2）人员力量薄弱
一个完整的股权投资项目后评价，应包括审计、财务、法律、工程、技术等各方面人才。该研究所的股权投资项目后评价工作，由于人员配备等原因，只有两名工作人员兼职开展，又没有系统的接受后评价方面的培训，人员力量明显薄弱。
（3）投资资料缺失
在后评价工作的开展过程中，需要各涉及的控股子公司提供相应的大量资料。但由于历史时间较长、投资资料缺失、公司配合不够等原因，无法提供足够的、合适的资料（诸如项目目标和可持续性评价、项目成功度评价等），提供的主要是财务方面的数据，致使最终的报告内容与原计划的框架相比，略显单薄，存在着很多不足，一些投资后评价的工作方法和模型也没有能够得到有效的运用。
（4）缺乏反馈环节整改措施落实不力
该研究所的股权投资后评价工作结束后，在该研究所内部也没有得到较好的整改落实总结，也没有系统的后续股权投资很好的将后评价管理制度和工作计划的结论反馈给各控股子公司汲取经验和教训，影响了后评价的进一步推广与发展持续改进。
关键词：投资学专业；课程设置；人才培养
作者简介：何平均（1973-），女，湖南邵东人，湖南农业大学经济学院，副教授。（湖南 长沙 410128）
基金项目：本文系2010年湖南省普通高等学校教学改革项目“高等农业院校经济类专业创新型人才培养模式研究与实践”（项目编号：148）、湖南农业大学教学改革研究课题“投资学专业理论课教学体系的改革与实践”（项目编号：A2013120）的研究成果。
中图分类号：G642 文献标识码：A 文章编号：1007-0079（2013）10-0053-02
理论课程教学是本科生培养工作的主要部分和基础环节，科学完善的理论课程教学体系是教学成功的必要基础，也是实施素质教育的根本保证，对人才培养质量的提高起着重要作用。近年来，国内外对高素质投资学专业人才的需求日益增加，投资学专业呈现蓬勃发展之势。目前，全国共有20余所学校开办了投资学专业，湖南农业大学是湖南省内第一个开设投资学专业的高校，2013年第一届投资学专业学生即将毕业。经过四年的教学实践，发现专业课程教学体系还存在一些亟待完善和优化的地方，而且随着国内外社会经济形势的快速发展，对投资学专业人才培养提出了更高的要求，因此，在科学定位投资学专业人才培养目标的基础上，厘清理论课程设置的基本思路，进一步完善课程教学体系，优化课程设置和人才培养方案，提高专业人才培养质量，提升内涵式发展水平具有重要的理论和现实意义。
一、投资学专业发展背景与人才培养目标定位
1.投资学专业发展沿革及背景
从投资学的发展历史与背景来看，国外最初的投资学研究是从实物投资及商业投资开始的，西方现资学专业分为两类。一类是以房地产投资、工程及项目管理等实体投资为主讲内容的专业，另一类以金融（财务管理）专业（投资方向）为代表的虚拟投资作为主讲内容，并没有单纯设立投资学专业。如宾西法尼亚大学・沃顿商学院的房地产系、丹佛大学・丹尼尔商学院的房地产和建筑管理学院、伊利诺伊理工大学・斯图尔特商学院的金融市场（投资方向）专业。
我国投资学专业建设起源于20世纪50年代中南财政政法大学的基本建设财务与信用专业，在其发展过程中曾使用过基本建设财务与信用系、基本建设经济系。这与当时我国解放初期需要大力发展与改善落后基础设施状况以及实施计划经济体制相适应。到了80年代，在改革开放的大背景下，从计划经济转型市场经济的过程中，实体经济与虚拟经济得到了迅速发展，投资类专业的学科建设不断拓展，许多高校成立了单独的投资系，在投资系分别设立与实体投资紧密联系的房地产金融专业、工程管理专业等，同时也设立了金融投资学、投资经济学等专业，还通过单独开设投资学专业以兼顾实体投资与虚拟投资两方面的学科内容，形成了独特的中国投资专业及学科体系。
2.投资学专业人才培养目标的科学定位
《国家中长期教育改革和发展规划纲要（2010―2020年）》区分了“学术型、应用型、复合型”三类人才，首次明确提出“应用型”人才培养。应用型本科人才具有理论与实践相结合的复合性特征、注重应用与重视能力的实践性特征、强化适应能力与创新精神的发展性特征。创新教育是应用型人才培养的本质要求。投资学作为一个理论性和应用性都很强的学科，由于在本科层面招生时间还不长，加上各高校的实际情况也有所不同，所以不同高校在投资学专业人才培养目标的设计上也有所差异。湖南农业大学投资学专业作为湖南省内第一个投资学本科专业，教学与研究特色是从经济体生命周期的角度去把握投（融）资理论及实务，并以公共投资（尤其是农村公共投资）的方式与效率作为研究特色。
在此基础上，根据投资学学科特点，社会经济发展对投资学人才的需求，遵循人才培养的教育教学规律，根据高等农业院校本科人才综合素质全面发展和专业知识深厚扎实的人才培养目标，按照“宽口径、厚基础、强能力、高素质、广适应”的要求，立足湖南，面向全国，放眼世界，培养能够进行创造性学习、专业基础扎实、专业知识面宽、专业能力强、综合素质高及知识、能力、素质协调发展、具有创新创业精神、创新思维和创新实践能力的应用创新型投资专业高级专门人才。重点系统培养学生的金融投资、产业投资、农村农业投资、风险投资、创业投资、战略投资等投资业务技术、投资机构管理、风险投资与管理等方面需要的投资理论和管理基本技能，提高综合分析和解决问题的能力。
二、投资学专业理论课程设置的基本思路
关于课程体系的设置，不同学校、专业的定位、要求不同，其课程设置存在差异。哈佛大学本科生课程体系主要包括核心课程要求（2009年秋季以后改为“通识教育计划”）、专业要求、写作和外语三部分内容，并不断致力于课程体系改革，新的课程改革计划通过制订各类标准使通识课程与专业课程实现相互融入，避免了因强调通识教育而削弱专业教育的弊端，取得了很好的效果，为课程体系改革提供了很好的思路。
投资学专业课程设置应从中国与世界政治、经济、文化等背景的深刻变化出发，立足于投资学专业教育教学的实际，本着“通识教育、技能培养、创新教学、特色领先”的指导思想，围绕教、学一体化和理、实一体化，从课程设置、教学模式重构等方面处理好理论课程体系内部之间的协调、理论课程与实践课程相衔接、专业理论提高与综合素质培养等方面的关系，整合教育教学资源，提高教学效果，促进课程体系的科学合理构建，为投资学专业进一步深化课程教学体系改革、提高教学质量、更好地实现应用创新型投资专业人才培养目标服务。其特色主要体现在：以应用创新型人才培养为主要目的，兼顾实体投资与虚拟投资，理论与实践紧密联系，并结合农业院校的特点，突出自己的办学特色，加强对农业投融资领域的关注，使投资学专业的教学内容与实践较好地与“三农”领域进行融合。
三、基于应用创新型投资学专业人才培养的理论课程建设实践
按照专业人才培养目标总要求，结合专业教师的学科渊源，依托农经重点学科，既与金融学专业共建平台又突出投资专业的教学、人才培养和科学研究，丰富和提升专业内涵。以“课堂教学提质、实践教学提档、拓展教育提量”为手段，坚持课程体系结构与内容的优化，注重教学内容的改革与更新，正确处理好公共基础课、学科专业基础课、学科专业主干课和选修课间的知识整合与衔接；加强理论教学与实践教学体系的逻辑搭配、有效协同；打破课程间的学科专业壁垒，加强课程体系间的逻辑和结构上的联系、综合。具体包括几个方面的内容：
1.专业理论课程体系结构与内容的优化与完善
课程设置既要根据学科发展趋势适时进行新的突破，按照投资学专业人才培养目标与培养模式的要求构建特色鲜明、层次清晰、融会贯通、紧密配合、有机联系的理论课程体系。正确处理好公共基础课、学科专业基础课、学科专业主干课和选修课间的知识整合与衔接，重点加强核心课程体系建设，注意把握专业精髓，逐步成熟与完善现有理论教学课程体系。
在具体理论课程设置上，着眼于投资学专业的宽口径特点，认为单纯的金融投资与实体投资都不能概括本专业的内容，故采取虚拟投资与实体投资并重的模式。专业主干课的设置上包括了证券投资学、期货与期权两门虚拟投资课程，项目融资、项目评估两门实体投资课程，以及风险投资与管理这门综合虚拟与实体投资的课程。另把项目管理设置成必选课，以完善实体投资的课程体系。整体上来讲，这种设置与安排体现了投资专业理论课程体系的完备性，有利于学生全面地了解与掌握投资领域的知识。
2.理论教学与实践（验）教学课程的逻辑搭配、有效协同
投资学专业不但是理论性强而且是实务性极强的领域，不仅要学习经济学的基础知识，更要扎实的专业知识基础作后盾。既要熟悉宏观的投资政策背景，又要精通各种投资的微观技巧。因此，课程教学改革要与学生创新能力培养相结合，加强理论研究与实践教学的结合。在安排课程教学体系时理论教学应与实践教学逻辑搭配、有效协同，体现核心专业能力和创新型人才培养的要求。理论教学重点讲授基本理论与原理，提高专业综合素质和思维能力，培育职业素养。实践教学突出培养投资思维，训练实务操作。如何促进理论与实践的紧密结合，这也是当初制订培养方案的核心考虑要素，由于投资学的理论与实践性都很强，在培养方案别注重学生的实践能力，让学生学以致用的能力得以提升，特开设虚拟投资模拟实习与实体投资实习，使得实践环节的课时设置超过了32%。
3.专业核心课程与特色课程的强化与凸显
由于湖南农业大学是农业院校，所属学科拥有农业经济管理省级重点学科、校级金融学、经济学特色专业。以农为依托，借助湖南省“三农”问题研究基地和农村发展研究所的平台开展和强化农业投资相关研究，如农村公共投资、农产品期货与期权等是一大特色。特别是结合农业院校的特点，特设置必选课《农村投融资专题》讲座，为培养新农村建设以及城镇化建设的投资类新型人才打下坚实的基础。农村投融资专题采取讲座的方式，就农村投融资理论及实践前沿问题进行专题讲座和讨论，在第五学期开设农村投融资专题一侧重于基本理论知识的介绍，第六学期开设农村投融资专题二侧重于投融资案例分析，理论与实践相结合。这样，不但体现了农业特色，同时也增加了学生学习的兴趣。
此外，打破课程间的学科专业壁垒，加强课程体系间的逻辑和结构上的联系和综合；与经济学院其他经济管理类课程公共基础课设置上，利用好的师资和教学条件，凸显教学优势和特色。
4.课程教学模式创新与课程设置要求相匹配
根据课程设置安排，与投资学专业创新型应用人才培养目标相适应，开展启发式、参与式、情境探索式教学，以质疑问难、自主延伸、激发创新的课堂形态，树立自主创新的教学模式，以期解决目前大学教育存在的教与学、教与育、教学与科研、理论与实践四大分离问题，实现从被动型转变为主动型，从知识型转化为能力创新型的人才培养目标。借鉴创新班的培养模式，实施启发式教育；在实验教学中，让学生参与到证券交易当中来，参与到就业、创业培训模块中来。在创新项目中，让学生们自由组成小组，轮流汇报，相互提出建设性建议。通过定期举办学术沙龙、小规模学术研讨会进一步增强学院的学术氛围，繁荣学术活动的环境，加强教师之间、教师与学生之间的科研交流与沟通，为全院师生搭建更为多元化的科学研究平台。让学生在参与中提高，在参与中培养学生的创新精神。
参考文献：
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[2]胡莉芳.以课程建设推动本科人才培养[J].复旦教育论坛，
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[3]韩旺红.论投资学科的发展与建设[J].投资研究，2006，（1）.
我国公路建设项目现阶段主要的融资方式包括政府投资、国内银行贷款、国外贷款以及项目融资等几种。虽然特有的投资、融资体制对我国的公路建设事业有着积极的促进作用，但是在其中存在的一些问题也是需要我们不得不正视的。本文就基于宏观调控的角度，在分析我国公路建设主要融资方式的特点的基础上，分析其中存在的问题，并提出相应的管理对策。
关键词：宏观调控；公路建设；投资融资
一、我国公路项目主要融资方式
目前我国公路建设项目中主要的融资方法有以下几种：第一，政府投资，各级政府拿出预算内的资金进行公路建设，或者成立公路建设基金，还有国债资金。建设优质公路是各级政府进行目标管理的一部分，这种融资方式的效果也比较明显，近期内不会出现本质上的改变。第二，国内银行贷款，这种融资方式资金数量大，还款的期限比较长，相对而言融资成本及风险都比较小，不过使用资金的压力比较大，而且很多时间银行只会对收益相对稳定的公路项目投资。第三，国外贷款，其包括国际金融组织贷款及国外政府贷款，这种融资方式融资量大、期限长且资金成本低，对于一些高等级的公路建设比较适用。第四，项目融资，即以建设项目的名义在国内、外筹措资金，资金的主要来源包括银行及证券市场，这种融资方式有着融资灵活、风险相对分散以及审贷比较严格等显著特点。
二、我国公路建设投融资管理存在的问题
（一）融资结构不合理
尽管我国的公路建设逐渐向着多元化、市场化投资、体制化建设的方向发展，包括诸如地方集资、发行债券、转让经营权等多种筹集建设资金的形式。但是民间资金要想参与到公路建设项目中来还受到多种限制，投资渠道不够顺畅，债券市场的发展相对较缓。所以实质上银行贷款就成为我国公路建设的主要资金来源。融资渠道单一、结构不合理，对银行的依赖性过大等等，为投资主体带来了较沉重的债务负担，加大了银行借贷的金融风险。
（二）区域差异明显
在我国西部，由于其地理环境相对较差，公路建设线路长、条件差，其发展受到恶劣的自然环境及经济发展水平的制约。在西部地区建设公路的成本高，投资大，但是由于地广人稀，交通量相对较小，并且其中公益项目的比例较高，投资效益比较低。此外，西部地区进行公路建设的主要的资金来源于地方自筹，但是西部地区的经济比较落后，有限的政府财力对公路建设的投资有着严重的制约，并且公路建设被过度的市场化，甚至超出当地使用者所能承受的范围。这些对于西部地区公路项目投融资的持续发展都极为不利。
（三）滞后的融资政策
我国的公路建设投资向着多元化及市场化的方向发展，在一些基础设施领域，民间资金的投资行为还没有相应的规范化的法制环境，国家政策的变化会导致一些投资风险的出现，一些民间投资主体或者私有投资主体无法有效把握这类风险，而公路建设又属于成本高、周期长的投资项目，因此无形中就增加了投资风险，比如政策风险、法律风险以及经营风险等等。虽然公路建设向着市场化及证券化的方向发展，国家的政策及法律、法规也在不断的完善中，但是其中所带来的不确定性及损失，再加上公路建设项目自身固有的风险，造成有些公路建设项目的投资、融资在向着市场化发展的道路上受到巨大的挫折。由此可见，随着投、融资条件及形势的不断变化，一些融资政策已经与新的环境严重不符。
（四）收费的公路政策
尽管公路收费的政策源于国外，但是却在我国得到了非常广泛的应用。公路收费的制度在短时间内在解决资金短缺这一问题上非常有效，并且有着积极的影响。但是我国的收费公路规模过大、网点过多，并且收费标准也相对较高，这对于通行效率不仅有着消极的影响，而且在某种程度上也增加了运输成本中车辆通行费用的比例，对群众的出行及企业的营运均造成成本过高的影响，因此，对公路收费的控制及管理就成为当前的突出问题。
（五）不断上涨的建设成本
公路建设的成本不断上涨主要体现在以下两个方面，其一，由于今后山区公路建设的比例会越来越大，这些线路任务艰难造价高，会导致建设成本不断上升；其二，由于后续的公路建设交通量会相对较小，一些公路建设项目的资金保障是通过收费还贷的方法来实现的，因此越来越小的交通量会增加其债务压力。
三、基于宏观调控公路建设项目投、融资管理措施
（一）多元化的融资渠道
1、调整债务融资结构
根据国外债券融资的情况和我国公路融资的现状，建议我国公路债务融资可按6:3:1的比例安排银行借贷、公司债券和企业债券的融资结构，多条腿走路，合理搭配。发展股权融资上市的公路公司将会建成或拥有好几个公路项目，经营多条路段或局域网络，同时积极开展其他方面的经营活动，这样公司的整体实力和融资能力将显著提升。可以考虑组建省级或多省联合的公路集团进行上市融资，成为长期持续融资的固定通道。国家和主管部门应该要大力引导公路企业向股市发展，大力发展资本市场，充分利用资本市场作为融资的平台，增强竞争意识，提高竞争能力。
2、保持政策性融资的力度
国家应掌握相应的控制权，通过国家的政策性融资，达到参股、控股的目的是一条捷径。这样既可支持公路的发展，又能兼顾公路的公益性特点，使国家财政在公路的资金投入中发挥重要作用，充当重要角色。以政府还贷的融资模式进行公路建设，虽然存在着诸多弊端，但在全国绝大部分地区，尤其是西部经济欠发达的地区，仍是公路建设融资的一条有效途径。要撤销政府还贷的融资模式，地方进行公路建设的融资压力骤然增加，需要出台相应的补贴或新型的融资模式才可以解决这些问题。而新模式的出台，并不能一蹴而就，而是需要进一部的探讨和研究。目前在长三角的做法就是“高速公路以政府还贷为主，而普通公路则以财政出资为主”来解决融资问题，当然这并不一定是最佳解决办法。
（二）公路融资活动法制化
构建公路融资法律体系，完善土地管理法律制度，完备土地管理法律体系，提高立法质量 抓紧制定有利于规范，土地流转(征用)的法规，明确农村土地产权关系，深化产权制度改革，进一步调整农民同土地之间的关系，重塑农民作为土地主人的地位。融资能力的实现需要一个良好的内在和外部法律环境，这些法律的制定要依照市场经济规律结合我国的实际，符合国家和人民的根本利益，具有前瞻性、可操作性才能达到公路协调、健康可持续发展的目标。如何用好《公路法》第36条：‘国家采用依法征税的办法筹集公路养护资金’成为公路部门的需要探讨的新课题。
（三）切实解决西部公路建设的融资困难，加大财政倾斜力度
调整中央政府投资政策，应着力增强中央统筹区域公路交通发展的能力。根据“初次分配注重效率，再次分配注重公平”的思想，正确认识和处理“公平”与“效率”的关系，当前在以人为本、构建和谐社会的总体要求下，现阶段应取公平优先的政策，对公路交通较为落后的中西部地区实行倾斜性的优惠政策，尽快改善经济落后地区相对落后的公路交通状况。开辟新的融资渠道，为了鼓励投资者的积极性，减少投资风险、改善社会经济环境，省级政府必须在项目中发挥应有的作用。ABS（即资产收益证券化融资） 是一种新的融资方式，它是以资产的现金流支持的证券化，用己建成项目的收费收入为支持，将项目建设所贷款项转换成可流通的有价证券，借助金融衍生工具，盘活资金存量，加速资金周转，提高资金使用效率。
（四）建立规范、可持续的公路收费制度
以前我国公路交通收费，主要归属地方政府。燃油税改革后，就由地方国税部门征收，进入中央国库，然后中央政府通过转移支付的方式返还给地方。由于燃油税的流动性很强，我国经济发展的区域差距明显，这样可能会造成各地税收的偏斜和向东部集中，这里面又存在一个利益如何分配的问题。一方面，应该将收费公路总规模控制在一定范围内，同时对其结构进行战略调整。适当调整车辆通行费标准，积极研究解决联网收费问题，通过采取先进的技术手段，加强管理，减少收费站点，提高公路的通行效率，通过调整“汽油、柴油消费税单位税额”替代养路费等收费，既简单又达到了费改税的目的。2008年12月19日，国务院《关于实施成品油价格和税费改革的通知》实行燃油税，同时明确规定取消政府还贷二级公路收费的原则是逐步有序。“逐步”就是根据各地经济和财力等实际情况分步骤地取消，“有序”就是依据法规有秩序地、分期分批地做好这项工作。这主要是考虑到我国地区差异大，情况复杂，涉及因素多，需要由各地根据实际来逐步取消政府还贷二级公路收费，西部二级公路仍是区域干线公路建设发展的主要重点，如果一次性取消二级公路收费，干线公路建设的筹资将会遇到很多困难。没有“贷款修路、收费还贷”政策的实施，是难以尽快改变西部地区交通发展滞后的局面的。 另一方面，消费税是一个成熟的税种，无论是在征收还是在管理方面都已有比较丰富的经验，能够保证税款的及时入库，提高征收效率。
总之，目前我国特别是西部省份公路网络仍处于加快发展的阶段，公路网尚未形成，在今后较长一段时间里，西部地区仍需要进行大规模的公路建设，而现阶段公路建设融资困难将随着国家宏观调控而将显得更为突出，积极主动地搭建多种投融资平台，取得建设资金，对国家经济建设、国防建设将具有重要而深远的意义。
参考文献：
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在市场前景广阔、法规政策引导、相关机构齐备的新形势下，我国年金基金的投资成为一个非常现实和迫切需要理论前瞻指导的问题，需要进行重点研究。本文的目的是总结西方年金基金投资的理论以及实践经验，为我国企业年金的投资实践提供借鉴。
一、西方企业年金投资的理论及经验研究
年金基金管理中，首先需要确定基金的资产组合，西方学者在该领域的研究主要有两个理论模型。一个是税收套利（tax arbitrage）模型，由Black 和Tepper分别提出，他们认为养老基金应全部投资于公司债券［1］。理由是公司债券是所有金融工具中税负最重的，必须提供足够的收益，才能吸引纳税投资者的投资，而免税投资者持有公司债券相当于获得了“经济租金”。比如一种债券提供10%的收益率，才能吸引一个30%边际税率的纳税投资者，纳税投资者获得了7%的税后投资回报，而免税投资者则可以多获得3%的收入。税收套利模型认为养老基金法人作为免税投资者，应充分利用免税优势，获得最大利益。这一理论模型仅仅从税收角度考虑问题，在实践中很少有养老基金完全采用这一理论。Bodie等人对美国539个企业的养老基金进行了研究，发现不到10%的基金是100%的固定收入证券组合［2］。
另一个理论模型可以称为“对养老金收益担保公司的看跌期权模型”（the Put to PBGC）。由Sharpe, Treynor和Harrison等提出，他们认为养老基金资产组合应该全部投资于股票和其他高风险的资产［3］。原因在于美国政府的养老金收益担保公司（pension benefit guaranty corporation, PBGC）保证了参保企业养老基金的最终责任，在公司无法支付退休职工的养老金时，由PBGC接管养老基金的全部资产并加上发起公司净资产市场价值的30%。这等于是公司养老计划和PBGC签订了一个看跌期权合约（put option），当养老计划资不抵债时，公司就将养老计划出售给PBGC。在此条件下，企业年金基金就有道德风险，将基金投资到风险最高的股权证券中，以最大化期权价值，因为假使投资失败造成养老计划损失，亏损也由PBGC承担。而投资成功，则收益全归养老计划所有。这种模型的逻辑推理是强有力的，但实践中很少有企业采用。Bodie等人的研究显示，539个企业年金计划中不足0.5%完全投资于股票，基金资产中股票比例超过75%的不足5%。
上述两种模型无论是从税收还是从政府成立的养老金收益担保公司出发，都是以政府政策的安排为推理起点，得出了逻辑上合理的、但却是极端单一的投资组合。这种理论模型和实践是不相符合的，现实中大部分年金计划都是采取混合资产构造组合。
在对现实中年金组合构成的真实数据进行分析后（如经济合作组织OECD建立了世界主要国家的企业年金统计数据库），西方学术界主要有这样一些结论：(1)不同国家企业年金组合的不同主要是由于金融市场特别是资本市场的发展程度不同，资本市场发达的国家的企业年金较多投资于股票等权益类工具，反之发展中国家的资本市场不发达，企业年金主要投资于存款与国债。(2)无论资本市场成熟程度如何，政府债券一直是各国养老金重要的投资工具。(3)各国对企业年金投资的监管可以区分为“谨慎人原则”（prudent person rule）与“严格比例限制原则”（quantitative asset restrictions）的两大范畴，谨慎人原则下的监管不做任何投资品种、比例的规定，而严格比例限制原则下的监管对基金的可投资品种、投资比例进行严格限制。因此不同的养老金资产组合是和两种不同的监管原则紧密联系的。从投资的实际效果看，实施谨慎人原则监管的养老基金投资收益比限制投资比例监管的养老基金更具优势。
另一方面，从微观层面上进行的经验性实证研究，西方学者也取得了一些成果。Ambachtsheer等人考察了养老基金和发起公司之间的联系，研究发现基金的资产组合和发起公司的财务状况有密切联系。结论如下：(1)收入流波动越大的企业，其养老基金持有债券越多，股票越少，这样可以抵冲日常商业经营的风险。(2)企业资产负债表中杠杆率（包括财务杠杆和经营杠杆）越高的企业，企业养老基金持有债券越多，股票越少，也是为了冲抵经营风险。(3)企业有很高的收入回报率，则采取相反策略，养老基金持有的股票较多，债券较少［4］。
除了基金的静态资产组合的研究之外，对于基金的动态资产组合调整即资产配置策略问题，西方也有不少研究文献。主流的文献认为，对于养老基金来说，进行主动管理、有目的的经常调整资产组合配置结构或者对变化的市场不作反应，都会导致基金投资业绩下降。他们主张养老基金应进行真正的被动管理，即采取恒定比例不变（constant mix）策略。在实践中，可以利用养老计划的现金流入和现金流出带来的资产配置机会，及时进行组合的再平衡（rebalancing），使资产组合维持初始结构。
在回顾了西方研究文献之后，本文从微观层面上提出一种新的企业年金投资组合理论模型，这也是受Ambachtsheer等人研究成果的启发。
二、基于发起企业经营业绩基础上的年金投资组合模型
年金计划是由发起公司设立的，基金的投资组合必须考虑发起企业的经营业绩。首先，基金的投资回报率与年金计划融资能力有密切关系，而融资能力取决于公司的经营业绩。其次，对于确定受益型（DB型）的养老计划，该计划对发起公司的资产和现金流有求偿权利，这一权利和公司人工成本的求偿顺序相同，而排在其他债务之前。即如果公司当期的现金收入不能满足养老计划的负债资金支出需求，公司就将被迫向外借款、发行股票或者放弃赢利的投资机会，以首先满足养老计划的资金需求。而对于确定缴款型（DC型）的养老计划，既定的缴费支出是排在税收之前的，也要从公司经营活动现金流中支付我国企业年金缴费可以在公司所得税前支付企业工资总额的4%或其他比例，这一规定目前仅在东北三省、安徽等部分省份执行，是地方政府出台的政策规定，本文截稿时尚没有全国统一的企业年金税收政策。。所以，无论DB型或DC型，年金基金的资产组合必须考虑发起公司的现金流情况。
为了更好地说明这一问题，下面看两个假设的情况，这里是以DB型年金计划为例，但不影响本文的结论。
表1企业年金基金回报率与发起公司经营现金流回报率正相关
表2企业年金基金回报率与发起公司经营现金流回报率负相关
在表1中年金基金回报率与公司的现金流回报率完全正相关，结果在公司效益下降时期，公司的现金需求大增，向外融资，不仅要为年金计划供款，还有投资项目在开工。而表2中年金基金回报率与发起公司现金流回报率负相关，这样就可以在公司现金流收入充足的时候满足年金计划供款需求，而在公司负现金流收入时，年金基金的投资回报率却很高，使年金计划无需供款。这样，公司的对外融资需求就在一定程度上得到了“熨平”，节省了公司进入资本市场的融资成本。
2Var(Rm)=0，式中w为企业年金资产（假设为a）与公司总资产（假设为b）及年金资产之和的比例，即w=aa+b，此式表示在考虑年金基金的投资组合时，把发起公司的经营现金流回报率（CFR）和年金基金的资产回报率（Rp）放在一起考虑，年金计划作为发起公司的一个附属，而不是作为一个单独实体来决定其投资组合。
那么进一步来看如何构造年金的资产组合。根据资本资产定价模型（CAPM）理论，不同股票在本质上是相同的，不同之处仅在于β系数不同。只要β系数相同，股票彼此是可以替代的。因此，一种最简单的股票选择方法，首先就是把与年金计划发起公司同行业中的其他公司股票排除出去（比如马钢公司的年金计划就不可以投资宝钢股票），因为这些公司的股票收益率是密切相关的，股票β系数是相同的或相似的。不过现实中，在构造股票组合时，不能仅仅考虑β系数这一个因素。比如Ross提出了套利定价理论和多因素模型，以后Chen、Roll和Ross进一步建立了四个经济要素的模型，四个经济要素是：长短期利率差、期望的通胀率与实际通胀率之差、工业总产值、高低等级债券的利率差。Berkowitz等人提出还可以再加上实际汇率波动因素，这样构造一个五因素的分析模型：Rjt=a0j+a1jf1t+a2jf2t+a3jf3t+a4jf4t+a5jf5t+ε，式中Rj表示股票j的收益率，f1―f5表示5个经济因素的数值，a1―a5表示各个经济因素的影响系数，t表示时间［5］。
笔者认为，可以借鉴上述五因素模型来建立企业年金基金的投资组合。方法是，首先用一组自变量fi的数值来对发起公司的现金流收益率（CFR）进行回归，得出ai的数值。假设公司现金流回报率对长短期利率差因素f1是负相关的，即a1＜0，此时暂不考虑其他因素，那么在确定年金基金组合中的股票时，就应该选择对f1因素正相关的股票，比如j股票，其收益率为Rj，对f1因素正相关，即a1＞0。这样，当长短期利差上升时，企业现金流收益率下降，而年金基金中j种股票的收益率上升，可以起到对冲作用。按照上述逻辑思路，建立企业年金基金的股票组合，用运筹学语言描述，即：
在此线性规划模型中，w定义如前，w??0表示年金基金必须存在，1-w??0表示企业不会出售公司资产以满足年金计划（即公司没有破产），Xj表示基金资产组合中投资在j种股票上的比例，0.05?牛?j??0，表示在年金基金组合中股票的数目最少为20种（根据组合投资理论，可以基本消除非系统风险），并且没有卖空股票。∑Xj?a1j?f1?痞?1表示对风险因素f1的风险控制。其他的风险因素约束条件意义相同。
我国《企业年金基金管理试行办法》对基金的股票投资进行了严格比例限制，投资于权益类品种（股票、股票基金和投资连接保险产品等）不高于基金资产净值的30%，其中股票不高于20%。因此，在此规定限制下，对约束条件略作修正如下：∑Xj＜0.2，0.01?牛?j??0。
对于该模型的现实应用性，本文说明如下：目前我国《企业年金试行办法》规定，年金计划采取确定缴款制（DC型），但如本文所述，即使DC型计划也需要考虑发起企业的经营现金流情况。比如2005年11月与中国工商银行签订全国第一家企业年金基金托管协议、2006年5月和南方基金管理公司签订了年金基金投资合同的马鞍山钢铁公司的年金计划，实际上是一个DB和DC的混合计划。马钢年金计划的基金资产达1.8亿元，6.7万在职职工每人每月平均获补贴118元，3.1万退休职工每人每月平均获补贴80元，直至终老。对于退休职工来说，这显然是一个DB型计划，对于在职职工来说，则是一个DC型计划，所以马钢的计划是一个混合了DB和DC型的年金计划。在转型期内我国企业建立的年金计划，绝大部分必然选择此种混合型计划原因在于企业工作多年的老职工和已经退休的职工，由于没有前期工作的缴费积累，DC型计划对于他们是不公平的，DB型计划才符合这部分职工的利益。因此在我国企业建立年金计划初期阶段，必然是DB和DC的混合型计划。。另外，保险公司为企业提供的年金计划即团体养老金计划则全部属于DB型。所以本文提出的这样一个投资组合理论模型，具有现实指导意义。
三、我国企业年金投资的现实
目前现实中，我国企业年金的管理主要分为三种情况，即年金分别由企业或行业的年金理事会、地方或工会的社会保险机构、以及保险公司等三方在经办，三种方式下的年金参保人数和基金资产的比例分别占40%、30%、30%［6］。对三种方式下的企业年金基金的投资组合，具体阐述如下：
对于行业或大型企业的年金来说，截至2005年底前基金主要集中在行业体系内部运转，主要投资本行业内的盈利项目或本行业的企业债券，比如2003年8月成立的全国第一家行业试点年金、也是我国目前资产规模最大的行业年金――电力企业年金，在2004年中期时，归集到电力企业年金管理中心本部进行集中投资运营的近14亿元资金中，9.8亿元购买了电力企业债券，3亿元委托电力行业内的财务公司理财，1亿元购买了2004年的7年期国债。这样的企业年金资产组合，风险必然主要集中在本行业内部。
对于地方社会保险机构经办的企业年金，以上海市企业年金发展中心规模最大，也最具有代表性。目前其管理的资金量大约在80多亿元人民币由于地方企业年金的规模数据和资产组合为非公开资料，笔者此处引用有关新闻记者的采访调研资料，此处数据及情况出自参考文献［7］。，资产配置主要分两级：一级资产配置是将全部受托管理资金按比例投资于银行协议存款、委托机构理财、国债等不同领域；二级资产配置是指各委托理财机构（主要是证券公司和信托公司）按照双方的协议，再将资金投资于资本市场［7］。从2003年底至今，我国上市公司十大流通股股东名单中一直出现过上海市企业年金发展中心。以下是上市公司前十大流通股东名单中反映的企业年金投资情况。
表3我国企业年金成为上市公司前十大流通股东的投资情况
由表3可以看出，上海地方企业年金在股票市场的投资规模并不大，占基金资产比例为10%以内，很明显的两个变化趋势是，第一，在重仓持股家数和持股数量上有集中趋势，进入前十大流通股的持股家数一直在减少，而对重仓股的持股排名逐渐提升，持股最多的三只股票在2004年至2005年底一直没有改变。直到2006年，长期持有的火箭股份和太极集团才被卖出，东风汽车也被逐步减仓，这些情况说明，地方企业年金可能是采取了集中投资并长期持有的策略，但不能排除是由于委托理财中为受托券商高位接盘而被迫套牢，这体现了地方年金投资中的道德风险2006年秋上海市爆发社保基金案，涉案的32亿元人民币违规挪用中，绝大部分为补充养老保险基金（即企业年金），由此反映地方企业年金投资运作中存在道德风险甚至违法犯罪行为。这也反映，企业年金按照新体制进行规范运作，已经到了刻不容缓的地步。。第二，年金基金在股票市场上的投资规模在下降，特别是2006年以来在股票市场大幅上升的情况下，基金的持股市值在迅速下降，一种可能是基金在主动减仓，但联系到我国企业年金管理体制的改变，可知这是地方年金基金在回收投资，将按照劳动保障部规定的新运作体制规范运营。总体上说，地方企业年金进入股票市场的比例不大，决定上海地方企业年金收益率的主要因素还是国债收益率。表4是10年来上海地方企业年金的收益率表。
表4上海市企业年金发展中心的十年投资回报率
对于保险公司的团体养老金保险来说，是纳入到保险公司资产中进行统一运作的。我国保险公司直到2005年才允许直接投资股票市场，在保险公司资产组合中，银行存款一直占40%-50%，国债占20%-30%，证券投资基金占不到10%。从2001年到2004年期间，保险资金年投资收益率分别为4.3%、3.14%、2.68%和2.4%可参见中国保监会网站的保险公司资产统计数据。，保险投资收益率近年来一直呈逐年下降趋势。
四、主要研究结论
第一，在年金基金的投资组合上，笔者提出了结合企业经营活动现金流收益的股票投资组合模型，这是一个风险收益规划模型。该模型说明，企业年金在选择股票投资对象时，被投资对象的风险特征（表现为β系数及多因素模型中的风险系数）应该和年金发起企业的风险特征负相关。这样，在企业经营活动随商业周期发生波动时，年金基金的投资收益可以起到对冲风险的作用，降低企业的现金需求。目前我国行业年金的投资对象恰恰主要是本行业内的项目或本行业的企业债券等，年金基金的风险集中于行业内，这和本文的建议相悖。笔者认为，应该改变这种局面，按照本文的投资组合模型思路，建立风险对冲型的投资组合，才能有利于企业年金的发展。
关键词：货币时间价值、投资理财
在进入正文之前，我们先来看一个例子，某人手中现在有500元钱，他可以花掉它，也可以将它存入银行，还可以用它进行投资。假如此人选择了存入银行，当时银行利率是5%，那么一年后，此人可从银行取出525元，与一年前相比，他手中多出了25元钱，这25元钱是怎么多出来的呢？它又代表着什么呢？这就涉及到我们所要讨论的一个问题：货币时间价值到底是什么？如何理解货币时间价值的本质以及产生的原因？
一、货币时间价值的含义及其产生原因
货币时间价值是指一定量资金在不同时点上价值量的差额。它反映的是由于时间因素的作用而使现在的一笔资金高于将来某个时期的同等数量的资金的差额或者资金随时间推延所具有的增值能力。资金的循环和周转以及因此实现的货币增值，需要或多或少的时间，每完成一次循环，货币就增加一定数额，周转的次数越多，增值额也越大。因此，随着时间的延续，货币总量在循环和周转中按几何级数增大，使得货币具有时间价值。货币时间价值产生的原因主要有三点：
1、货币时间价值是资源稀缺性的体现
经济和社会的发展要消耗社会资源，现有的社会资源构成现存社会财富，利用这些社会资源创造出来的将来物质和文化产品构成了将来的社会财富，由于社会资源具有稀缺性特征，又能够带来更多社会产品，所以现在物品的效用要高于未来物品的效用。在货币经济条件下，货币是商品的价值体现，现在的货币用于支配现在的商品，将来的货币用于支配将来的商品，所以现在货币的价值自然高于未来货币的价值。市场利息率是对平均经济增长和社会资源稀缺性的反映，也是衡量货币时间价值的标准。
2、货币时间价值是信用货币制度下，流通中货币的固有特征
在目前的信用货币制度下，流通中的货币是由中央银行基础货币和商业银行体系派生存款共同构成，由于信用货币有增加的趋势，所以货币贬值、通货膨胀成为一种普遍现象，现有货币也总是在价值上高于未来货币。市场利息率是可贷资金状况和通货膨胀水平的反映，反映了货币价值随时间的推移而不断降低的程度。
3、货币时间价值是人们认知心理的反映
由于人在认识上的局限性，人们总是对现存事物的感知能力较强，而对未来事物的认识较模糊，结果人们存在一种普遍的心理就是比较重视现在而忽视未来，现在的货币能够支配现在商品满足人们现实需要，而将来货币只能支配将来商品满足人们将来不确定需要，所以现在单位货币价值要高于未来单位货币的价值，为使人们放弃现在货币及其价值，必须付出一定代价，利息率便是这一代价。
在理解货币时间价值时，我们要注意两点：第一，货币时间价值是在没有风险和没有通货膨胀条件下的社会平均资金利润率，如果社会上存在风险和通货膨胀，我们还需将它们考虑进去。第二，不同时点单位货币的价值不等，不同时点的货币收支需换算到相同的时点上，才能进行比较和有关计算。因此，我们不能简单地将不同时点的资金进行直接比较，而应将它们换算到同一时点后再进行比较。
比如，你计划投资钢铁厂，面临的问题是，如果现在开发，马上可获利50万元，如果5年后开发，由于钢材价格上涨，可获利80万元，此人该选择什么时候投资呢？有人主张在5年后投资，因为80万元明显大于50万，有人主张应将货币时间价值考虑进去，也就是说，如果现在投资获利50万，这50万又可以进行新的投资，当时社会平均获利率是15%，那么5年后50万可变成100万[50×（1+15%）×1.15×1.15×1.15×1.15=100万]，金额显然大于80万。这样在考虑了货币时间价值后，你赚的钱又多了，如果不考虑，你的钢铁厂投资虽然不至于失败，但肯定不是最科学的。
二、货币时间价值与企业的投资决策
由于货币时间价值是客观存在的，因此，在企业的各项经营活动中，就应充分考虑到货币时间价值。前面谈到货币如果闲置不用是不会产生时间价值的，同样，一个企业在经过一段时间的发展后，肯定会赚得比原始投资额要多的资金，闲置的资金不会增值，而且还可能随着通货膨胀贬值，所以企业必须好好地利用这笔资金，最好的方法就是找一个好的投资项目将资金投入进去，让它进入生产流通活动中，发生增值。企业的投资需要占用企业的一部分资金，这部分资金是否应被占用，可以被占用多长时间，均是决策者需要运用科学方法确定的问题。因为，一项投资虽然有利益，但伴随着它的还有风险，如果决策失误，将会给企业带来很大的灾难。有的企业由于乱投资，瞎投资，造成公司破产或寿命缩短的现象，这方面的例子很多，下面就货币时间价值对企业投资决策产生影响和企业如何进行投资决策进行分析。
企业投资的最主要动机是取得投资收益，投资决策就是要在若干待选方案中，选择投资小、收益大的方案。如何进行投资决策，一般有两大类决策方法，一类是非贴现法，在不考虑货币时间价值的情况下进行决策，另一类是贴现法，考虑到货币时间价值的影响。
回收期法和会计收益率法属于非贴现法。回收期法是根据重新收回某项投资所需时间来判断投资是否可行的方法。它将计算出的回收期与预定回收期比较，如果前者大于后者，则方案可行，否则不可行，回收期越短越好。会计收益率法是将投资项目的会计收益率与该项投资的资本成本加以比较，进而判断投资是否可行的方法，如果会计收益率大于资本成本，方案可行，否则不可行，会计收益率越大越好。
贴现法包括现值法、净现值法、获利指数法、内含报酬率法四种方法。现值法是将项目投产到报废的各年净现金流量折算成的总现值与投资总额进行比较，若大于，可行，否则不可行，而且差额越大越好。净现值法是现值法的变化形式，它直接根据净现值的正、负来判断（净现值=总现值-投资总额），净现值为正，方案可行，越大越好，否则不可行。获利指数法则是根据获利指数大小来进行判断可，大于1可行，越大越好，否则不可行。内含报酬率法将内含报酬率与资本成本比较，前者大于后者，方案可行，否则不可行，内含报酬率越大越好。企业在进行投资时，可采取上述方法的任何一种方法进行决策。比如，有这样一个案例，A，B，C三个方案，投入与收益如下表：
1、采用回收期法：
Pa=1+（20000-11800）/13240=1.62
Pb=2+（9000-1200-6000）/6000=2.3
Pc=2+（12000-4600-4600）/4600=2.61
方案A的回收期最短，应选择A方案。
2、采用会计收益率法：
Ra=（1800+3240）/（2*20000）=12.6%
Rb=（-1800+3000+3000）/（3*9000）=15.6%
Rc=（600*3）/（3*12000）=5%
B方案的会计收益率最大，应选择B方案。
3、采用现值法：假设资本成本是10%
PVa=11800/（1+10%）+13240/（1+10%）（1+10%）=21669
PVb=1200/（1+10%）+6000/（1+10%）（1+10%）+6000/（1+10%）（1+10%）（1+10%）=10557
PVC=4600*（1/（1+10%）+1/（1+10%）（1+10%）+1/（1+10%）（1+10%）（1+10%））=11440
A方案的现值最大，应选择A方案。
4、采用净现值法：
NPVa=PVa-I=21669-20000=1669
NPVb=PVb-I=10557-9000=1557
NPVc=PVc-I=11440-12000=-560
A方案的净现值最大，应选择A方案。
5、采用获利指数法：
PIa=21669/20000=1.08
PIb=10557/9000=1.17
PIc=11440/12000=0.95
B方案的获利指数最大，应选择B方案。
6、采用内含报酬率法：
Ra=16.05%>10%方案可行。
Rb=15.24%>10%方案可行。
Rc=8.67<10%方案不可行。
上述6种方法，得到两种结果，哪种结果更准确呢？回收期法通俗易懂，大致能反映投资回收速度，而且计算简便，但是，它夸大了投资的回收速度，忽略了回收期后的收益，容易造成严重的退缩不前。因为许多对企业的长期生存至关重要的较大型投资项目，并非在开始几年内就能带来投资收益，其次，决策者以回收期作参数，往往会导致企业优先考虑急功近利的项目，导致放弃长期成功的方案。最重要的一个缺陷是它忽视了时间价值，认为不同时点的资金价值相同，将不同时点的资金直接代入进行有关计算，这是不符合金融原理的。会计收益率法也比较通俗易懂，计算也不复杂，但它没有采用现金流量观，并与回收期法一样，未考虑货币时间价值，把第一年的现金流量与最后一年的现金流量看作具有相同的价值，其决策可能不正确。而贴现法下的各种方法则考虑了时间价值，将投资项目每年净现金流量按资本成本（折现率）进行折现，使不同时点的资金具有可比性，较真实地反映出不同时期的现金流入对投资盈利的不同作用。财务管理最基本的观念就是货币时间价值，运用货币时间价值观念要把项目未来的成本和收益都以现值表示，如果收益现值大于成本现值则项目应予接受，反之则应拒绝。因此，我们在进行投资决策时应多采用考虑了货币时间价值的贴现法，以贴现法为主，以非贴现法为辅。
此外，现值法、净现值法与获利指数法的结果有时会有所不同，其原因在于投资额不同，投资收益的绝对与相对数之间有差异。在对几个独立方案进行评价时，我们多采用获利指数法，运用它对独立方案的投资效率进行排序，弥补净现值法不能在几个独立方案之间评价优劣的缺点，而在互斥方案的选择中，则应以净现值为准。
通过上面的论述，可以清楚地看到，货币时间价值是一个重要的经济概念，不管是涉及到个人投资决策，还是涉及到企业的投资决策，都将会产生重要的影响，在进行投资决策时，一定要考虑到货币时间价值，重视货币时间价值，做出科学的投资决策。当然，企业的投资决策不能只考虑到货币时间价值，还有项目自身的一些因素以及政府的政策等因素，这些都要有相应地考虑。
三、货币时间价值在企业经营中的应用
1、在企业存货管理中的应用
一方面企业会由于销售增加引起存货增加而多占用资金，另一方面企业也会由于存货周转慢而使存货滞销、积压严重，影响资金的周转，降低企业的经济效益。假如经营者要处理积压存货，在权衡存货削价的得失时，要从货币的时间价值上考虑以下两个方面：第一，在预计滞销积压存货时，不能按单利计算，而要按复利计算，如果企业积压滞销存货100万元，月息6厘，每季计息一次，积压一年的利息为：单利计算I1=100*4*1.8%=7.2（万元）
复利计算I2=100*[（1+1.8%）4-l]=7.3967（万元）
第二，保管费用的货币支出也应按复利计算其终值，如上例每季末支付保管费用2000元，一年的开支为：
F=2000*[（1+1.8%）4-l]/1.8%=8219（元）
2、在企业销货分期付款中的应用
如企业采用分期付款销售方式，这里也有货币时间价值问题。如：一次性付款每辆自行车400元，顾客先付160元，以后每月初付20元，12个月付清，按月息0.6%计算，该项分期付款相当于一次现金支付的购价是：
P=20*（1+0.6%）*[1-（1+0.6%）-12]/0.6%+160=392.29（元）
分期付款比一次付款的时间价值小7.71元，这个时间价值相当于每辆自行车的待销期为：
N=7.71/400/0.02%=96（天）
如果自行车在96天之内卖不出去，经济效益就不如分期付款推销。
3、在企业设备投资中的应用
企业在进行固定资产更新决策时，面临着是继续使用旧设备与购置新设备的选择。一般说来，设备更换并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入。因此，较好的分析方法是比较继续使用和更新的年成本，以较低的作为好方案，这时，就要考虑货币时间价值。如某企业有一旧设备，工程技术人员提出更新要求，旧设备尚可使用6年，最终残值200元，目前变现价值600元，每年运行成本700元，新设备可使用10年，最终残值300元，变现价值2400元，每年运行成本400元，年利率15%，不考虑货币的时间价值。
旧设备平均年成本=（600+700*6-200）/6=767（元）
新设备平均年成本=（2400+400*10-300）/10=610（元）
可以看出，新设备的年平均成本低，所以购置新设备。如果考虑货币的时间价值：
旧设备平均年成本
=[600+700*（1-（1+15%）-16）/15%-200*（1+15%）-16]/（1-（1+15%）-16）/15%=836（元）
新设备平均年成本
=2400/[1-（1+15%）-10]/15%+400-300/[（1+15%）-10-1]/15%=863（元）
证券投资学作为一门完善的课程在我国不过二十年的历史。在上世纪90年代初，我国一些财经院校开始开设《投资学》、《证券投资学》等选修课，但基本上没有形成系统的证券投资学课程，多是讲授证券方面的知识，内容杂乱，且各高校师资、教材奇缺，不同高校授课内容差异较大。90年代中期以后，随着我国市场经济和证券市场的形成和发展，同时随着我国加入WTO后证券市场日益全球化，社会上也形成了证券热和股票热，民众迫切要求了解证券知识。在此背景下，高校证券投资学课程也逐渐发展。但当时的证券投资学课程教学内容大多以证券的类型、证券市场的组织以及西方的证券投资理论为主，虽然奠定了厚实的理论基础，却缺乏证券投资实务操作方法、投资技巧等，学生所学投资理论仅仅限于死记硬背的理论，既不能应用于实际投资，也无法通过实践得以巩固。然而，现代金融业不仅需要具有扎实理论知识的高级人才，也需要同时具备理论知识和实践经验的复合人才。2000年以后，随着社会和经济的发展，部分高校开始建设证券投资模拟实验室，部分高校的证券投资学课程分为侧重理论的证券投资学和侧重实践的证券投资分析，有的高校还专门编写了证券投资学实践课程教材，如证券投资实验教程等，证券投资实践教学逐步发展和完善。至此，虽然证券投资学课程的教学已经在理论教学的基础上融入了实践教学，但证券投资学实践教学仍面临诸多问题：首先，证券投资学实践课程时间有限。证券投资学实践课程的教学学时一般在16学时左右，有分散在整个教学学期的，也有集中在一周的。但无论是分散还是集中，都面临着模拟实践交易时间与真实市场行情有较大差距的问题，特别是交易时间一般也是学生上课时间，这就容易错失一些实践机会。特别是集中实践的，还面临着真实交易仅仅只有上实践课程的短短一周的时间，证券投资理论和分析方法等都无法得到有效应用和实践。而对于没有开设证券投资实践教学的来说，仅仅教授证券投资理论既缺乏对学生证券投资实践操作的授课，也无法使学生真正掌握证券投资理论，学生也难以将所学理论应用于证券投资实践。其次，对于学生的考核过于简单。证券投资实务的目的是投资获得收益。直观上，对于学生证券投资实践的考核也应该以其投资收益作为考核标准。但一方面，我们的证券投资理论主要以西方发达国家的投资理论为主，其投资理论都是建立在完善健全的资本市场的基础之上。而我国的资本市场从产生至今不过20多年的时间，与西方发达国家100多年的发展历史、发展程度相比差距甚远。因此，在处于发展初期的我国的资本市场上应用西方发达国家的证券投资理论，特别是在短短一个学期甚至一个星期的时间里运用，大多情况下并不能得到理想的效果。另一方面，我国的资本市场受到政策、投机等因素的影响较大，学生在证券投资模拟时间过程中盈利更可能是运气的因素占主要。因此，简单的以盈利与否及盈利多少来考核学生证券投资学实践过于单一。
二、证券投资学教学模式和方法的探讨
基于以上证券投资学课程教学中面临的问题，笔者认为建议一套科学、合理的证券投资学教学模式和方法，以指导证券投资学课程教学尤为重要。具体包括：
1、及时补充更新证券投资理论。
无论是进行证券投资理论研究，还是进行证券投资实践，都需要遵循理论和实践相结合的原则。西方证券市场的发展历史迄今已有400多年，西方证券投资理论与证券市场的发展相伴相生。理论和实践紧密结合是证券投资理论发展的突出特点。因此，在证券投资学的教学过程中，必须紧跟证券投资实践的发展，总结证券投资实践经验，不断发展和完善证券投资理论。在证券投资学教学中，除了经典的道氏理论、股利贴现理论、证券组合理论、资本资产定价模型、有效市场理论、期权定价理论等传统的证券投资理论外，证券市场的竞争性均衡理论、资本结构理论、随机游走与有效市场理论及期权定价理论等必不可少。同时，新的证券投资技术分析方法也要及时更新。
2、建立基于移动终端的开放式的证券投资模拟平台。
随着技术的发展，特别是智能手机和平板电脑的发展，建议一个随时可供学生模拟交易的证券投资模拟平台已经具备可行性。2000年以来各高校建立的证券投资模拟实验室大多是要求在固定的实验室进行模拟交易。这种实验室虽然能让授课老师方便集中学生进行集中实践，但是却在时间上极大地限制了学生进行模拟实验。而基于移动终端的开放式的证券投资模拟实验室可以很好的解决学生只能在实践课程时间进行模拟交易的问题。而且，学生在课程结束后继续进行证券投资模拟实践，以进一步加深对证券投资理论的理解。此外，还可以通过举行证券投资模拟比赛，激发学生的学习主动性和积极性。兴趣是最好的老师，竞争是最好的激励。在学生对于证券投资感兴趣的基础上，采用模拟比赛的形式，可进一步激发学生运用所学证券投资理论进行证券投资实践的主动性和积极性。
3、与证券公司、基金公司等金融机构建立良好的联系。
证券投资模拟实践虽然是以实际的证券市场行情一致，但模拟投资与真正的证券投资仍有不同，包括交易流程、直观感受、投资心理和心态等。因此，与这些金融机构建立良好的联系，甚至达成实习定点单位协议，有计划、有组织地输送学生到公司进行参观、学习及实习，让学生对证券投资有一个真实、直观的感受显得尤为重要。首先，学生通过参观、学习和实习，可以发现实际中存在的问题，既让学生带着问题进行理论学习以解决实际问题，也能加深其对理论知识的理解。其次，证券公司、基金公司等金融机构室金融学专业的学生就业的一个重要出口。学生在校期间能亲身感受以后可能的工作岗位运作流程，可以加深他们对于证券行业的感性和理性认识。甚至，学生在实习中，公司可以进一步深入了解学生，而从证券公司获得工作岗位。
4、建立综合考核体系。
虽然真实的证券投资以投资收益为目的，但证券投资学教学不仅仅是获得投资收益。因此，证券投资学课程对学生的考核不能仅仅以投资收益为标准。特别是在有些情况下，有的学生可能在模拟投资初期由于运气或其他因素遭受较大损失之后失去兴趣。而初期获利较多的学生也易认为获利丰厚、其他同学不容易赶超自己而失去积极性。因此在教学过程中，除了传统的考试、出勤等考核内容外，可以结合投资收益，并结合学生的证券投资分析综合考核。具体考核内容包括：一是每次课前的学生时事新闻政策分析。证券投资分析的一个重要内容就是基本面分析，包括宏观分析、行业分析和公司分析。可以在每次上课前，留出5－10分钟的时间，让学生结合自己所投资的证券对影响当前证券市场的重要时事进行分析，并进行考核评分。二是采取多帐户进行证券投资模拟实践。即给每个同学分配A、B两个帐户，A账户用于赢利比赛，取前1O名加分；B账户用于亏损比赛，用于体验与书本知识相反的操作，也就是理论不提倡的操作理念，取后1O名加分。最后综合A、B两个帐户的情况对其证券投资模拟进行考核。三是要求学生每周进行投资分析和总结。学生在了解和掌握基本的证券投资过程之后，进行证券投资模拟交易并不难，随便选择一只股票就可进行买卖，甚至在运气比较好的时候，还可能盈利不少。但进行证券投资模拟的主要目的是运用投资理论来指导投资，因此，运用证券投资理论进行分析后再投资才能真正发挥模拟投资的效果。
三、心得体会
1、引导学生关注经济信息。
资本市场是受宏观经济政策驱动的，我国的资本市场如此，发到经济国家的资本市场也是如此。只有了解、掌握、理解国家的经济政策，才能在股市大海中自由翱翔。也只有深刻理解国家宏观经济政策，才能正确把握投资机会。具体到课程教学中，可以让学生定期分享、分析当前我国的各个层面的经济政策和经济新闻，比如每次课前安排一组同学播报、解析最近一段时间影响资本市场的一些重大经济新闻。在此，特别要强调学生对于新闻的分析，同时老师再进行进一步的点评和分析。一方面让学生了解我国经济领域发生的重大事件，另一方面让学生分析其对投资的影响。
2、鼓励学生小规模的真实投资。
关键词：证券投资；逻辑推理；实践；人才培养
证券分析之父格雷厄姆指出：“我们最关心的主要是概念、方法、标准、原理以及最重要的逻辑推理能力。我们强调理论的重要性并不因为理论本身而在于它在实践中的价值”。证券投资学是一门应用性很强的科学，投资成功的关键不在于你是否能熟记理论本身，而在于运用理论推导出正确的买入或卖出的决策。
在证券投资教学的实践中，多年来我们一直探索将逻辑推理的教学融人证券投资理论教学中，力求提高学生的实际操作能力。我们从人才培养目标定位人手，通过明确本专业的人才需要的知识结构的界定．制定了一套新的证券投资人才培养方案，其核心内容就是提高学生的逻辑推理能力，并通过教学体系的完善与教师队伍的建设来保证其顺利实施。
一、合格的证券投资人才的培养目标
（一）知识结构的界定
我国现有的证券投资专业课程设置一般分为：公共课、专业基础课、专业课，涵盖了经济学、金融学、证券投资学等领域的主要课程，理论知识覆盖面宽．学生在学完该课程后，基本具备了本专业所需要的理论储备。但是这样的课程设置也有它的局限性．它的缺陷在于：课程设置中没有开设逻辑推理课程．学生在掌握知识的过程中，主要是接受知识．而证券投资的复杂性、多变性决定以前的结论与实践中的演绎过程不一定是一致的。因此加强推导过程的教学是必须的，逻辑推理应该包含在证券投资专业的整体知识结构中。
（二）知识结构的扩展
将逻辑推理知识纳入证券投资专业课程的一部分．是扩展学生知识结构的必然。然而现实中，没有一所高校将逻辑推理列为证券专业的必修课程，由于证券分析的复杂性，理论课程中的结论与实际的证券价格运行有一定的差异性．学生普遍对理论感到迷茫，甚至有些学生开始怀疑证券理论的正确性．对自己的专业发展前景充满困惑。为此，课题组成员利用实践课教学、模拟比赛辅导等机会，穿行逻辑推理的教学，并运用推理引导学生进行证券分析．用逻辑推理的方法来解释市场交易行为。在证券投资专业（含金融专业中的证券方向）课程设置中增加逻辑推理课程，扩展学生的知识结构是必要的。
（三）证券专业人才培养的目标
本科与专科阶段本专业学生的培养目标的层次定位应为证券投资专门人才，即为证券公司、证券咨询公司、民间投资机构输送投资分析人员、操作人员、客户服务人员等。
最终培养的人才必须像格雷厄姆教授所说的掌握了证券投资领域主要的概念、方法、标准、原理并且具有较高水平的逻辑推理能力。我们并不强调把每一个学生都培养成巴菲特，但是我们必须按照培养巴菲特的方法一样去培养我们的学生，在高风险的证券投资领域，学生只有自身具备较高的业务水平，才能给客户带来更好的收益，为客户规避风险。高水平的投资人员，不仅仅是指具备专业的知识素养的人，而且是指具备运用知识解析复杂的市场能力的人，所以人才培养的目标必须是知识与能力的结合。而在证券投资领域，逻辑推理能力是实现理论在实践中的运用价值的首要能力。
二、在证券投资专业开展逻辑推理教学的探索
我们在实践课教学与辅导学生参加全国大学生模拟投资大赛中，以证券投资理论为基础，强调逻辑推理与理论的结合，主动调整教学方案，增加逻辑推理基础知识的教学。
（一）逻辑学基础
限于教学时间，将逻辑学课件发给每一个学生．要求学生在学习课件的基础上，完成老师布置的作业．并在课堂以提问的方式检验学习效果。
在逻辑基础教育中，首先强调数理逻辑与概率逻辑的教学，解决学生心中的疑问，理论与实际的偏差是客观的，理论中包含的“概念、方法、标准、原理”是引导我们进入成功投资的依据，从理论出发，我们的成功将成为一个大概率事件。其次，将逻辑推理具体运用到个股的价值投资分析、技术分析中．引导学生追求高概率的成功投资，而不是每次都成功的投资。
（二）价值投资中的逻辑推理
所谓价值投资．是一种寻找被市场低估的公司股票的投资方式。格雷厄姆是价值投资的鼻祖，其学生巴菲特是最成功的价值投资大师。在价值投资的教学中．仅仅传输格雷厄姆的价值评估方法是不够的．动态看待公司的价值，从未来的角度估量公司的价值才是成功的关键。
价值投资理论本身是正确的，巴菲特的成功就是最好的例证。而很多人从静态低估的角度买入，结果失败了．理论的缔造者格雷厄姆也犯了同样的错误．他在1929-1933年的金融危机中用过去的数据计算公司价值，事实证明他错了，价值投资理论也曾经因此受到质疑。我们所说的某某公司的股票价值，是一个微观问题，我们的推理逻辑思路是——先引导学生先看宏观经济、再看行业经济，最后才定格在某一个公司（微观）的股票价格上，这样价格是否低估，就不是一个静态的问题了，具体的结果，需要学生根据具体的公司，结合经济学与逻辑学的知识，作出自己的评判。这种评判如果被事实证明是成熟的，就可以上升为一种方法，如巴菲特提倡的贴现价值模型，实际上就是一种量化的逻辑推理。
（三）技术分析中的逻辑推理
技术分析理论中的流派更多．比较流行的技术分析理论有道氏理论、波浪理论、形态理论等。这些理论也属于格雷厄姆所说的“概念、方法、标准、原理”而不是格雷厄姆说的“最重要的逻辑推理能力”。主流的技术分析理论无疑是正确的，是经过市场无数次检验的。但是，作为老师，我们要求学生从技术分析的三大假设前提人手．自己重新推导技术分析理论的逻辑合理性。学生在推导的过程中会发现：技术分析理论中的主流理论是正确的．是符合逻辑的。但是市场上也有一些新的技术分析方法，逻辑思维是混乱的，没有说服力的。
技术分析理论对交易行为具有指导意义．我们要求学生从三大技术分析的假设前提出发．依据主流的技术分析理论，建立符合逻辑的交易原则．并严格执行。如果我们所有的交易行为都是符合数理逻辑或概率逻辑的．那么交易行为成功就是一个大概率事件。技术分析的三大假设前提的核心是：股票的价格是沿着趋势运动的。道氏理论指出：趋势分为长期趋势、中期趋势、短期趋势。好了，我们的问题出来了——如何判断趋势即将发生变化？目前我们已经结合趋势理论与K线理论有一个初步的，符合逻辑的推断，但是更重要的是引导学生自己作出判断，而不是告诉他判断的结果。趋势变化的转折点的出现，操作（买人或卖出）决策必须及时执行，成功投资主要是体现在趋势转折点的操作行为上的。
三、成功案例分析
在证券专业实践教学中．建立了以世华财经教学软件为主的仿真实验室，这大大激发了学生探究证券奥秘的积极性。在2006年-2008年连续三次组织学生参加“世华财经”杯全国大学生模拟投资大赛，并且三次获得优胜，是全国200多所参赛学校中仅有的两所每次都位于前十名的学校之一。我们的成绩得到了社会的认可．已经毕业的学生有多名现在服务于国内知名的证券机构．他们的专业技能提高主要是通过以下方面获得的。
1．基本技能的巩固。金融学科实践与一般工科实践不完全相同，金融产品的交易涉及盈亏数字较大，不可能冒着较大风险让学生直接参与现实的金融交易。所以基本技能的巩固一般是从模拟交易开始的。
我们充分利用世华软件的模拟交易功能，给每一个学生开立模拟交易帐户。要求学生在实践的过程中，从趋势理论、均线理论、形态理论中找到依据，写好属于自己的操盘日记。强调买人的理由，只有理由充分了，才能做出买入的动作。卖出也是一样。学生在模拟中，加强了对基本理论的理解，知识的根本价值在于使用，活化知识的使用可充分学生所学知识的主旨价值。
发挥年轻学生的学习热情．组织学生参加一年一度的“世华杯”全国大学生金融投资大赛，让学生在比赛中主动运用投资理论与逻辑推理知识，通过比赛成功来激发学生学习专业知识与提升逻辑推理能力的热情。
2．逻辑推理教学的展开。(1)基本推理能力教学的展开。我们为实验班级编写普及型的逻辑推理教案，利用商学院提供的开放式教学环境进行教学，利用学生对证券投资的兴趣，要求学生做笔记，完成课后练习，并进行考核。成绩合格者，将参加后面的全国金融投资大赛的相关辅导．进一步提升学生的实战分析能力；(2)使用与探究。对知识使用效果的检验，是激发学生继续学习的动力所在。鼓励学生在使用知识的过程中大胆探究．培养其自主创新的能力，激发学生的兴趣。
要求学生做好实验记录．即每一个操作指令完成后，必须写出：操作运用的原理，逻辑推理过程，结论等三个主要步骤。并提示学生过一段时间．再来观察结论的合理性。
3．合作与交流。在实践中，要面向全体学生，让学生全员参与，教师适时启发诱导，提示点拨。可将学生分成3—5人一组，自愿组合．选择各组感兴趣的项目。实践性教学过程包括明确任务、协作学习、创设情境等。早期，教师是学习任务的布置者：后期，教师需要转变角色，成为学习方向的引导者。
通过合作，提高学生的团队协作意识．通过学生之间的交流，提高学生对知识的认识．通过学生与老师的交流，取到“解惑”的作用。合作与交流是多方面的，还包括学生与公司客户的直接接触．提高学生的主体意识。
4．展示与评价。通过以上的个别化实践与协作实践，不同层次的学生获得了一定的实践成果。接着让学生充分展示和交流自己的成果．可分阶段，鼓励学生将自己或小组实践成果在课堂上通过电脑、投影等方式介绍给大家，各小组派代表在全班交流实践成果，并启发、诱导学生对别人的实践成果进行讨论、评价、纠正错误，补充正确观点，这样，学生不但在展示中获得了成就感，同时进一步完善了小组的实践成果，提高了实践创新的能力。最后教师要进行点评给分．一般记入平时成绩，如果是单列实践课，则单列成绩。
四、教学体系的完善与教师队伍的构建
（一）建立单项训练与综合实践相结合的实践课教学体系
1．单项训练是根据培养目标所需岗位基本技能在不同课程教学过程中进行某一方面或某项基本技能训练，提倡边教理论边做实践的一种教学方式。
我们提倡将逻辑推理能力的提高融入价值投资与技术分析的教学实践中，在每一个单项学习的过程中，都需要学生自己依据理论与实例相结合，推导属于自己的结论。
并要求学生对理论与实践之间的偏差作出合乎逻辑的解释。
通过对单一的技术分析理论的运用，要求学生从投资决策出发，对现实中的行情变化，推导出买入、卖出或者等待的决策。全面提升学生的决策能力．是每一个单项训练的最终目标。
2．综合实践则是在学习几门相关课程后组织的集中实践教学．它要求学生综合运用相关知识、技能，全面提升金融投资的决策水平。目前，我校金融专业已经建成申银万国证券九江营业部、国盛证券九江营业部等实训基地，学生良好的操作能力得到了企业的认可。我们已经建立起一套由实训计划、实训报告、实习评语等组成较完整的实训质量监控措施。
对于参与综合实训的学生，要求学生做好实习笔记．对实训中遇到的每一个问题的解决方案做好记录。强调综合实训中的问题应该由学生自己解决．由教师最后进行评估。投资中解决问题的正确率．实际上就是最终决策的正确率。是未来学生事业发展的生命线，正确率高是投资决策能力的体现，在证券行业生存、发展，必须提高自己的投资决策能力．只有这样才能更好的服务客户，自己在行业中的发展前景才会一片光明。
（二）建设一支适应改革后证券投资专业实践教学体系的师资队伍
证券投资专业实践性教育对教师有特殊的要求．他们必须是集理论性、示范性、职业性于一身，既有较强的专业理论知识，又有较高的操作技能，既能从事专业理论教学，又能指导技能训练的新型教师。因此，我校一方面要加强对现有教师的培训，加强现有的教师与证券专业人士的交流，增强教师的实践能力和动手操作能力，使教学的针对性得到提升。另一方面，我们请证券投资一线的高素质人才走进校园．通过讲座等形式传授他们的经验，对于学生实践能力的培养具有重要意义。
