时间：2023-06-27 15:57:34
引言：易发表网凭借丰富的文秘实践，为您精心挑选了九篇金融期货特点范例。如需获取更多原创内容，可随时联系我们的客服老师。
金融期货（FinancialFutures）是指交易双方在金融市场上，以约定的时间和价格，买卖某种金融工具的具有约束力的标准化合约。以金融工具为标的物的期货合约。金融期货一般分为三类，货币期货、利率期货和指数期货。金融期货作为期货中的一种，具有期货的一般特点，但与商品期货相比较，其合约标的物不是实物商品，而是传统的金融商品，如证券、货币、利率等。
金融期货产生于20世纪70年代的美国市场，目前，金融期货在许多方面已经走在商品期货的前面，占整个期货市场交易量的80%，成为西方金融创新成功的例证。
（来源：文章屋网 ）
Abstract: Risks are not equal to dangers. The financial future market is full of risks,but it can be safe as long as we can control and manage risks. The contemporary normalized financial future market is featured by the integration of risks and safety,which is the guarantee of giving play to the special function of the financial future market.
关键词:风险管理;金融期货;基本原则
Key words: risk management;financial future market;basic principles
中图分类号:F83 文献标识码:A文章编号:1006-4311(2010)18-0008-01
1金融期货市场风险管理的含义及特点
金融期货市场风险管理是指期货市场所有参与者通过各种手段对期货市场所有风险进行自觉的控制与处理,以保证期货市场的公平竞争和高效运行。金融期货市场风险管理具有以下特点:
1.1 主体和客体具有广泛性。管理主体,是指实施管理行为的人,其不仅包括政府行政管理部门和期货交易所,还包括经纪公司和大众投资者以及机构投资者,是一种名副其实的全员管理。管理客体是指管理的对象。其不是指某一种或几种风险,而是金融期货市场存在的所有影响市场运行的风险。
1.2 管理行为具有自觉性。金融期货市场是人类为了某种目的自觉建立的市场,管住风险,管好市场,反映了金融期货市场参与者的共同利益和愿望,是一种自觉性的活动。
1.3 管理手段具有多样性。金融期货市场风险种类繁多,性质各异,关系复杂,需要各种手段配合使用才能实现最有效的管理。
1.4 管理目标具有确定性。金融期货市场的风险管理主旨鲜明,就是要控制住风险,防止垄断和操纵,保证市场公平竞争和高效运行。
2金融期货市场风险管理存在的问题
2.1 缺乏科学的管理思想,管理目标不明确,风险及风险意识有待于进一步增强。
2.2 风险管理机构不健全。
2.3 风险管理法规不健全。至今尚无一部国家期货交易法,出台的一些管理规定不仅数量少,而且时间晚,期货业尚未实现法制管理。就交易所和期货公司来看,只有少数机构建立了较为完整的风险管理规则体系,多数交易所和经纪公司规则不全、不细或不配套。
2.4 风险管理机制不健全。中国至今仍未完全具备现代期货交易的三大要素:①合约规定的完全合法化。②合约的结算体系。③逐日盯市结算体系。
2.5 管理运作不规范。表现在:①管理者素质和管理水平较低,相当一部分管理者不太清楚管什么,怎么管。②管理范围比较窄。许多该管的东西未管起来。如多数交易所和期货公司对套期保值和投机账户未加区分,对会员的行缺乏管理等。③管理行为不规范。比如,不严格执行保证金制度。一些交易所的会员单位或经纪公司为扩大,对收保证金往往采取好商量的态度。
3金融期货市场风险管理基本原则
3.1 分层控制原则。充分发挥期货市场组织体系和结算体系分层化的机能,分层控制风险。
3.2 就地消化原则。期货市场运行中出的风险,应尽可能随时就地消化,不累积、不随意、不负责任的转嫁。就地消化的前提是,各个市场主体须各司其职,履约守信。
3.3 有备无患原则。制定和实施完备的风险管理制度,特别是风险基金和后备基金制度,对于抵御因特殊原因造成的市场剧烈波动风险,维护期货市场正常运行具有重要意义。
3.4 宽严适度原则。风险管理过松或过严均不利于期货市场的发展,我们应当努力寻求均衡管理。
3.5 相机抉择原则。期货市场上的风险,可以通过不同的手段或不同手段的合理搭配进行控制。但各种手段的实施成本不同,效果也不同。
3.6 齐抓共管原则。这是就期货市场风险管理的总体而言。期货市场风险来源广泛,关系极为复杂,须期货市场主体各方共同配合方能收到理想的效果。
4中国金融期货市场风险管理对策
4.1 加强宣传教育和人才培育。宣传教育和人才培育在中国金融期货市场起步发展阶段具有重要意义,可考虑建立专门的金融期货管理学院,也可委托重点大学在经济系或金融系设立金融期货风险管理专业,为交易所特别是经纪公司培养高级风险管理人才。
4.2 法制管理。尽快制定和出台国家级的期货交易法。现在急需加快法制建设的速度,使政府的管理,交易所、经纪公司的运作及客户的投资行为纳入法制的轨道。通过法律来维持期货市场的公正性、流动性和高效性。
4.3 加强政府监管和行业管理 。尽快建立更具有权威性的全国统一的期货交易管理委员会,其职能部门的设置可参照CFTC组织;在实施期货监管时,政府应注意发挥期货协会的作用。政府自身也应注意健全和保护民主决策机制,不断增强监管行为的合理性。
4.4 交易所、结算所和保证公司。①选择条件好的交易所进行试点,尽快健全期货市场组织结构。处理好交易所与各方面的关系。要处理好结算所与交易所的关系。根据中国目前实际情况,结算所隶属于交易所的模式是可取的,因为目前国内期货市场也才刚刚发展,在各交易所内设立结算部,可以提高结算效率,减少结算成本。目前,交易所应积极创造条件,尽快将结算部发展为交易所下属的一个独立的非盈利事业单位一结算行,以强化其独立处理和管理风险的职能和能力。要处理好分层管理风险与结算的关系。②严格执行各种风险管理制度。目前,交易所应强化对经纪公司的资信审查,尽快建立风险基金和后备基金,努力实现逐日结算。③加强交易所和结算所风险管理的自我审查和评价,不断提高风险管理水平。④在条件成熟时,抓紧开发相关品种的期权交易,从而产生期货为现货保值,期权又为期货保值的效果,把期货交易的风险控制在最小的程度内。
关键词：金融期货；股指期货；外汇期货；利率期货
一、我国发展金融期货的必要性
发展金融期货有利于释放风险，防止风险积累，在深化资本市场改革、完善资本市场体系、丰富资本市场产品、发挥资本市场功能、为投资者开辟更多的投资渠道等多方面有重要意义。金融期货的缺失之弊端逐渐显现，推出的必要性日益突出。
(一)全球前20大经济体中，唯中国大陆未推出金融期货。国内人士认为，金融期货的特点是国际化比较强，本土市场不做，境外市场就做，金融资产定价权会被境外市场所抢夺。如目前芝加哥已开始操作、香港市场也正在研究人民币对美元的汇率期货，新加坡也于2006年9月率先推出我国A股指数期货——新华富时中国A50指数，对我们金融期货的推出是一种推动。
(二)对外贸易的发展，客观上要求市场参与主体必须规避风险。我国无论在外债还是在外汇储备上，都有长足的发展，如果没有套期保值机制，外债外汇储备风险受制于国际资本市场，损失变得不可避免。同时，愈来愈多的企业参与国际分工将面临更大的价格风险、国际货币市场及资本市场的风险，这使我国市场参与主体规避风险产生内在需求。
(三)融资方式多元化需要避险工具。从20世纪80年代中期开始，融资呈现证券化趋势，在证券市场体系中，市场行为将风险和不确定性转嫁给投机者，这些投机者利用金融衍生工具来规避风险并获取利差，使市场机制进一步深化，金融期货市场避险功能得到强化。我国加入WTO后，外国金融机构开始逐步渗入，资本市场必然会出现金融创新潮，证券化融资激增。然而，如果证券化融资缺乏一个成熟、发展的资本市场，特别是能规避风险的金融期货市场，来使外资的投资具有安全性、流动性、收益性，那么一切都无从做起，一切都是空谈。
(四)金融资产价格的波动性要求规避金融风险的工具。经济全球化、金融一体化下的资产价格，由于受各国利率、汇率等因素影响，其波动幅度明显增大，这就使市场风险增加，由此产生了避险的要求。在西方发达国家及许多新兴市场国家的资本市场上，都有成熟的金融期货市场，而我国资本市场却没有这种规避系统性风险的工具。因此，有必要建立金融期货市场，发挥其规避市场风险和价格发现功能，稳定资产价格，减少经济的不确定因素。
二、我国发展金融期货的可行性
作为资本市场的重要组成部分，我国政府一直高度重视期货，尤其金融期货的发展，积极推进金融期货各项基础性工作的建设。目前，期货市场与以往发展金融期货的情况已大有不同，期货市场运行平稳，规模不断扩大，风险管理和监管水平不断提高，品种创新步伐不断加快，市场的发展环境明显改善，发展金融期货的环境和条件已日益成熟。
(一)金融业的迅速发展壮大，需要加快发展金融期货的步伐。近年来，我国金融体系、市场体系和服务体系不断发展，银行、证券、保险业监管体系逐渐完备，市场结构不断优化，市场规模不断扩大，资产质量明显提高。来华设立机构、开展业务和投资参股的外资金融机构不断增加，不仅吸引了资金，更引进了国外先进的金融管理经验和技术。根据国际金融市场呈现全球化、自由化、电子化的发展倾向，我国应加快金融期货新品种上市的步伐，使中国期货市场能够为中国经济的健康发展发挥更大的作用，并成为在国际市场上有举足轻重影响的报价市场。
(二)中国金融期货交易所正式成立，金融期货发展取得进展。中国政府已为推行金融期货做了大量准备工作，2006年9月8日中国金融期货交易所成立后对期货合约、业务规则进行充分讨论，广泛征求意见，开展技术系统测试和仿真交易，加强投资者教育工作等，设立了会员准入、保证金制度、涨跌停板、限仓制度、结算担保金、风险准备金六大风险控制系统，以规避金融期货交易所内部及金融期货市场存在的诸多风险，为金融期货的发展做好各项准备工作。
(三)快速发展的现货市场为恢复和发展国债期货市场提供了坚实的基础。利率市场化是国债期货产生的必要条件。我国的利率市场化进程在改革中不断前进，时至今日，虽然利率还没有完全放开，但在相当大程度上，我国的贷款利率已基本实现市场化，国债利率市场化程度较高，已达到美国当年推出国债期货时的利率市场化水平。另外，国债现货规模直接制约国债期货交易的规模，由于我国近年来持续实行积极的财政政策，国债发行额及占其GDP的比重稳步上升，国债的品种也趋于多样化，国债的投资者涵盖了广泛的投资群体，机构投资者特有的专业理财能力以及对国债收益率的套期保值需求为国债期货的推出提供了坚实的市场基础。
三、我国目前推出金融期货的障碍
(一)我国推出金融期货的法律制度仍需完善。中国《期货交易管理条例》2007年4月15日起正式施行，这是国务院对1999年的《期货交易管理暂行条例》全面修订后出台的、着眼于中国期货业规范发展的一个全新的期货“新规”。新条例对期货公司业务和期货公司监管所涉及的各项基础制度做出明确规定，提出许多新的要求，并从法律层面对发展金融期货作了明确定位，为金融期货的推出清除了制度性“路障”。尽管如此，目前包括金融期货在内的衍生品立法仍存在一些问题。如，法律界和实务界对衍生品的基础法律理论研究还很薄弱；目前，金融监管部门的文件中强调风险防范的禁止性法律规范居多，而鼓励衍生品发展和创新的授权性法律规范较少等等。
(二)法律监管理念应有所转变。金融期货市场监管体系包括金融当局监管、交易所内部监管和行业自律，构筑这一监管体系的目的是为金融期货交易创造一个“公平、公开、公正”的交易环境，促进金融期货交易的有序进行。
(三)参与者关系仍未解决。中国金融期货交易所实行公司制，这是在我国内地首家采用此种方式，此前成立的交易所组织均采用会员制。通过公司化改制，期货交易所将改善自己的定价机制、激励机制、治理结构、决策效率、融资效率、股权结构和基础技术设施。因此，公司化改制后的期货交易所决策更加迅速、筹资渠道更加广泛、所有权结构将更加分散。目前，中国金融期货交易所批准17家期货公司为会员单位，分别为全面结算会员、交易结算会员、交易会员，对于金融经纪行业与证券公司未来如何参与到金融期货业务中来，以及如何通过合理的制度安排保证参与金融期货交易的诸多利益相关者之间的权利制衡及金融期货公司重大战略决策的科学性，还没有一个明确的答案，
四、对我国推出金融期货的建议
(一)金融期货的推出应遵循循序渐进的方针。我们要积极创造条件，抓住时机，推进利率和汇率市场化改革，对资本市场进一步规范化、法制化，保持股改成果，为推出金融期货市场做好积极的前期准备工作。我国金融期货交易业务可区分不同种类，有先有后地逐步推出，在推出的前期可以对经纪人、机构投资者的参与资格做一定限制，这既符合我国社会主义市场经济体制渐进式改革的要求，也符合资本市场目前的客观条件。股指期货是推出金融期货的首选品种。股指期货市场建立在发达的证券现货市场基础上，经过十多年的努力，我国证券市场已形成了一个运作良好的市场架构，有接近国际水准的高效率的交易、清算体系。券商、机构投资者和证券从业人员的行为进一步得到规范。另一方面，我国股票市场的容量和规模也有了飞速增长，为股指期货开展提供了市场规模、投资主体、套期保值需求及良好市场环境的保障。包括沪深300指数、上证180指数等也已得到市场的广泛认同。由于我国具有金融衍生产品的后发优势，所以股指期货在我国拥有美好的发展前景。在推出股指期货之后，到底是先开展国债期货交易，还是先进行人民币汇率期货的交易，这取决于我国利率市场化进展状况以及人民币自由兑换进程的步伐。我国汇率改革正在逐步推进，2005年7月21日，我国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的人民币浮动汇率制度，2006年1月3日，汇率中间价形成方式进一步调整为通过向银行间外汇市场做市商询价形成当日汇率中间价，反映了市场在决定人民币汇率中的基础作用进一步提高。由于我国目前汇率改革走在利率改革的前面，因此，以当前市场化程度而论，股指期货之后应该是汇率期货。另外，我国外债数量大、期限长，对外债务不仅面临着利率风险，也面临着巨大的汇率风险，这也为我们发展外汇期货带来巨大市场潜力。
关键词：金融期货；投资者适当性；专业投资者；一般投资者
中图分类号：F830.59 文献标识码：A
一、金融期货投资者适当性制度初衷与内涵
监管机构对金融期货投资者进行适当性管理，既是出于金融期货市场本身特殊性的需要，也是对国际经验的借鉴。一方面，金融期货市场要求投资者具有较强的风险认知和承受能力。与股票、债券相比，金融期货具有专业性强、杠杆高、风险大的特点，客观上要求参与者具备较高的专业水平、较强的经济实力和风险承受能力，不适合一般投资者广泛参与。只有在对投资者进行充分的金融期货风险教育的同时，通过设置适当的程序和要求，建立与产品风险特征相匹配的投资者适当性制度，从源头上深化投资者风险教育，有效避免投资者盲目入市，才能真正做到保护投资者的合法权益。另一方面，实施投资者适当性制度在境外成熟资本市场十分普遍。美国、日本、欧盟等重要资本市场普遍建立了客户适合性规则（Customer Suitability Rule），明确规定经纪公司向客户推荐投资产品负有适合性责任。客户适合性规则的本质是要求经纪公司根据客户的意愿、能力、投资目标推荐适合的投资产品，强化经纪公司对客户的责任。综上，各国建立投资者适当性制度在初衷上具有一致性，即区别投资者的不同风险认知水平和承受能力，提供差异化的市场、产品与服务，并建立与此相适应的监管制度安排，尽可能地保护投资者的利益。
金融期货投资者适当性制度是通过对金融期货投资者的专业知识、资产规模以及风险承担能力设定相应标准，并根据金融期货产品的风险度限定特定的合格投资者范围的一种制度安排，其基本理念是将适当的金融期货产品销售给合格的投资者，其基本内涵主要包括两方面：一是金融期货投资者必须符合一定的资质要求，因而投资者适当性制度有时又被称为合格投资者制度；二是金融期货产品销售机构应将适当的金融期货产品销售给合适的投资者，这是投资者适当性制度的核心。
具体到我国已建立的金融期货投资者适当性制度上，中国证监会于2013年了《关于建立金融期货投资者适当性制度的规定》，其中第一条明确了证监会建立金融期货投资者适当性制度的宗旨，即是为督促期货公司建立健全内控、合规制度，建立并完善以了解客户和分类管理为核心的客户管理和服务制度，保护投资者合法权益，保障金融期货市场平稳、规范和健康运行；第二条将“金融期货投资者适当性制度”界定为：根据金融期货的产品特征和风险特性，区别投资者的产品认知水平和风险承受能力，选择适当的投资者审慎参与金融期货交易，并建立与之相适应的监管制度安排。从第一条对宗旨的阐述和第二条对制度的界定中可以得出：第一，我国金融期货投资者适当性制度的初衷是监管机构根据金融期货投资者的不同风险认知水平和承受能力，提供差异化的金融期货市场、产品与服务，并建立与此相适应的监管制度安排，尽可能地保护金融期货投资者的合法权益。第二，我国金融期货投资者适当性制度的基本理念是通过有关制度安排，强化金融期货市场监管，督促金融期货产品销售机构审慎选择投资者，将适当的产品销售给合适的客户，保护投资者合法权益，形成金融期货市场有较强经济实力和风险承受能力、有金融期货基础知识、有相关交易经历的“三有”投资者群体。第三，我国金融期货投资者适当性制度的基本要素有四：（1）适当的金融期货产品；（2）合格的金融期货投资者；（3）负有适合性责任的金融期货产品销售机构；（4）适应金融期货市场需要的监管制度。
二、境外重要市场相似或相同制度比较分析
与我国不同，境外成熟资本市场大多在法律层面规定投资者适当性制度，其证券法等相关法律一般依据资产量、年收入和投资经验等标准，将投资者分为不同的类别并进行适当性管理，主要表现在以下两方面：
其一，根据市场的不同特点，要求某些高风险金融产品的参与者必须具备一定的资质，法律法规对特定类型的投资者实行市场准入限制。投资者适当性制度的典型立法是美国证券法关于私募发行中投资者适当性制度的规定。美国1990年《证券法》修正案第144条（Rule 144）规定了参与私募证券认购的投资者资格，对投资者的净资产和专业知识进行了要求。日本东京证券交易所与伦敦证券交易所合作设立的TOKYO AIM创业板市场，东京证券交易所为保护个人投资者的利益，特别规定了较高的准入门槛，仅允许净资产或金融资产在3亿日元以上，并有1年以上交易经验的投资者参与交易；另外，日本《金融商品交易法》规定了客户适合性规则，明确期货公司在客户开发中禁止劝诱的客户和应谨慎劝诱的客户种类。
其二，依据投资者适当性分类，法律法规要求金融机构在为普通投资者提供服务时应遵守更严格的行为准则，在销售产品时应将适当的产品销售给适当的投资者，避免投资者盲目或轻率投资。例如，日本2006年《金融工具交易法》把客户分为专业客户与普通客户，要求金融机构履行不同的销售标准；我国香港地区证监会将投资者分为“专业投资者”和“非专业投资者”，《证券及期货规则》中按照投资者的投资组合资产量，将拥有投资组合4 000万美元或等值外币以上的信托法团、拥有投资组合800万港元或等值外币以上的个人定义为“专业投资者”，而《操守准则》规定在建议或招揽客户购买投资产品时，应确保所作出的建议或招揽行为适合该客户，并在所有情况下都是合理的，如果客户符合特定标准（例如是专业投资者），中介人可以豁免无需遵守《操守准则》中的相关规定；我国台湾地区“期货交易法”规定了投资者经济实力与其投资期货产品相适应的基本原则；美国全美期货业协会（NFA）要求，对于特定人群（如已退休人士，年收入低于2.5万美元者，净资产低于2.5万美元者，无期货期权投资经验者，年龄低于23周岁者等等），期货经纪商除了要求客户签署风险揭示书外，还要再签署一份附加风险揭示书；2007年欧盟《金融工具市场指令》（MiFID）提出新的投资者保护规定，主要从销售适当性的角度，将投资者分为专业客户（Professional Clients）和零售客户（Retail Clients），并进一步从专业客户中细分出专业能力更强的合格对手方（Eligible Counterparty），要求银行必须针对不同客户履行不同的信息披露及保护标准，要求金融机构必须对客户的金融工具交易经验与知识进行评估，即金融机构必须收集有关客户的经验、知识、财务状况及投资目标的相关信息，评估金融工具交易是否适合于客户，且除符合《欧洲议会与欧盟理事会关于金融工具市场的第2004/39/EC号指令》第二节确保投资者保护的条款第19条（6）规定的豁免情况外，欧洲金融机构在向投资者提供不同类型的投资建议时，均应根据MiFID的规定分别实施适合性（Suitability）和适当性（Appropriateness）评估。
比较分析境外重要市场投资者适当性制度的规定，可以得出如下结论：
第一，投资者适当性制度的设计理念是监管机构根据投资者的不同设定差异化的保护。美国私募投资者适当性制度设计的理念是合格投资人财力雄厚，足以承担证券投资的经济风险，不需要联邦法律提供登记注册及信息披露保护。欧盟MiFID规定银行必须把客户分为零售客户、专业客户与合格的对手方三个类别。零售客户受到最高程度的保护，专业客户受到的保护相对较低，合格的对手方主要是银行、保险公司、养老基金，投资者保护并不适用这些客户。
第二，投资者适当性制度主要包含资金门槛和专业知识等内容。根据美国私募Rule 506的规定，仅有两种投资人有资格参与私募认购：（1）合格投资人（accredited investor）；（2）非合格投资人但认购人本身或其受托人具有商务或财务专业投资背景（sophisticated purchaser or representative）。私募发行中合格机构投资者的资格标准主要是机构的经济实力，包括银行、登记的证券经纪商或自营商、保险公司、根据1940年投资公司法登记的投资公司或企业开发公司、小企业投资公司、退休金、私人企业开发公司及依据所得税法享受免税待遇的机构。特定合格机构投资者必须符合一定的资产标准，如退休金资产必须超过500万美元，享受免税待遇的机构资产必须超过500万美元；合格自然人客户的标准主要是净资产和收入标准，即自然人必须拥有净资产超过100万美元或者最近两年所得平均超过20万美元或者与配偶最近两年总收入平均超过30 万美元，而且当年所得合理预期可以达到相同水平的自然人。此外，那些认购人本身或其受托人具有商业或财务专业投资背景（Sophisticated Purchaser or Representative）的投资者也是投资者适当性制度规范的对象。我国台湾地区“期货交易法”主要是在法律层面作了原则性的要求，规定期货商受托从事期货交易，应评估客户从事期货交易之能力，如经评估其信用状况及财力有逾越其从事期货交易能力者，除提供适当之担保外，应拒绝其委托。
第三，投资者适当性制度的核心是对金融机构的销售适当性要求。美国、日本、欧盟等重要资本市场均在其法律中确立了客户适合性规则（Customer Suitability Rule）。美国私募合格投资者制度的核心内容是对私募发行者的销售要求，一旦发行人对不合格投资者进行销售，就不能享受注册及信息披露豁免。而对于其他证券产品，美国证监会SEC授权证券交易商协会（NASD）制定了适合性规定。如NASD规则第2310条（a）规定，会员推荐客户买、卖或交易任何证券，必须有合理的依据相信这样推荐是适合客户所披露的基本情况的，包括他持有的其它证券、财务状况及需要；第2310条（b）规定，除了推荐客户用有限资金投资货币市场共同基金之外，会员在非机构客户执行交易之前，必须尽合理努力得到相关客户信息，包括客户的财务状况、客户的交税情况、客户的投资目标以及其它会员或注册代表向客户推荐产品仍需合理努力得到的信息。另外，对于一些新产品，如证券期货（包括个股期货与窄基指数期货）、指数权证与复杂证券，NASD要求会员必须尽量了解客户的财务状况、交易经历、风险承受能力，而且要向客户披露产品的详细信息。例如，在证券期货产品上，NASD的2865条（A）、（B）款规定，会员或会员的相关业务人员在给客户开设证券期货交易账户之前必须尽到风险披露与尽职调查的责任；会员单位应设置客户证券期货账户的最少初始资金与维持资金要求。在这些信息的基础上，公司负责证券期货交易活动的人员应决定是否同意客户进行证券期货交易。如果同意开户，应列出相应的理由。对于自然人开户，要求会员获得自然人客户的投资目标、就业状况、估计的所有年收入、净资产和流动性资产、投资经验与知识等诸多信息。另外，如有可能，还须对客户的账户记录包括关于客户背景或财务信息、授权协议、向客户披露产品信息的日期、注册代表姓名、同意开户人的姓名及日期、账户现金核实日期等信息。美国对经纪公司推荐证券期货产品的合适性也有特别规定。自2000年美国通过《商品交易现代化法案》以来，美国证监会SEC与期监会CFTC就上市证券期货（Security Futures）产品（证券期货包括个股期货与窄基指数期货）达成了共识，并进行共同监管。SEC授权NASD制定了对证券经纪公司推荐证券期货产品的合适性规定，即NASD规则第2310条，而CFTC要求美国联邦期货业协会（NFA）在先前“了解你的客户”（Know your customers）规则基础上，比照NASD标准，修改期货公司推荐证券期货产品的适合性规定。两个规定均要求除非会员单位或会员业务人员在详细了解客户投资目标、财务状况、知识与经验、风险承受能力等信息的基础上认定客户是适合投资证券期货的，否则不得向客户推荐这类产品的交易与交易策略。因此，会员单位在给客户开户时应进行尽职调查。欧盟MiFID也有关于销售适当性的规定，要求中介机构必须对客户的金融工具交易经验与知识进行评估，以免投资者在没有警告的情况下涉足不恰当的风险；金融机构必须搜集有关个人客户的经验、知识、财务状况及投资目标的相关信息，必须评估金融工具交易是否适合于客户。
三、我国金融期货投资者适当性制度现状及其利弊分析
多层次、系统的制度规则体系是保障投资者适当性制度落到实处的依据和关键。目前，我国金融期货市场从证监会规章、交易所业务规则、期货业协会自律规则等三个层面制定并建立了一整套金融期货投资者适当性制度规则体系：一是中国证监会制定的《关于建立金融期货投资者适当性制度的规定》，对投资者适当性制度提出原则要求，同时授权自律组织制定具体实施办法，制定《证券公司为期货公司提供中间介绍业务试行办法》，督促期货公司和从事中间介绍业务的证券公司向投资者充分揭示金融期货交易风险，严格执行金融期货投资者适当性制度；二是中国金融期货交易所（以下简称中金所）制定的《金融期货投资者适当性制度实施办法》、《金融期货投资者适当性制度操作指引》，明确金融期货投资者适当性的基本要求、程序、工作机制以及自律监管措施等；三是中国期货业协会制定的《期货公司执行金融期货投资者适当性制度管理规则（修订）》、《期货公司资产管理业务投资者适当性评估程序》以及《证券公司为期货公司提供中间介绍业务操作指引》。
根据中金所的业务规则，金融期货投资者适当性标准分为自然人和法人投资者标准。自然人投资者适当性标准包括以下几个方面：一是资金要求，申请开户时保证金账户可用资金余额不低于人民币50万元；二是具备金融期货基础知识，通过相关测试；三是金融期货仿真交易经历或者期货交易经历要求，客户须具备至少有10个交易日、20笔以上（含）的金融期货仿真交易成交记录或者最近三年内具有至少10笔以上（含）的期货交易成交记录。自然人投资者还应当通过期货公司的综合评估。综合评价指标包括投资者的基本情况、相关投资经历、财务状况和诚信状况等。法人投资者适当性标准从财务状况、业务人员、内控制度建设等方面提出要求，并结合监管部门对基金管理公司、证券公司等特殊法人投资者的准入政策进行规定。自然人投资者和法人投资者均不能存在重大不良诚信记录；不存在法律、法规、规章和交易所业务规则禁止或者限制从事金融期货交易的情形。在执行投资者适当性制度过程中，投资者应当全面评估自身的经济实力、产品认知能力、风险控制能力、生理及心理承受能力等，审慎决定是否参与金融期货交易。投资者应当如实申报开户材料，不得采取虚假申报等手段规避投资者适当性标准要求。投资者应当遵守“买卖自负”的原则，承担金融期货交易的履约责任，不得以不符合投资者适当性标准为由拒绝承担金融期货交易履约责任。投资者适当性制度对投资者的各项要求以及依据制度进行的评价，不构成投资建议，不构成对投资者的获利保证。此外，投资者应遵守法律法规，通过正当途径维护自身合法权益，不得侵害国家利益及他人的合法权益，不得扰乱社会公共秩序。
金融期货投资者适当性制度体系是我国资本市场的重大制度创新和基本制度，是对投资者教育和保护投资者利益工作的深化，有利于进一步推动形成良好的资本市场文化、培育成熟的投资者队伍和维护投资者合法权益，是我国金融期货市场平稳起步和健康发展的重要制度保障。然而，我国金融期货市场投资者适当性制度也存在明显缺陷：
首先，我国金融期货投资者适当性制度的法律效力层级不够，缺乏法律依据。尽管我国金融期货投资者适当性制度声称其依据为《期货交易管理条例》、《期货交易所管理办法》、《期货公司管理办法》等行政法规、规章以及中金所业务规则，但是在《期货交易管理条例》中并无金融期货投资者适当性制度的相关具体条文。在《期货法》出台前，金融期货投资者适当性制度尚无法律依据，这与整个期货市场立法层级不高有关。实践中，这使得中金所和期货公司在履行管理职能时可能受到投资者的质疑，相关诉讼风险较高。
其次，我国金融期货投资者适当性制度过于严格，过于强调金融期货市场“准入”，使得市场没能完整和准确地理解该制度，不完全适应金融期货市场快速发展的需要。例如，我国对金融期货自然人投资者在可用资金规模、金融期货知识基础、期货投资经验等方面提出了较高的限制性要求；此外，自然人投资者还需通过期货公司全方面的评估。金融期货市场“准入”的过分强调，使得市场并没充分领会期货公司对投资者进入金融期货市场后开展的投资行为适当性引导、风险教育等也属于投资者适当性制度的内容。
再次，划分投资者的依据不够科学，没有根据投资者的专业性程度对投资者进行分类并依此分别规定适当性要求。欧盟《金融工具市场指令》（Markets in Financial Instruments Directive，简称MIFID）第31款指出“本指令的目的之一是保护投资者，应当针对每类投资者的各自特点，制定相应的措施予以保护。”欧盟将接受金融服务的客户总体上分为零售客户（Retail Client）和专业客户（Professional Client），对投资者提出不同的适当性要求，给予零售客户更大程度上的保护。香港地区和日本也将投资者分类为专业投资者和一般投资者，据此在适当性和保护方面进行区别规定。而我国仅根据投资者的存在形式（自然人、法人、其他经济组织）进行分类，据此规定适当性要求。如此分类不够科学，没有考虑到自然人中有专业投资者、法人中有非专业投资者，对非专业法人投资者的保护力度不够，不符合国际通行做法。
最后，统一的金融期货投资者适当性制度带来投资者交易风险的增加。目前，我国并没有分品种识别合格投资者，只有统一的适当性标准，只要投资者符合某一种金融期货产品的适当性要求，就可以开通金融期货账户，而不同的金融期货产品应当对投资者适当性的要求不一样。例如，根本不懂国债的股指期货专业投资者，很难说其是适格的国债期货产品投资者，但是现行制度下，其可以开通金融期货账户并交易国债期货，从而增大了其交易风险，使得适当性制度的目的部分落空。
四、完善我国金融期货投资者适当性制度的若干建议
第一，尽快制定出台《期货法》，并在《期货法》中设专章规定投资者适当性制度，对投资者类别划分、资格条件、投资范围以及权利义务等方面的内容进行全面、系统的规定，赋予金融期货投资者适当性制度法律依据。从境外市场和国内证券市场经验来看，有关投资者准入性的规定，一般均在法律层面或者行政规章层面规定，因此为保障金融期货投资者适当性制度的顺利实施，建议在未来《期货法》中明确规定投资者适当性制度。若《期货法》难以在短期内出台，也可通过将投资者适当性制度引入《期货交易管理条例》这一期货市场的基本法规，或者由中国证监会以条例的形式进行专项立法，提高投资者适当性制度的法律效力层级、完备性和权威性[1]。
第二，丰富金融期货产品，建立完整的金融期货投资者适当性制度体系。我国已经推出股指期货、国债期货，并正在研究适时推出外汇期货、期权类产品，未来上市外汇期货、期权类产品可能需要规定不同于其他金融期货产品的适当性要求，推出相应的投资者适当性制度，以丰富和完整我国金融期货投资者适当性制度体系。
第三，简化金融期货市场准入程序，适时适当降低投资者进入金融期货市场的“准入条件”，加速金融期货市场的发展。金融期货投资者适当性制度要求并不是一个简单的“准入条件”概念，除对投资者申请开通金融期货交易做出程序性安排外，还要对期货公司持续做好客户后续服务、风险教育和交易行为规范等提出要求。建议在未来《期货法》中规定：期货公司应根据期货的产品特征和风险特性，区别投资者的产品认知水平、风险承受能力和期货投资经验，选择适当的投资者审慎参与期货交易，将适当的产品销售给适当的投资者；期货公司应建立健全内控、合规制度，建立并完善以了解客户和分类管理为核心的客户管理和服务制度，持续向客户提供投资行为适当性引导、投资风险教育等后续服务。
第四，打破“一刀切”的“准入条件”设置，针对自然人投资者资金规模、风险承受能力、金融期货投资认知、交易经验等方面的不同，将当前“统一的金融期货市场投资者适当性制度”转型为“区分不同交易产品的金融期货品种投资者适当性制度”，并区分专业投资者和一般投资者，在规定适当性和保护力度方面进行区分。根据不同金融期货产品风险程度和交易市场发展成熟度，以金融期货产品划分投资者，对投资者提出不同的“准入”要求，投资者符合一种产品的“准入”要求即可进入该品种交易市场，符合几类产品的适当性要求就可以获得几类产品的交易资格，不具备交易某类产品的基础知识和经验的，不给予相应的交易资格。对于专业投资者，可以在可用资金余额等方面适当降低要求，在注意义务和证明期货公司存在经纪过错行为等方面适当提高要求，相反，对一般投资者则相应地提高相关要求。
参考文献：
[1] 王莹丽.完善我国金融期货投资者适当性制度的法律思考――以MiFID的投资者分类制度为借鉴[J].金融期货研究，2011（37）.
Perfection of China′s Financial Futures Investor Appropriateness System from the
Perspective of International Comparison
LIU Jun-ling1， TAN Wen2，LIU Dao-yun3
（1.School of International Business Administration， Shanghai University of Finance and Economics，
Shanghai 200433，China； 2.School of Economics， Fudan University， Shanghai 200433，China；
3.Department of Law，China Financial Futures Exchange， Shanghai 200122，China）
很高兴能够再次来深圳参加中国国际期货大会。首先，我祝贺这次大会取得圆满成功。
与一年前的首届国际期货大会相比，中国期货市场的发展环境已经发生了很多变化，交易品种更为丰富，市场规模上了一个新的台阶。特别是随着股权分置改革的全面展开和顺利推进，国务院和证券监监管部门果断地抓住期货市场发展的战略机遇，作出了建立中国金融期货交易所和推出股指期货的重大决策。这将极大地改变中国期货市场的格局，增强期货市场的功能和地位，标志着我国期货市场已经进入了一个新的发展阶段。
在股指期货准备的过程中，各界人士表现出了很高的热情，提出了很多真知灼见。作为中国资本市场的一个老兵，我也提几点看法，供大家参考：
首先，要做好平稳起步。发展金融期货是中国资本市场的参与者多年的愿望，社会关注程度很高。但是，金融期货的定价和交易机制复杂，专业性强，风险较大，境外市场曾经出现过一些风险事件，影响了市场的正常发展。所以，在起步阶段，不能片面地追求市场的规模和交易量，而应当落实科学发展观的要求，把风险控制作为首要的任务。只有风险控制做好了，我们金融期货市场才能走得更快、更远。
为了有效地控制风险，在具体措施上，一方面要建立完善的风险防范和管理体系，从市场准入、交易结算和风险处置等各个环节着手，认真分析和研究主要的风险点，做好应对的准备。金融期货市场在起步阶段难免会出现各种各样意想不到的问题，这是正常的，但是一定要有风险应急预案，防止风险的扩大化，不能出大的问题，造成系统性风险；另一方面，要加强中介机构的培训和投资者教育。今后金融期货的参与者主要将来自现在的股票市场和商品期货市场，在业务模式和操作方式上带有一定的惯性思维。我们需要通过多层次、多渠道和多种方式的培训和教育，让市场参在者对金融期货的特殊性有清醒的认识，在制度、技术和心理等方面做好相应的准备。
第二，要充分借鉴境外市场的经验教训。从1972年芝加哥商业交易所推出外汇期货算起，金融期货已经走过了34年的历程。从1982年堪萨斯交易所推出第一个股指期货开始，股指期货也有了24年的历史。全球进行股指期货交易的交易所已经达到36家，去年股指期货的成交达到了8.23亿张。在长期的发展过程中，境外期货市场积累了很多经验教训，已经摸索出了一套比较成熟的产品设计和风险控制机制，其中很多是国际通行做法，值得我们认真总结和借鉴。
第三，要促进现货和期货市场的协调发展。从监管的角度看，股指期货推出以后，现货和期货市场的联系更加紧密了。股价指数和股指期货的价格，是时时刻刻变化，又时时刻刻相互影响、相互作用的。投资者在现货和期货市场之间进行组合操作，也比商品市场更加高效和快捷。这既为投资者进行风险管理提供了便利，也有可能产生新形式的市场违规行为。1998年的时候，国际投机资本利用香港股市、股指期货和外汇市场之间的连动关系，翻云覆雨，冲击香港金融稳定的事件，大家想必还记忆犹新。因此，两个市场的协调监管是一个新的课题，需要引起高度重视。
从市场建设的角度讲，我们还要根据金融期货的特点，尽快形成两个市场相互促进、共同发展的局面。既要继续大力发展现货市场，为期货市场的发展提供良好的标的资产基础，也要抓住机遇推进金融期货的持续创新，进一步发挥期货市场对现货市场的价格引导作用和市场稳定功能。
朋友们，中国期货市场正处于新的战略机遇期，市场发展很快，新情况、新问题不断出现。境内外期货界的朋友们定期在这里聚会，共同探讨问题，交流经验，是很有意义的。只要大家抓住机遇，团结一心，群策群力，我们的金融期货市场一定会有一个良好的开局和更为美好的明天。
北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越就金融期货的话题接受了本刊记者的采访。在他眼中，金融期货非常重要，它是中国金融市场迎接金融全球化浪潮的桥头堡，也是经济改革进一步推进的有力武器。尽管听起来金融期货很高深，但当你了解了它的禀性脾气，会发现它还挺可爱。
目前，不完善的利率形成机制及收益率曲线的缺失严重干扰了我国货币政策的实施，而国债期货推出有助于推动、完善或者是找到一个基准利率的形成机制。
股指期货一旦出来会将占到中国整个期货市场交易量的60％~70％，但这个比例并不表明现有的商品期货就萎缩了。商品期货将会伴随着金融期货的出现还会增长。
国债期货本应该先于股指期货推出
钱经：股指期货最近成为资本市场的焦点所在，金融期货也有了正式的“名分”，这意味着什么？意义何在？
胡俞越：就像股权分置改革对股市发展的重要性一样，股指期货推出也必然会导致期货市场的变革，标志着金融期货时代的来临。但意义远不止如此，股指期货有助于解决中国股市的系统性风险。根据有关模型测算，中国股票市场总风险中系统性风险所占比例达40%，远高出国外发达国家股票市场25%的平均水平。如果不借助于股指期货这一有效工具进行规避，风险长期积聚起来会产生很大的破坏力。
一直以来，股权分置、场内场外发展不平衡以及“重股市轻债市”，是我国资本市场发展的三大弊端。在当前股权分置改革成功大局已定的情况下，股指期货的推出可以更加巩固改革成果。下一步，场内场外发展不平衡和股市债市不平衡的问题应当破题，以此来全面解决中国资本市场和谐发展的问题。
钱经：股指期货是发展金融期货的排头兵，那么下一步还将推出哪些金融期货品种呢？你好像一直在呼吁国债期货？
胡俞越：是的，我甚至觉得国债期货应该先于股指期货推出，但现在来看是不可能了。国债期货牵扯到的部门利益太多，而股指期货反倒简单些。
目前，不完善的利率形成机制及收益率曲线的缺失严重干扰了我国货币政策的实施，而国债期货推出有助于推动、完善或者是找到一个基准利率的形成机制。
各国央行通常运用“三大法宝”实施货币政策，即公开市场操作、调整再贴现率和法定存款准备金率。在成熟市场经济国家，政府对利率进行间接调控而不是直接调控，而其中最灵活有效的工具便是公开市场操作。
尽管2004年我国进行了利率改革，放开了存款利率浮动下限与贷款利率浮动上限，同时银行间市场拆借利率及回购利率也已经完全市场化，但利率市场化体系并未完全形成，有效收益率曲线的严重缺位制约了央行的公开市场操作效果。最终，央行只能求助于法定存款准备金率和直接调整利率进行宏观调控。今年已经进行了多次调整，但现在看起来效果不明显。所以推出国债期货对解决国内存在的流动性过剩以及央行货币政策“内忧外患”会起到很大作用。
钱经：除了国债期货，还有哪些金融期货品种值得关注？去年8月27日，芝加哥商品交易所（CME）推出了人民币期权期货产品，在国内还没有类似产品吧？
胡俞越：外汇期货期权产品也是我们应该积极筹备的。我相信人民币的地位将越来越高，越来越重要。我有一个大胆的判断，到2020年的时候，人民币将会继美元、欧元之后，成为世界第三大储备货币。2010年的时候，人民币就可以成为自由兑换的货币。人民币国际定价权旁落他人，我认为是非常可怕的一件事。
CME是世界上最具有影响力的期货交易所，去年它还兼并了同在一个城市的另外一个交易所CBOT，成为了国际期货市场最大、最具有影响力的交易所。它之所以推出人民币期货期权产品，就是看到了人民币地位将上升这一点，尽早布局。
金融期货和商品期货都面临定价权的问题
钱经：近两年，类似这种针对中国指数的抢注、争夺定价权的事件似乎越来越多。像去年新加坡证券交易所（SGX）推出新华富时A50股指期货。
胡俞越：是呀，在这方面是存在前车之鉴的。新加坡曾经抢先推出日经225股票指数期货和期权、摩根士丹利资本国际（MSCI）香港股指期货、MSCI台证股指期货、印度S＆P CNX Nifty50股指期货，使得日本、香港、台湾、印度等地区市场处于被动地位。
比如1986年新加坡交易所推出了日本日经225指数期货，日本的大阪交易所到1988年才推出，在很长时间内，至少在上个世纪日本的日经225指数期货一直是跟在新加坡的日经225指数期货之后。在这期间，就发生尼克里森在新加坡操纵日经指数导致巴林银行倒闭的事件。
现在，日经225指数期货分别在新加坡、大阪、美国CME上市。目前来看新加坡和大阪交易所已经平分秋色，因为这是由日本的金融交易地位决定的。
钱经：看来我们必须得关注海外市场对金融指数定价权的争夺。金融期货是这种情况，那商品期货呢？由于商品期货定价权的缺失也让我们吃了不少亏，当我们发展金融期货时会不会冷落商品期货呢？
胡俞越：金融期货的推出不会影响到商品期货。从全球范围来看，从1848年开始到1972年之前只有商品期货。现在则是以金融期货为主，占到整个市场的80%以上。而商品期货的份额已经越来越小了。但是从绝对数来看商品期货还是有发展的。
我大胆的估计，股指期货一旦出来会将占到中国整个期货市场交易量的60％~70％，但这个比例并不表明现有的商品期货就萎缩了。商品期货将会伴随着金融期货的出现还会增长。因为我们国家对原材料、基础能源的需求越来越大，对其价格进行保值迫在眉睫。现在首要还是发展商品期货，这也与我们世界工厂的地位相匹配。尽管金融期货会越来越重要。
目前发达国家在全世界贸易和金融格局中占尽优势，英美两国的原材料期货市场主导了全球石油、金属、大豆等大宗原材料的定价权。“纽约石油”、“伦敦铜”和“CBOT大豆”在世界范围内得到认同，并一直成为全球石油、铜和大豆现货交易的定价基准。
钱经：那我们该怎样争夺大宗商品的定价权呢？
胡俞越：也不一定非要说去争夺了，可以先参与到这个市场中去。当我们的需求量越来越大，自然而然就有了议价的能力。有很多例子能说明这个问题，比如说我们大连大豆交易量非常小的时候，美国人根本不把我们放在眼里，现在不一样了。我们大商所的总经理去美国访问的时候，美国不仅是交易所、期货界的人士对他毕恭毕敬，大豆的生产商、交易商们也同样，因为他们觉得中国的大豆交易情况对他们非常重要。
有色金属也非常能说明问题，比如说像江西德兴某品牌的铜，已经成为伦敦金属交易所允许交割的标准化品种。期货市场还有一个特点就是标准化，我们农产品为什么市场化程度低呢？比如大豆，美国的大豆是转基因大豆，我们中国的大豆是非转基因大豆，在价格上肯定有优势，但我们中国的大豆为什么在国际市场上缺乏竞争力呢？因为生产是粗放式的，混装大豆，如果我们大连交易所推出一个中国大豆或者叫非转基因大豆，恐怕对东北的大豆生产商就会起到规范作用，他不得不按照交易所的要求去生产去包装，那么在国际市场上的竞争力不就强了吗？在国际市场上的价格不就站得住了吗？
中小散户最好不要参与股指期货
钱经：再回到金融期货的话题，现在市场都在关注股指期货，那么你觉得股指期货到底什么时候推出来合适？
胡俞越：正常情况下应该是在5、6月份，但也不排除往后延迟的可能性。因为监管层的制度安排可能还不够充分，新《期货交易管理条例》在4月15号开始实施，相应的配套管理办法运行还要有一个过程。
中金所也有它准备不够充分的地方，比如说交易上的安全。这次在合约设计里面有一个创新点，就是熔断机制。我们注意到仿真交易当中，熔断点已经被触摸了好几次，所以系统的安全也是一个问题。另外，投资者也不能说就准备好了。
钱经：对于散户来说，能参与到股指期货投资吗？现在有一种被拒之门外的感觉。
胡俞越：从中金所的制度安排和仿真交易安排来看，是有这种感觉。这是好意，但是可能会遭遇尴尬。我认为中金所把散户“挡”在门外是为了保护散户的利益。
实际上，不能以自然人和法人的区别来作为股指期货防风险和抗风险的标准，我反倒认为自然人的风险意识更强。当然三万两万、十万八万的散户就别做了，因为现在沪深300指数已到3500点，合约价值已达100万以上，10多万才可以做一手期指合约。股票可以满仓交易，但是股指期货是没有满仓交易的，资金大小是一个方面，重要的是防风险的能力和水平中小散户投资者还不具备，所以我希望中小散户投资者不要参与。
从现在沪深300合约设计来讲，沪深300股指期货合约乘数偏大了一些，我想今后还会推出迷你型的，致少标的物为现在合约1/5乘数的股指期货合约。这样中小散户就可以参与。
从机构投资者的角度看，券商和公募基金可以把股指期货作为投资组合工具，但不会大规模参与。投资股指期货的市场主体是股票私幕基金和期货私募基金。
钱经：那么你认为股指期货推出后对整个股市的影响是怎样的？会不会存在机构投资者利用资金实力，垄断股指价格，操纵市场的行为？
胡俞越：美国推出股指期货前股票现货价格是涨的，推出后是跌的，之后是一个大牛市。日本推出股指期货前没有征兆，因为新加坡交易所1986年推出日经225指数期货的时候，日本没有反映，推出后是小幅下跌的。韩国在东南亚危机之后，推出前股市是涨的，推出后股市下跌。香港的恒生指数期货推出前现货股市是处于牛市过程当中，推出之后有一些下跌。
我通过测算发现：处于牛市和牛市初期阶段的股票现货，股指期货推出前后股指的波动会加大，如果现货处于熊市状态或者牛市末期时，股指期货的波动会减弱。因此中国股指期货的推出不会改变股票现货的大牛市格局，短期内股市会出现一些变化，比如说涨或者跌，但大牛市的格局不会改变。
股指期货的推出对中国股市的影响分析
一、股指期货的概念
股票指数期货（stock index futures），简称股指期货，是以股价指数为标的的一种金融期货，买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定的时间按照双方事先约定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议。股指期货交易不同于以往的商品期货交易和其他金融期货交易，具有自身的特点：
1.股指期货合约的交易对象既不是具体的实物商品，也不是具体的金融工具，而是衡量各种股票平均价格变动水平的无形指数。
[关键词] 股指期货 证券市场 监管
股指期货是金融期货中产生最晚但发展最快的品种,诞生伊始就显示了强大的生命力,把金融期货市场的发展带向了新的高峰。我国作为新兴市场国家,通过开展股指期货等金融衍生品交易,能够有效地防范系统性风险,以相对较低的转轨成本促进资本市场的成熟和完善。
一、股指期货概述
股票指数期货(stock index futures)简称股指期货,是一种以股票指数为标的物的金融衍生产品。中国金融期货交易所于2006年9月8日在上海挂牌成立,并在成立后迅速于2006年10月30日推出沪深300股指期货仿真交易,2010年4月16日正式推出。我国股票市场经过近二十年的发展,在上市公司数量、市场总量、交易量、运作基础设施等方面都已初具规模,截止至2010年03月31日,我国境内上市股票数量已达1896只,股票市价总值达17.3万亿元,初步形成了现代证券市场的基本运作架构。
国外多年的实践研究表明,股指期货不但可以使资本市场更加有效率和更加健全,而且同时有利于增强金融系统抵抗总体金融风险的能力。在此种情况下,积极创造条件发展我国的金融衍生品市场,充分发挥衍生品的市场功能,对完善我国金融市场结构,提高市场效率具有积极的现实意义。
二、 股指期货对我国股票市场的影响
1.股指期货对我国股票市场波动性的影响
我国推出股指期货将有助于降低市场换手率,鼓励中长期投资,延长市场波动周期,从而促使中国股票市场走向成熟。但是仍有不少观点认为股指期货的推出会加剧股票市场的波动。究其原因,有以下两个方面:(1)股票市场的波动性恰恰是股指期货产生的前提,而非结果。从各个市场股指期货的推出时间看,往往是股票市场波动频繁、风险积聚的时候;(2)股指期货的价格变化恰恰是对股票现货远期市场波动的反映,而不是波动的根源。股指期货对宏观经济等各种新信息的敏感度高于现货市场,它可以通过价格发现功能,使期现货市场产生联动作用,加快股票市场对宏观经济的反应速度,长期来看这有助于提高现货市场资源配置的效率。
2. 股指期货对股票市场交易量的影响
股指期货推出后会不会造成股票现货交易清淡、行情低迷呢?我认为不会。开展股指期货交易后,由于吸引了大批套利者和套期保值者的加入,股市的规模和流动性都有较大的提高,且股市和期市交易量呈双向推动的态势。股指期货推出会加大股票现货市场规模、增加市场流动性,是更好地繁荣和推动股票现货市场发展的有效手段:(1)股指期货的推出会增强投资者更广泛参与股票现货市场的信心。股指期货推出后,投资者有了管理风险的有效手段,特别是一些大的机构投资者,可以更积极地进入股票现货市场,市场总体资金量会大大增加;(2)推出股指期货会使股票现货市场更加活跃。因为期市多空双方为影响股指期货价格而大量交易股票会提升股市交易量,这一点在期货到期日会表现得尤为明显;(3)推出股指期货给投资者提供了熊、牛两种市况下均能盈利的机会。我国暂时处于单边市,股指期货的推出有利于改变这一情况。
3. 股指期货对股票市场投资思维方式的影响
股指期货的推出增加了市场博弈的复杂性。股指期货推出之前,市场呈现单边特征,投资者只能通过股市的上涨赚取利润,在下跌的时候只能承受损失或不作为,因此,博弈的双方都只能造成一种市场表现,即股市上涨,只是上涨的幅度、时间有所差异。而股指期货推出后,市场呈现双边特征,不但市场上涨可以赚钱,而且在下跌的时候可以通过期货市场的超额收益来获得利润。股指期货推出后,期货市场会出现三类投资者,他们各自的投资思维方式和操作策略有所不同:(1)套期保值者,以实现现货的套期保值为主要目的,规避市场系统性风险;(2)投机者,直接入市买卖股指期货。这种将交易策略建立在大势研判和仓位控制的基础上,以获取暴利为目的的投资方法,他们的风险和收益是呈正相关的;(3)套利者,这些套利方法主要包括同指数期现套利、跨市套利以及跨期套利等等。
三、对监管部门的建议
1. 健全市场监管体系,进一步完善期货市场相关法规
股指期货是一把双刃剑,投资者既可以利用其套期保值的功能规避股票现货市场的系统性风险,也可以利用其杠杆效应进行过度投机。因此需要监管机构建立严格的监管制度,预防和打击股指期货市场发展初期的过度投机,稳定整个市场。在法规体系上,我国虽然推出了很多期货市场,期货交易的法律法规。但应该看到我国的相关法律法规还不够完善。从长期来看,应按照国际惯例,制定股指期货的监管、交易、结算、风险控制等的具体法律规定,从而形成在统一期货法规下证监会依法监管与交易所自律管理的股指期货监管体系。
2. 加强投资者教育工作,从制度安排上防范市场风险
金融期货投资者教育工作的成效如何,事关金融期货的平稳推出、功能发挥和长远发展,是各项准备工作的重中之重。金融期货在国际上虽然发展比较成熟,但在我国还是新生事物,广大投资者还比较陌生。金融期货专业性强、风险程度较高,与商品期货也有很大不同。要通过投资者教育,帮助投资者增强对金融期货的风险意识,提高投资决策的水平,树立科学的投资观念,使投资者理性参与市场。对于金融期货要坚持正确的导向,既要看到投资机遇,更要看到市场风险。要帮助和促进投资者借鉴成熟市场经验,建立健全风险内控机制,提高市场操作水平,充分认识金融期货的特点,客观评估其风险承受能力。以做出科学理性的投资决策。
印度股票指数期货
2000年6月，印度两大股票交易所孟买股票交易所（BSE）和国家股票交易所（NSE）同时推出了各自的上市指数期货合约，一年后两家交易所（BSE和NSE）又推出了上市指数期权。印度的金融市场和我国一样，也属于正在发展的市场，其股指期货推出初期的运行特点将很可能也会出现在我国金融市场中。
BSE股指期货的合约标的为SENSEX指数，NSE股指期货的合约标的为S&P CNX Nifty指数。合约月份都为连续的三个月份，即当月，次月以及第三个月份，最后交易日为当月的最后一个星期四，每日结算价为最后5分钟的加权平均价。
印度股指期货推出后的最初几个月交易清淡，像BSE的当月合约的每周成交量仅有500手。究其原因主要是缺乏机构投资者的参与。由于基金和机构投资者投资股指期货需要得到受托人的许可，这就要花费时间召开持有人大会才有可能投资股指期货，所以初期市场上的机构投资者参与较少。合约成交的不活跃，导致初始阶段股指期货价格波动非常剧烈，随着成交量的增加，价格波动呈逐步降低的趋势。
印度股指期货推出后对股票现货市场没有明显的影响，股票指数价值徘徊在3594点至4960点之间，低于年初的股票指数价格，同时标的指数的波动对股指期货也没有显著的影响。股票和期货市场之间的关系与有效的市场相符，股票和期货市场价格在大多数情况下作同向运行。
印度股指期货成交量和持仓量始终集中于短期月份合约，特别是当月合约。投资者对第三个月份合约热情不高，同样，很少人持有次月合约。这说明投资者不希望持有距离现货指数时间较长的合约。大部分投资者都会选择在合约结束前换仓，即卖出当月合约，买入远期合约，所以通常次月合约的成交量会在当月合约到期前一周明显放大。
观察BSE股指期货9月合约和10月合约在2000年9月28日（9月到期日的前一天）的区别，10月合约28日的收盘价为4170.10点，由于9月合约将在28日收盘时结束，10月合约将在29日成为当月合约，10月合约在9月29日的收盘价为4068.1点，因此，投资者在到期日28日空头开仓，在29日平仓后就可获得大约100点的收益。上述收益是如何产生的呢？通常，成交量很小的远期合约会面临流动性的问题，因此，含有超额风险的远期合约定价时会估值偏高。当次月合约转至当月合约时，交易量会有所增加，投资者会在当月合约到期时的前一周进入次月合约寻找套利机会。
英国金融时报100指数期货
英国金融期货的发展历史悠久， 1984年1月，英国伦敦国际金融期货和期权交易所(LIFFE)推出了金融时报100指数期货和金融时报欧洲股票价格指数等两个股指期货品种，1年后金融时报指数期权开始上市。经过 30多年的发展，英国的金融期货市场已经比较成熟和完善。探寻成熟市场股指期货的运行特点，亦有助于我国投资者面对全新的金融产品作出较为理性的投资决策。
英国金融时报100指数期货以金融时报100指数作为合约标的。该金融时报100指数成分股由全英最大的100家蓝筹公司构成，占市场总市值的三分之二。金融时报100指数期货合约的交易月份为三、六、九和十二月份中的连续三个季月。最后交易日为合约月份的第三个星期四。
英国金融时报100指数期货推出后，标的指数大起大落，从1984年起，金融时报100指数一直稳步上扬，1995年开始发力上攻，于1999年底冲至历史高点6950.6点，由于英国经济不景气等原因，指数随后一路暴跌，最低跌至3277.5点，从2003年3月开始反转上涨，到目前为止，再次接近前期历史高位。通过研究该指数期货合约的从2003年至2007年2月份走势特点，笔者对其发展特点分析如下：
金融时报100指数期现联动性分析从2003年至2007年2月份的历史数据显示，这时期的金融时报100指数经历了由低谷上涨至高位的阶段，这段时间股指期货结算价和现货指数收盘价之间相关性高达99.97%，同时检测两者之间的因果关系发现，股指期货价格对股票指数价格走势形成影响，因此股指期货确实具有价格发现功能。
指数价格与股指期货价格之间基差变化分析股指期货的基差是指现货指数与股指期货价格之间差价。它是进行期现套利的最重要指标，也可以衡量现货指数未来走势。当基差为正值时，代表现货指数价格高于期货价格；当基差为负值时，意味着现货指数价格低于期货价格，通过对历史数据的基差变化分析，发现金融时报100指数期货的基差变化比较平滑，而且套利机会微乎其微，通常会出现连续的正基差，或者连续的负基差。但是在最后交易日的一周，基差波动较大特别是在合约的最后交易日，基差正负转换也非常频繁，甚至会出现较高的负基差。究其原因是投资者进行换仓所致，即合约临近交割时，不愿意进行合约交割的投资者通常会卖出当月合约同时买入远月合约。合约最后一周基差的频繁波动，使期现套利的机会较多，如果到期合约前期的基差多为正值，投资者可以买入股指期货合约卖出跟踪股票指数的股票组合或指数基金（反向套利），如果到期合约前期的基差多为负值，投资者可以卖出股指期货买入股票组合或指数基金（正向套利）。由于当月合约在最后交易日的基差会出现较高的负基差的概率较大，投资者可以在最后交易日进行反向套利。
不同月份期货合约价差变化分析在平常交易日中，金融时报100指数期货3个合约之间的价差基本保持稳定，一般情况下，由于远期合约持有成本较高，远期合约与近期合约之间的价差通常为正值。临近最后交易日时，合约之间的价差会发生明显变化，价差经常由正值缩小甚至扩大到负值。因此投资者可以卖出远期合约，同时买入最近期合约来进行跨期套利。
成交量与持仓量变化从成交量看，在最后交易日的前两周，最近月合约的成交量和第二季月合约的成交量会同时放大，第二季月合约成交量的增加在很大程度上可以用换仓交易来解释，但是最近季月合约的成交量的成倍放大是由于套利盘的介入造成的。从持仓量看，持仓主要集中于最近季月合约，一般会在最后交易日前两周开始换仓，持仓留至现金交割的量占总持仓量的五分之二。
对投资沪深300指数期货的启示
通过分析发展中金融期货市场（印度）和成熟金融期货市场（英国）股指期货的运行情况，股指期货的走势确实有一定规律可循。借鉴两国股指期货的运行规律，笔者对未来沪深300指数期货推出后可能出现的情况判断如下：
推出初始，股市将会出现有短期小幅调整，但总体来说，股指期货推出后，对股市影响不大。
股指推出初期，基金等机构投资者介入程度不高，一个是国家相关法规的限制，另外机构获得受托人的许可需要一段时间来完成。因此预计股指期货推出初期，在缺乏基金等机构投资者参与的情况下，股指期货交易量不会很大，而且暂以中小投资者为主，私募资金将成为市场主力。
由于缺乏机构的套期保值盘，初期股指期货价格波幅可能会非常大，当日价格波幅很可能会超过10%的幅度，经过一段时间后，价格波幅才会逐渐缩小。因此投资者需要准备足够的后备资金并做好资金管理，以防持仓被强平。首次建仓仓位不能超过总资金的20%，然后再按照盈利比例依次加码。
在沪深300股指期货合约推出初期，套利机会较多，特别在合约最后交易日前后的套利机会，值得投资者关注。
