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关键词：信用风险；次贷危机；原因
一、引言
美国一直堪称世界上金融市场最发达的国家，其信用体系的发展自1837年算起至今已有170多年的历史。完善的法律体系和健全的信用管理体系、市场化运作的各类信用服务公司以及市场对信用产品的巨大需求，都被世界其他国家颂为榜样。然而，正当全球如火如荼地借鉴美国模式进行自身信用体系建设的同时，由于信用制度的自我衍生、膨胀，一个始于美国次级贷款市场的问题催生出了房地产和金融衍生产品的巨形泡沫直至破灭，并迅速扩散到全球金融市场，造成美国多家住房抵押贷款机构破产，许多全球知名的商业银行、投资银行和对冲基金陷入流动性困难。这让全世界开始重新审视信用风险的多米诺效应。
本质上，次贷危机是在利率上升、房价下降的双重压力下，此间接贷款的单个借款人违约的信用风险，通过证券化的渠道演变为系统性风险。从风险管理的角度来看，次贷危机是由以下原因共同导致的。
（一）低利率条件下授信放宽带来信用风险
本世纪初，美国遭遇了高科技股泡沫破灭以及9，11恐怖袭击事件的双重打击，为防止经济下滑，美联储连续大幅降息。宽松的货币环境创造了过剩的流动性，推动了房价攀升，也大大刺激了抵押贷款供需双方的胃口，美国次级抵押贷款业务开始迅速发展。美国商业银行在创新房贷产品的同时忽视了其根本风险，放松了对信用风险的管理。
次级贷款的对象信用差，没有可靠的收人来源，贷款风险大。次贷的利率结构在期初通常较低，借款人甚至只付息不还本，而后实行浮动利率，根据市场利率水平重新确定贷款利率，还款方式设定不合理，诱导了潜在高风险客户借款。还款的起初几年，每月按揭支付很低而且固定，而到后期则加收比普通房贷高出2%一3%的利息。这样的设计使很大的还款压力都集中在以后年度，一旦以后年度的利率上升，则进一步加重贷款者的还款压力。加上此种贷款又是“零首付”、“无抵押、无担保”的，使得贷款者违约对借款人造成的损失很小，从而贷款的信用风险大大上升。
（二）金融创新与风险监管不匹配扩大信用风险
一方面，随着金融市场的发展，银行的经营模式也有了很多的改变。国际化大银行业务活动和盈利更多的来源于贷款发起和信用风险管理服务，而不是只限于资产负债表内持有贷款产生的利息收入。 “资产证券化—再证券化”机制提高了金融机构资产负债表的弹性，在更大范围内分散了风险；同时也导致金融机构的流动性管、金融工具风险计量和定价机制主要取决于金融市场的有效运作，增强了金融工具对系统性风险的敏感性，并加速了货币市场与资本市场间的风险传递。
另一方面，风险监管的完善跟不上资产证券化等层出不穷的金融创新活动的变化步伐，许多银行低估次级贷款和与此有关的结构化金融产品的信用风险，且未充分考虑信用风险和市场风险之间的传染性，没能建立有效的信用风险和交易对手风险之间的综合监控和管理机制，导致实际信用风险的增大。
（三）信息不透明提高信用风险
由于证券化技术在次贷市场的广泛应用，次贷市场存在着突出的信息不对称问题和道德风险。一是随着次贷债券产品创新的深入，提高了交易复杂程度，加剧了授信者与受信者之间的信息不对称性。二是基于贷款出售和证券化技术的“发放—转移”信用风险管理模式的应用，使贷款人降低了贷款标准和放松了对借款人的申请审查和贷后行为监督，进一步加剧了借款者的道德风险和借款人的信用信息缺失；三是提高了投资者对于信用评级信息的依赖，但是信用评级存在偏移问题，这就使得次贷投资者难以对次贷借款人信用行为进行有效监督和对次贷资产信用风险进行客观评价，次贷投资具有较大的冒险性。
在这样的背景下，次贷市场中授信者和受信者之间的委托关系被扭曲，更多的次贷借款人出于市场房价上涨的预期，以及信贷市场次贷标准的放松和“过度放贷”行为，获得更多的次贷，次贷规模迅速膨胀，同时也积累了更多的信用风险。另一方面，受信方对于次贷资产运用的损失只承担有限责任，而对于资产运用于高风险项目所带来的高额收益则享有完全占有的好处，这就迎合了机构投资者追求收益的偏好，这些机构过度放贷并进行衍生品的开发设计，放大杠杆比率，降低自身抗风险能力。次贷借款人和投资者对风险的偏好及利润的追求，增加了次贷市场需求，但也加速了危机传导。
三、对中国金融市场的启示
（一）美国金融危机的爆发说明，信用制度是金融市场的生命线，无论发达成熟的市场，还是新兴发展中的市场，都面临着不断健全和完善信用制度的客观需要。即使在信用制度较为完善的市场上，严重的信用缺失同样会引发系统性金融风险，并造成严重的恶果。
（二）中国的金融市场还很稚嫩，还不够开放、缺乏创新，此次美国次贷危机给了我们一个很好的机会从信用风险的角度学习、观察金融系统的建立、监管和发展。在经济全球化的背景下，只有深刻思考次贷危机的成因并以之为鉴，加强信用制度基础建设，建立覆盖整个市场的信用制度体系；建立严格的信用约束机制、信用处罚机制；防范各种可能的风险才可能实现我国金融市场的可持续发展。
首先介绍了住房抵押贷款证券化的相关理论基础，对其概念、原理、参与者和运作流程进行了简要阐述。其次深入探讨了美国的次贷危机，主要阐述了次贷危机产生的相关机制、发展历程和内在原因。然后讨论我国在次贷危机背景下继续开展住房抵押贷款证券化的意义，分析了我国当前开展住房抵押贷款证券化的潜在风险，并利用credit poirtfolio view经济计量模型对我国住房抵押贷款证券化的信用风险进行实证研究。最后通过借鉴次贷危机的经验和教训，针对我国实际情况，提出了我国今后开展住房抵押贷款证券化并规避危机的相关建议和策略。
一. 绪论
1研究背景与意义
2国内外研究现状
3基本框架与思路
二. 住房抵押贷款证券化概述
1住房抵押贷款证券化的理论基础
2住房抵押贷款证券化的运作机制
三. 美国次贷危机的历程与成因
1美国次贷危机产生的相关机制
2美国次贷危机的发展历程
3美国次贷危机发生的内在原因
四.我国开展住房抵押贷款证券化的意义及风险
1我国住房抵押贷款证券化的发展状况
2我国开展住房抵押贷款证券化的意义
3我国开展住房抵押贷款证券化的风险研究
五.国开展住房抵押贷款证券化的策略
1加强商业银行个人住房抵押贷款风险管理
2建立健全相关法律制度
3建立健全信用评级体系
4建立完善的证券定价机制
5扩大投资者范围
[关键词]次贷；次贷危机；抵押贷款；金融；国际经济
次贷危机又称次级房贷危机，它源于美国，是一场因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈振荡引起的风暴。次贷即“次级按揭贷款”，美国次级抵押贷款市场是随着住房市场的繁荣而兴旺起来的。次级抵押贷款市场风暴的直接原因是美国的利率上升和住房市场持续降温。
1 次贷危机产生的原因
美国次级抵押贷款市场风暴的直接原因是美国的利率上升和住房市场持续降温。在美国信用是申请贷款的先决条件。依据信用的高低，放贷机构对借款人区别对待，“次”是与“高”、“优”相对应的，指信用较低的借款人，从而形成两个层次的市场。达不到申请优惠贷款条件的借款人，只能在次级市场寻求贷款。由于次级贷款的利率高于优惠贷款利率，受利益驱使，放贷机构在放贷时不按规定要求借款人预付定金，不认真核实借款人的收入状况，次级市场一旦出现问题就迅速影响抵押贷款市场，继而向金融市场和经济基本面蔓延。
2 次贷危机对国际经济的影响
美国是全球最大的经济体，必然会对世界很多国家产生经济方面的影响。摩根大通分析师指出，此次全球信贷危机，很可能会在未来10年时间里继续影响市场，因为美国次贷还贷的高峰期是2008年下半年至2009年上半年，因此现在所暴露出来的次贷损失，只是世界金融体系总体损失的一小部分，次贷危机并未触底。
1次贷危机导致美国贸易进口萎缩
次贷危机酿成全球危机的渠道之一是国际贸易，美国经济下滑和市场疲软将通过国际贸易渠道影响全球经济。
美国是全球最重要的进口市场，美国经济陷入衰退将会降低美国的进口需求，这将导致其他国家出口减缓，进而影响到这些国家的GDP增长。以我国为例，2007年，由于美国和欧洲的进口需求疲软，我国月度出口增长率已从2007年2月的51.6％下降至12月的21.7％。同时，由于我国经济增长放缓，社会对劳动力的需求小于劳动力的供给，增加了社会的就业压力。
2导致全球主要金融市场出现流动性不足危机
全球经济危机的根源在于全球资本主义的经济扩张所导致的生产过剩，而虚拟资本经济的疯狂扩张是导致本轮经济周期拐点出现的主要原因。虚拟经济的疯狂扩张导致了周期性繁荣顶点的过早到来，虚拟经济资金链的断裂是这次金融危机的直接诱因。
一、 外部性与信息不对称：金融监管产生的内在原因
根据微观经济学理论，在一系列理想化假定条件下，每一个微观市场和整个经济可以达到一般均衡，从而导致资源配置处于帕累托最优状态。然而现实经济世界的复杂性决定了这些理想化条件很难成立，因此，资源配置的帕累托最优也就很难实现。“现实的资本主义市场机制在很多场合不能导致资源的有效配置。这种情况被称为‘市场失灵’”。
多种情况可以导致市场失灵，但对于金融市场失灵而言，在笔者看来，主要原因在于外部性和信息不对称。换句话说，实施金融监管就是为了弥补市场机制的缺陷，重点消除外部性和信息不对称的影响，提高资源配置效率。
1. 外部性与金融监管。在实际经济中，消费者或生产者的经济活动会给社会成员带来损害，而不用对此担负必要的成本，这被称为经济活动负的外部性或外部不经济，例如在公共场合吸烟会对他人的健康构成危害；但如果经济活动对社会成员带来好处，而自己得不到应有的补偿，就是经济活动所谓正的外部性或外部经济，例如自己辛苦种植的花园会让邻居赏心悦目。关于外部性另一种更学术化的描述是，“当不同的人效用函数和生产函数相互关联时，则他们就相互施加了收益或成本，收益和成本的这种非意愿性转移，就是‘外部性’”。
“如果外部效应出现，市场就不一定能产生资源的帕累托有效率供给。然而，其他一些社会机构，例如法律体系或政府干预，是可以在一定程度上'模仿'市场机制从而实现帕累托有效率的”。政府采取措施对于负的外部效应进行规制（征税、禁令等），而对正的外部效应进行提倡（补贴、精神鼓励等）。
金融市场的外部性主要体现在：一是金融市场参与主体（主要是金融企业）不遵守规则从而对其他金融主体产生的损害；二是金融市场失灵对整个经济所造成的消极影响。前者（所产生的损害）往往是以后者（所造成的消极影响）的形式最终体现出来的。始于美国的次贷危机对经济造成了极大破坏，使得负的外部性充分展现出来。首先，次贷危机对美国房地产业产生重创，大量次级贷款的借款人无家可归，很多房地产开发企业业务量剧减，甚至破产、倒闭。其次，间接持有次级按揭贷款债券或参与承销、投资的美国商业银行和投资银行，在次贷危机中也未能幸免，导致出现融资成本提高和信贷紧缩等问题。第三，次贷危机使美国纽约股市遭遇“黑色星期二”， 截至2008年1月末，次贷危机对美国股市形成了三次较大的冲击波，受此影响，全球其他主要股市也呈现出强势震荡的格局。第四，次贷危机对美国的投资、消费、贸易等方面产生了消极影响，导致美国经济疲软。第五，在经济全球化的大背景下，美国次贷危机对欧盟、日本以及包括中国在内的新兴市场经济体都产生了重大影响。美国次贷危机产生的原因是金融监管的缺失，而次贷危机所造成的负的外部性从反向表明了金融监管的必要性和重要性。
2. 信息不对称与金融监管。金融市场是资金融通市场。而资金融通，是指在现实经济活动中，资金的供需双方运用股票、债券、储蓄存单等金融工具调节资金盈余的活动。金融市场的主体主要包括资金供应者、资金需求者和信用中介。这三类主体对信息的掌握和占有是不一样的。一般而言，单个的资金供应者处于信息劣势地位，而信用中介和资金的需求者处于相对优势地位。因为存在信息不对称，就会导致逆向选择和道德风险，使金融系统具有内在脆弱性。当金融市场受到冲击时，信用之链遭到破坏后，引发的问题会因信息不对称而进一步放大并呈现递增性，识别有效信息的难度加大，从而导致金融危机的发生。例如，一家银行因为支付能力而引发挤兑潮并倒闭后，会引起“多米诺骨牌效应”，造成民众恐慌，出现“羊群效应”，其他银行也会因挤兑而破产倒闭。由此可见，信息不对称是金融监管的另外一个内在原因。
从这次次贷危机来看，信息不对称是其迅速蔓延最为重要的因素之一。信息不对称及金融脆弱性使得次贷危机的传染具有加速放大效应，主要体现在三方面：其一，由于次贷证券化链条涉及到众多利益主体，使得次贷危机在诸多市场间的传染具有加速放大效应。其二，由于对冲基金的杠杆操作，使次贷危机传染呈现加速放大效应。其三，由于金融机构之间信任的缺失，次贷危机在其他国家和其他市场间也呈现加速放大效应，并最终伤及到了实体经济。
二、 效率与公平：金融监管追求的价值目标
任何一项管制都有其追求的目标，金融监管也不例外。金融监管的直接目标是维护金融市场稳定，弥补市场机制自发调节的缺陷，而价值目标或根本目标则是提高金融市场的资源配置效率，同时维护金融市场各个主体的合法权益，即保证金融市场公平正义的实现。
1. 效率与金融监管。经济学中为多数人所接受的效率是指帕累托效率和卡尔多―希克斯效率。一般地，如果一点不能再使一方的效用增加，除非它使另一方的效用减少，则该点的状态便是帕累托最优，此状态下的效率最高。
【关键词】 美国次贷危机 商业银行监督体系
美国的次贷危机引发的全球金融海啸已经大大的超出了预期,并且彻底改变了美国金融体系的构架。从长期来看,美国次贷危机的深入发展可能导致全球经济秩序的变化,对全球的贸易体系和贸易格局将产生深远而不确定的消极影响,美国和世界范围的金融结构、监督体系以及国际间的协调需要一个比较长的调整适应阶段。
1 美国次贷危机产生的根源
1.1 信用风险的发生是次贷危机产生的关键原因
信用风险的产生动摇了美国金融体系的基础。此次美国次贷危机是因为债券市场和衍生品市场引发的,但是基础却是美国的次级住房按揭贷款,导火索和根源都是贷款这个基础资产的风险集中爆发。由于以美国为代表的当今世界经济是基于契约和信用基础上的,这对于美国和一些发达国家的市场经济尤为明显,对于这样的经济体系来说,如果大量的契约不能履行后果是十分严重的,当债务人发现一旦违约后,他们所承担的经济、精神等方面的损失远远小于履约成本的时候,就会出现所谓的理性违约。同时信贷的快速膨胀和信贷条件的不断降低是引发美国次贷危机的充分条件。而且抵押贷款证券和其他金融衍生品等后续金融资产应是建立在最初的贷款基础资产之上,资产的安全性和收益都与源头债权受偿程度关联,当基础资产和交易对手出现问题后,大量无法受偿的债务产生了集中的信用风险,并沿着金融资产和交易过程的链条将风险逐级传导下去,所造成的危害必然是深入和广泛的。
1.2 房地产泡沫的破裂是美国次贷危机爆发的根本原因
由于美国为了刺激经济的增长,美联储连续13次降息,实行低利率政策,极大的刺激了美国的房地产市场。2004年下半年,美国经济成功反弹,美联储逐步调高利率,2006年6月最后一次升息25个基点,之后至2007年8月便一直维持利率于5.25%水平,随着美国联邦利率调升,美国房地产在2005年触顶。从2006年开始,美国房地产价格的上涨速度逐步减缓,在一些地区甚至出现了下降。随着房利美和房地美两家房贷巨头的轰然倒下,美国的次贷危机也随之爆发。
1.3 贷款人理性的缺失是次贷危机产生的深层次原因
在美国实行低利率的几年中,美国的房地产市场迅速膨胀,在全球对冲基金的投机推动下,房地产价格迅速上扬,炒房活动盛极一时,越来越多的美国人产生了买房的冲动,使得2006年美国次级抵押贷款占全部抵押贷款的比例快速升到30%左右。而在大量买房的人群中,由于利益的驱使,使他们很少考虑未来利率上升带来的负担,在预测房价会继续上涨的同时,对未来的房地产市场充满了信心。然而在美联储自2004年中期连续17次上调联邦利率后,80%的次级抵押贷款人月还款额在不到半年时间里猛增了30-50%。如此高额的债务负担瞬间使贷款人陷入了还款困难的境地。
1.4 监管机构的监督不到位也助推了次贷危机的产生
金融业很特殊,保护储蓄存款人和各类债权人至关重要,处置不当甚至可能会出现政治风险,因此,即使在市场化程度最高的国家,政府干预行为都屡见不鲜。政府一定会扮演“最终拯救者”,这在相当程度上助长了金融市场的依赖心理。
2 美国次贷危机对我国商业银行监管体系的警示作用
2.1 严格控制房地产信贷的质量和总量
由于房地产的保值增值能力和抵御通货膨胀的能力比较强,所以历来就是商业银行放贷的首选,从这次美国的次贷危机来看,我国应该严格控制房地产贷款质量。强化内控建设,加大对借款人的信用审查,建立和完善个人征信系统,不断完善风险管理。
2.2 加强对信用风险的监管
商业银行是储蓄投资转化的中间环节,是经营和管理风险的主体,坚持谨慎的经营理念,履行好自己的基本职责,把防范商业银行的信用风险放在首要的位置。贷款前期一定要做细致深入的审查,以保障资金的安全性,保证贷款人的还款能力。
2.3 处理好金融产品创新和银行自身规范、发展的关系
金融产品的创新一定要建立在长期、稳健的发展战略规划之上,树立风险管理理念和风险管理文化,按照严格监管标准,确定金融机构的整体风险承受水平,据此确定业务发展规模,并集中主要资源发展熟悉并具有优势的业务。谨慎进入不熟悉的领域,少接触看不清的业务。推进创新和发展新业务时,打好与之相适应的管理架构、信息资源和人员基础。
2.4 认真研究国际金融业发展的趋势,培养出合格的金融管理人才
随着我国金融改革的日益深入和我国与世界经济的日益接轨。我国的商业银行迫切需要培养一批高素质,具备先进的风险管理理念、掌握完备的风险控制手段的金融界精英。我国的商业银行要想在今后的国际化竞争中占据一席之地,金融管理人才的培养是一下基本而长期的工作。
中国商业银行走向国际是一个必然的发展趋势,在今后的发展过程中还会遇到更多的问题,面对国际金融市场动荡的局势和国内经济的调整,我国的商业银行一定要认真接受监管部门的监管,贯彻全面风险管理战略,提升风险管理和监控能力,在各项业务中合规、审慎运作,实现长期可持续发展。
参考文献
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[3] 张仁寿,魏伟新.美国次级债危机的影响及警示[J].2007-08 -23.
[4] 美国次贷危机对我国商业银行的启示.
[5] 美国次贷危机对我国商业银行的几点启示. finance.省略/review/20081110/02165485221.shtml
【关键词】 次贷危机 实体经济 对策
2007年4月2日，美国第二大次级房贷放款机构新世纪金融公司向法院申请破产保护，美国次级抵押贷款危机爆发， 并开始显现出愈演愈烈之势。次贷危机发生以来，主要对金融机构和资本市场产生影响，但随着次贷危机对消费预期以及流动性紧缩产生影响以来，次贷危机正在逐步影响着实体经济。
一、美国次贷危机产生的原因剖析
从次级贷作为分散风险的工具演变到全球金融风险的过程看，次贷危机可以说是美国主导推动的金融全球化与自由化的直接产物。房地产市场由牛转熊应是引爆次贷危机的根本原因。具体来看，次贷危机产生的原因分析如下。
首先，利率上升导致还贷负担加重。从2004年起，美国联邦连续17次加息，将联邦基准利率提升到5.25%，次级抵押贷款利率也相应提高。绝大多数次级债产品都具有一个共同特点，即可调整利率，最初几年还款利率很低，而一旦利率重新设定，那么借款者的还款压力将会突然上升，导致拖欠和取消抵押赎回权的风险增大。
其次，房地产市场的不景气。丧失赎回权比例的提高，意味着贷款发放机构将处置更多作为抵押品的房屋或者将有更多的借款人被要求强行出售房屋，这将使房屋供给增加，引起房屋的原有价值降低，最终造成了次级债的价格下跌，经营次级抵押贷款的信贷公司接连破产，其投资者也蒙受巨大损失。
最后，证券化放大了次级贷的市场风险。在美国次级信用是违约的代名词，同时也是高收益的代名词。投资者在2005―2006年间对高收益债券的强劲需求使次级债市场异常红火。资产证券化使银行在没有负担的情况下，将大批贷款打包、分块卖给投资者，如金融机构、养老金公司、共同基金和对冲基金等。银行在此过程中，追求的是量而不是质。资产证券化虽然为次级贷市场的火爆注入了活力，但是由于产品设计过于复杂，监管软弱，潜伏着巨大风险。在次级贷款方出现问题后，证券化在相当大的程度上加剧了次级贷的爆发和蔓延。
二、美国次贷危机对中国房地产的影响
目前中国存在着房地产反复抵押的现象，美国的次贷危机已经引起了中国政府的警觉。随着房价的不断上涨，房产抵押贷款的规模不断扩大，房贷中固有的一些风险，例如政策法律风险、银行流动性风险、个人的信贷风险等开始显现。中国各大银行已经开始紧缩房贷，这将使中国火爆的房地产市场降温。
房价过高，远远超过普通居民的购买能力。今年以来，我国多数城市房地产市场成交量大减，特别是深圳房价率先回落。由于房地产价格刚显露调整苗头，泡沫风险尚未得到释放，如果美国房价下跌和次贷危机深化影响到国内居民的购房预期，前期进入我国房市的“热钱”也获利回流，则房地产价格泡沫可能会加速破裂。
三、美国次贷危机对中国出口的影响
次贷危机的爆发与蔓延，不仅导致世界经济增长明显减速，而且还扩展到全球通货膨胀水平的提高和美元汇率的持续贬值，对我国外贸出口产生严重影响。
首先，随着次贷危机继续向实体经济扩散，全球经济出现降温已成定局，中国出口的形势不容乐观。自从2007年年中到现在，出口部门已经频频告急：进口成本大幅飙升、劳动力成本居高不下、贸易摩擦越来越多。根据有关测算，美国经济增长放慢1个百分点，中国出口就会下降6个百分点。出口额的下降，进而导致利润降低，甚至由于企业对主要出口市场出口增幅的回落，引起我国外贸总体出口增速减缓。
其次，为应对次贷危机，美联储不断降低利率，为银行注入流动性资金，加速了美元的贬值速度，导致人民币升值速度明显加快。自汇改以来，人民币对美元汇率累积升值21%。人民币加速升值，削弱了出口商品的价格优势，进一步影响中国出口增长。
四、中国应对美国次贷危机的对策
1、强化政府金融监管的重要性.从次贷危机中，可以发现美国金融体系中的多个环节存在着监管缺失。早在2003年，金融监管部门就已经知道抵押贷款公司降低了信贷标准的做法，评级机构也将有些次级房贷机构列入“信用观察”名单。然而这些情况的发生，并没有引起监管部门的高度重视。中国应该吸取美国的经验教训，金融监管机构在监管过程中要坚持独立的风险判断，关注金融市场各类风险的关联性，识别和控制系统性风险，以防止类似危机在中国上演。金融监管部门必须加强对商业银行信贷风险的监督以及对信用中介机构的行为进行有效约束，避免资产泡沫的产生和累积，从而防止因资产泡沫破裂而导致金融波动的风险。
2、加强对住房抵押贷款的风险管理.美国次贷危机产生的根本原因是在房地产价格上涨时，贷款机构忽视了如果房价下降会引起违约风险，从而放松了抵押贷款的条件，使得很多无偿还能力的客户获得了贷款，进而为次贷危机埋下了隐患。
投机炒作成风，我国房价不断上扬，通胀压力迫使央行持续升息，这种情况与次贷危机爆发前的美国市场很相似。虽然我国按揭贷款没有分级，但并不能说明都是质地优良，其中含有次贷标准的贷款。房贷因有房产作抵押，似乎是最安全的资产，但房产的价值是随着市场不断变化的，房地产的价格不可能不考虑其生产的成本无限制地上涨。当市场发生逆转时，房价下滑，银行处置抵押物难，即使拍卖抵押物，其所得收益也不足以偿还贷款。央行近年来连续多次加息，我国住房按揭贷款正步入违约高风险期。为此，商业银行应该从美国次贷危机中吸取教训，力求保证首付政策的执行，适度提高贷款首付的比率，尽量杜绝“零首付”的现象，采取严格的贷前信用审核，避免出现虚假按揭的现象。
3、坚持扩大内需的战略方针，实现经济结构的调整.目前来看，次贷危机对中国经济的最大冲击表现为全球经济减速引起的出口下降的压力。这主要源于中国经济增长过度依赖外部需求的增长。这种经济发展方式存在较大风险，对经济持续、稳定地发展十分不利。因此，要想从根本上改变中国经济过度依赖外部需求的情况，必须尽快对经济结构进行调整，积极启动内需，调整投资与消费的比例关系，逐步提高消费在国内生产总值中的比重；优化消费结构，拓宽消费领域 ，培育新的消费增长点，提高国内消费对经济增长的贡献度，通过经济发展方式的转变来实现中国经济的长期、持续、稳定地增长。
（注：本文系辽宁省社科联课题“金融脆弱性的新变化：基于美国次贷危机的分析”的阶段性成果，项目编号为2008lslktjjx-08。）
【参考文献】
[1] 闻章：美国次级抵押贷款市场的危机与启示[J].资本市场，2007（4）.
[2] 汪利娜：美国次级抵押贷款危机的警示[J].财经科学，2007（10）.
[3] 冯科：从美国次级债危机反思中国房地产金融风险[J].南方金融，2007（9）.
[论文摘要]近来美国次贷危机时全球金融市场产生的冲击，越来越受到各国人士的关注。欧美央行纷纷注资救市，其严重后果不仅要求我们积极应对此次危机，更要求我们反思并从中得到启示。
今年4月，美国第二大次级抵押贷款公司新世纪金融破产拉开了本次次贷危机的序幕。本次次贷危机引起了相关国的高度重视，波及面之广令人担忧，一些国家纷纷向金融系统注资：自8月9日以来至21日，欧美等国家和地区更是频频注资，其中欧洲央行总计注资2889.4亿美元，美国共注资1012.5亿美元。而澳大利亚、日本等国也纷纷注资金融系统。波及面如此之广泛，此次次贷危机的浮现所产生的负面冲击是巨大的：先是美国股市的下挫，引起周边股市的暴跌，中国上证指数也在8月16号和17号出现连续下挫。虽然全球股市有所回暖，但此次危机并不会就此成为过去。我们不能不对此次次贷危机所产生的影响给与足够的重视，从中吸取教训。
次贷危机及其产生的影响
此次次贷危机给美国经济带来了巨大了的损失，要使我们不重蹈美国的复辙，我们必须了解次贷危机及其产生的后果。这掸我们才能有的放矢，为我国经济金融的稳定做好充分的准备。
首先，我们应该了解何谓次贷危机。所谓次贷危机即次级贷款抵押市场危机是由于美国给那些信用低的客户以住房贷款，由于住房贷款有住房作为抵押，所以一直以来没有被金融机构重视到其隐含的风险。
其次，此次次贷危机缘于美国楼市的高增长及后来美国房地产市场的回暖。在房地产市场高速发展时期，各方资金纷纷流入楼市，而信贷机构并没有充分考虑到其中的风险，为低信用的购房者放出大量的次级抵押贷款。以至今日房地产市场回暖，所抵押的房产其价值根本无法抵债，便产生大量的呆坏账，此时这些风险仅仅集中于本国的银行业。而一些国际投资基金或金融机构对其次级抵押贷款的投资或买断，将使风险扩散到全球整个金融市场。这也许就是本次危机对全球股市所产生的冲击的一个原因。
再次，此次次贷危机为美国金融机构带来大量的呆坏账，这将直接导致其流动性的严重缺失。流动性的缺失又将对本国整个国民经济的发展产生巨大的冲击。
第四，由于次贷危机给金融机构带来的巨大损失，欧美各国相关金融机构纷纷裁员以降低成本，这将导致失业人口的增加，虽然数字不时很大，但足以说明此次危机带来的影响之巨大、牵扯面之广。
第五，本次次贷危机对我国经济的影响。据美国金融统计中国银行，中国工商银行、交通银行、建设银行、招商银行和中信银行等六家银行在此次危机中的直接损失大约49亿元人民币。由于中美两国经济往来密切，经花旗银行测算，美国经济放缓1％，中国经济将放缓1.3％。虽然此次危机给中国带来的直接损失并不大，但当美国经济受挫，也将使得中国经济面临较大损失。
次贷危机对我们的启示
此次次贷危机所产生的影响与潜在的影响使得我们必须给予足够的重视，我们要做的不是危机爆发后才对银行进行救助，而应该事前做好准备以防止危机的产生。
第一，美国次贷危机直接起源于美国房地产市场的降温。美国成熟房地产市场都会引发次贷危机，何况我国的新兴市场。目前我国房地产投机行为尤为严重，使得楼市不断飙升，房地产市场面临着越来越大的泡沫。泡沫的产生缘至于投机者没有得到有效的规制，现有的规制对他们投机带来的成本远远小于其将获得的利益。长此以往，也许数年后等到泡沫破灭的时候，受害的讲是广大有房贷的市民。由于我国抗危机的经济实力远不如美国，因此危机的爆发不论在我国经济上还是在社会稳定上所产生的影响程度都将是无法预测的。因此我们不论是出于房地产市场的健康发展还是出于防止类似危机在我国爆发的目的，我们都应该防止房地产市场巨大泡沫的产生。
第二，由于我国贷款主要来自商业银行，我们应加强商业银行对住房贷款申请者信用和还贷能力的审核。建立信用评审机制并非一朝一夕的问题，在我国个人消费信用评价系统还处于初级阶段、个人信用的数据储备还不完善的情况下，信贷机构应在此基础上更加注重贷款者的还贷能力的审核。而在现阶段，房地产市场在中国经济增长中占有很大比例，银行业也必然想从中分享利益。这就需要尽量避免商业银行或信贷机构因为利益的驱使而放松借款者的资格标准，或对其有可能虚假的信息不进行必要的审核。甚至有职员为了业绩的提高，帮助那些条件不合格的申请者伪造信息或想办法规避银行现行的规制。这就要求金融机构加强对职员职业操守的培养，从前台开始培养风险的防范意识。与此同时，我国应该建立个人信用评级制度，给商业银行评价消费者信用提供一个合理的依据。
第二，增强银行的抗风险能力。银行的本质是风险经营，要减少危机对银行本身的冲击就必然要求银行有抵御风险的能力。而有效的金融创新已被证明不仅能为银行带来直接的收益，也能为银行化解风险提供更多、更有效的工具。目前我国商业银行资产证券化还不成熟，放贷风险基本集中于银行本身，银行应该积极开拓新的金融产品以到达转嫁风险的目的。
第四，完善监管体系。银行经营应保持其安全性、流动性，之后才是盈利性。由于银行本身资产结构的高负债比例，容易使股东或管理者从事高风险业务。为了，保障广大债权所有者的利益，必须对银行进行有效的监管，使其从事业务体现了利益相关者的利益。外部监管应该与银行内部监管部门同心协力，对商业银行进行有效监管。外部监管体系的完善，包括相关法律法规的健全和监管机构的建立，相关法律法规应该对银行的高风险业务经营进行有效的约束，而监管机构应该依照相关法律法规对银行的违法违规行为给予应有的惩罚。外部监管应该引导银行业的稳健运行，从而维护金融市场的稳定。内部监管部门应对本行的资产和业务进行客观的风险评估，从根本上对风险进行有效的控制。
第五，培养住房贷款居民的风险意识。不可避免的是有些居民对自己以后的还贷能力没有进行有效的估计，为以后的无力偿债埋下了隐患。在这方面就要求银行职员应该让消费者充分了解其中的风险，帮助其分析各种风险产生的可能性。
[关键词]次贷危机 经济法 政府干预 正当性 启示
次贷危机自2007年初从美国次级抵押贷款市场爆发后，先是蔓延至整个金融行业，而后波及到实体经济，成为真正意义的经济危机。作为进入21世纪后最为严重的一次经济危机，它给世人留下的教训极为深刻。经济法作为“国家干预经济的基本法律形式”，是应对次贷危机，避免危机影响扩大的有力武器。本文是在经济法的语境下论述次贷危机中的众多干预措施，经济法语境下的国家干预应该包括国家立法干预，行政干预或政府干预，司法干预，其中经济法中的国家干预核心是行政机关的干预，本文也将以行政干预为重点进行分析。
一、次贷危机爆发的根本原因
对于次贷危机的原因，经济学界内部百家争鸣，其中主流观点认为本次危机产生的原因是：政府监管的缺失、金融机构过度的金融创新以及次贷市场的不规范，上述的观点如果从经济法角度去总结，那么导致本次次贷危机爆发的原因就是政府失灵和市场失灵。
1、次贷危机的爆发是典型的市场失灵的表现
在市场经济产生以来的几百年里，个体本位和社会本位这对范畴之间的矛盾与对立逐步尖锐。本次次贷危机就是市场经济中个人主义极度膨胀的结果，次级抵押贷款市场的参与者主要有金融贷款机构、借款人、中介机构和评级机构，通过对这些市场参与者的分析，我们发现这些参与者都存在着忽视社会利益的极端个人主义行为。首先金融机构的高管作为具备金融专业知识的专家，在进行每次金融创新时都会很清楚开发出的金融创新产品的风险。面对次级抵押贷款带来的高额利润，贪婪使华尔街金融机构的高管们毫无顾忌地大肆进行金融创新和转嫁风险，同时为了掩盖风险，创新出越来越复杂的金融产品。其次次级抵押贷款创设的初衷是为了实现广大低收入人群住房梦，但是面对房价持续上涨，经济形势良好的大背景，有人看到了炒房能够带来的暴利，同时由于级抵押贷款门槛低，并且审查松懈，所以期望通过炒房牟利的人涌入次级抵押贷款市场，使次贷规模持续扩大。最后，次贷市场中的中介人和评级机构的道德风险行为也是导致次贷危机爆发的重要原因，中介商为了帮助借款人通过贷款审查，顺利拿到贷款，采取各种非正当手段蒙骗借款机构，例如使用虚假的收入证明和纳税证明以及贿赂贷款审查员等，这些不正当行为导致贷款机构将钱贷给不符合标准的借款人，增加了贷款机构的不良资产和坏账死账，提升了贷款机构的运营风险；评级机构作为谋利的法人，为了得到报酬也采取迎合需要评级的客户的做法，擅自提升贷款的信用等级。通过对本次次贷危机原因的分析，极端的个人主义倾向淋漓尽致地展现在我们面前，面对利益，金融机构的高管、中介入，评级机构，借款人都把社会公共利益，经济安全抛到九霄云外。
此外次贷市场参与者面对利益的种种盲目参与行为、盲目投资以及盲目投机行为无疑是市场经济盲目性的表现。
2、政府失灵是导致次贷危机爆发的又一主因
不仅市场存在失灵，政府在干预经济运行的过程中往往也存在着失灵，并且政府失灵通常出现在政府试图矫正市场失灵的过程中。政府失灵的影响与市场失灵的影响相比，有过之而无不及，詹姆斯·布坎南在《自由、市场与国家》中就指出：政府的缺陷至少与市场一样严重。政府失灵包括政府干预不到位，政府干预错位以及政府干预不起作用，其中政府干预不到位和政府干预错位在本次危机中表现得尤为突出。
次贷危机中政府干预不到位是导致次贷市场陷入混乱的主要原因。美国作为世界第一号经济强国，现代经济发展已有几百年历史，经济法律法规比较完善，但是为什么还会爆发如此严重的金融信贷危机?比较有力的解释就是政府在市场恶化的过程中放任市场自身调节，政府干预没有到位。上世纪三十年代的经济大萧条使坚持自由放任市场经济的美国遭受重创，从此各国开始注重强调政府干预。直至上世纪70年代“父爱”般的政府干预使美国出现滞胀，此时与凯恩斯主义对立的新自由主义思潮得以席卷各主要资本主义国家。可以说，新自由主义的泛滥是美国政府干预不到位的最根本原因之一。坚持新自由主义思想的政府相信市场的自我调节能力，从而放任市场自由发展，对于市场中的种种过度冒险行为坐视不管，放任金融机构大肆进行金融创新。同时对于一些金融机构过高的杠杆率也置之不理。
二、次贷危机中经济法干预的正当性分析
1、导致次贷危机爆发的原因折射出经济法干预的正当性
前文已经论述过，导致次贷危机爆发的两大主因是市场失灵和政府失灵。经济法的产生即是为了克服市场失灵，是政府干预的一种方式。因为经济法作为规范政府干预经济的法律，对于帮助市场平稳发展有着别的政府干预措施不能替代的作用。经济法的这种作用在此次危机中得到了突出反映，只不过是一种反面折射。上述的种种导致次贷危机爆发的原因，经济法都能通过制定具体的规则予以限制。首先政府为了控制金融领域的风险，不仅持续监控本国金融企业的经营运作，而且还制定一定的金融法律法规，为金融企业划定经营运作方面的底线。其次法律作为统治阶级的意识表现，通过颁布法律可以向民众传达一定的社会理念，针对市场中的投机行为和个人主义，政府可以通过经济法律宣传社会本位的理念，同时通过对极端个人主义和存在严重影响的投机行为的惩罚，使民众间接被灌输社会本位理念。
2、从次贷危机中经济法干预的成效看经济法干预的正当性
次贷危机爆发后，各国政府都对本国的经济运行模式进行过反思，认为自由放任的市场经济不能保证经济长期健康平稳发展，而是需要一定的政府干预，怎样才能在经济不出现大动荡的情况下实现市场和政府干预的均衡?经济法干预措施则是一剂良药，利用经济法律不仅可以扩大政府干预经济的权利，也可以为市场经济的自由运行划定一定范围，规定市场经济基础地位的同时，也赋予政府一定的干预经济的权力。总之，无论是专注于长远发展的经济法还是力图减小损失的经济法，在帮助各国走出危机阴影的过程中都起到了一定作用。各国经济开始回暖，提前复苏的迹象的出现，就是这些经济法干预措施有效性的最有力的证明。
三、应对危机的经济法干预措施建议
1、加强对金融机构的审慎经营的监管
审慎经营是使金融机构在经营过程中避免不必要的风险和降低因为企业自身因素而产生的风险的重要经营准则。审慎经营规则侧重于通过金融企业自身的行为去降低企业营运所面临的风险。美国作为当今世界头号经济强国，金融领域的规则相当完善，政府和金融企业的风险控制机制完备，但最终还是因为金融企业没有很好地执行审慎经营规则而导致危机的发生，这说明要使审慎经营规则得到彻底地执行就需要实行内外联合。不仅需要各个金融企业有着完备的风险控制机制、系统的审慎经营执行框架，还需要政府对金融企业的审慎经营进行有力监管，对金融企业的业绩、各项指标进行定期检查。对发现有违背审慎经营规则行为的企业，责令其整改，或者进行罚款，严重者追究企业法定人及相关人员的刑事责任。
我国政府历来对审慎经营规则给与高度重视，但也不排除会存在少数金融机构面对当前类似于美国危机爆发前的经济形势而采取冒险行动，发放规模过大的房屋贷款，降低贷款审查标准等。所以，在当前的形势下，我国政府应该提高警惕，积极吸取美国次贷危机的教训，进一步加强贯彻执行审慎经营规则，引导我国金融企业走上合理合法经营的道路。
2、弘扬“社会利益本位”理念，建立相应机制抑制“个人主义”的膨胀
市场经济奉行“自由放任”的理念，因而西方政府很少干预个人市场行为，但是发展到极端就是个人为了一己利益去损害社会利益。次贷危机的爆发使我们不得不提高对个人主义膨胀的警惕。个人主义膨胀涉及到道德、人性等深层次领域，要想从这些角度出发去根治个人主义膨胀，一是时间周期长，二是很难针对问题选择正确的措施，而且如果措施不恰当，影响的范围会相当广泛。所以针对这个问题，政府首先应当通过法律法规为个人主义行为规定一条底线，划清个人利益与社会利益的界限。其次，笔者认为应该继续弘扬“社会本位”理念，加大“社会本位”理念的宣传力度，加强民众有关“社会本位”理念的教育，使民众真正领会“社会本位”理念的含义，最后政府应当建立遏制个人主义膨胀的有效机制，对实施损害社会利益行为的企业和个人进行严厉打击。在这方面，我国还落后于美国，美国在危机爆发后，先是全力挽救经济，待经济发展逐渐平稳以后便开始了大规模的问责行动，调查部门陆续对一些在危机中存在违规行为的金融业者和政府官员进行质询，并且在认定有罪后，对他们实施罚款，甚至监禁，中国在维护社会利益方面做得还不够。“公益诉讼”制度作为能够维护社会利益的有效武器之一，已经引起了我国越来越多的学者的注意。公益诉讼是指特定的国家机关(检察机关)、社会组织(或社会团体)和公民个人，根据法律的授权，对违反法律法规，侵犯国家利益、社会利益或者不特定的他人利益行为，向法院起诉，由法院依法追究其法律责任的活动。公益诉讼制度的建立将会为维护社会利益提供诉讼程序的制度保障，使社会利益的维护逐渐成为一种公民权利，一种政府责任。通过公益诉讼制度的建立，向民众宣传“公益诉讼”理念的同时，可以将市场中的众多企业和参与者置于公众的监督之下，使他们变得谨真，不再轻易冒险。
3、次贷危机再次证明经济运行模式不能走极端
历史已经对经济运行应该采取市场运行与政府干预均衡的模式有过多次证明：苏联的计划经济致苏联经济发展严重失衡，人民生活陷入窘境；美国长期的自由放任市场经济传统使美国历经多次经济危机，其中以1929－1933年的经济大萧条最为严重；2007年初爆发的次贷危机也是美国政府在新自由主义浪潮的影响下重拾自由放任的市场经济发展模式的结果，因为危机爆发前，政府过于相信市场的自我调节能力，导致美国次级抵押贷款市场中违规违约行为不断，市场秩序持续混乱，市场风险不断累积，进而因为外部经济的小小波动使得市场问题暴露，整个市场崩溃，所以此次次贷危机是对自由放任的市场经济的极端性、错误性的又一次证明。
[参考文献]
[1]李昌麒：经济法——国家干预经济的基本法律形式[M]，四川人民出版社，1999
[2]董成惠：探析金融危机下经济法国家干预的本质[J]，经济法年会资料，2009
[3]李昌麒：经济法学[M]，法律出版社，2007
【关键词】次贷危机 次级贷款债券 房地产金融风险
一、美国房地产信贷风险产生的背景
美国居民的按揭贷款根据质量和信用分为三类：最优贷款、超A贷款、次级贷款。引发此次经济风波的就是“次级贷款”。次级贷款时专门为信用记录不佳、资金不足的贷款人提供，次级贷款的特点是借款人甚至不用出具收入证明就能从银行轻易获得贷款，并且次级贷款执行的是浮动利率制，美国大部分低收入者由于信用记录差而无法申请普通抵押贷款，转而申请次级贷款，因此次级贷的申请人均为美国中低收入者。2011年“9.11”事件发生后，美国经济已步入衰退，为挽回美国经济，美联储两年内近10次降息，至2003年6月联邦基准利率降至1995年来最低。同时自2000年来，美国房价不断攀升，到2006年，根据标准/席勒房价指数显示，一些次级贷公司乘势向众多信用等级差的客户推广此类贷款，这些贷款人可以再无资金支持的情况下购房，仅需声明收入状况，而不需提供任何与还款能力相关的证明。据联邦抵押贷款银行协会统计，截止2006年底，次级贷规模为15000亿美元。这些金融次贷公司将抵押的房产转化为金融证在全球各地的基金市场发行，所形成的衍生品市场规模为100000亿美元，且75%销往国外。
二、美国次贷危机的发展阶段
美国次贷危机的发展分五个阶段。
第一阶段：2007年7-8月，危机初步爆发，大批与次级住房抵押贷款有关的金融机构纷纷破产倒闭，美国联邦储备委员会被迫进入“降息周期”。
第二阶段：2007年底--2008年初，花旗、美林、瑞银等全球著名金融机构因次级贷款出现巨额亏损，市场流动性压力骤增，美联储和一些西方国家央行被迫联手干预。
第三阶段：2008年3月份，美国第五大投资银行贝尔斯登（Bear Stearns Cos）濒临破产，迫使美联储紧急向其注资，并大幅降息75个基点，引发全球股市暴跌。
第四阶段：2008年6-7月份，美国联邦国民抵押贷款协会（房利美）和美国联邦住宅抵押贷款公司（房地美）陷入困境。
第五阶段：2008年8-9月份，雷曼兄弟破产、美林被美国银行收购、高盛和摩根士丹利接受美联储监管。
三、次贷危机爆发的根源
（一）利率过度调整，房价由涨至跌
美联储的连续降息，无形的推动了房地产市场的繁荣，房价一路上扬。由此金融机构发放了大量的次级贷款，风险便隐藏在上涨的房价下。2003年美国经济全面复苏，为抑制通胀，美联储的货币政策由松变紧，利率连续上调，导致部分人无力还贷，违约率不断增加。利率的上升又造成购房成本的增加，房地产需求下降。同时房地产为了回收资金，则会想法设想增加房屋销售量，再加上因违约而被收回拍卖的住房，房屋的供给明显增加。一方面需求下降，另一方面供给又不断增加，按照供求和价格机制，房屋价格会持续下跌，导致房地产价格泡沫破灭，次贷危机不可避免的爆发了。
（二）次贷市场的过度繁荣引发金融衍生品风险
在房地产市场繁荣的带动下，次级按揭贷款市场过度繁荣。而美国住房抵押贷款机构将次级贷转给房利美，房地美以及投资银行，后者再将次级贷打包转化成住房抵押贷款证券卖给各类投资者形成证券衍生品，在这个过程中，次级贷的价值成十几倍的放大。链条中各经济主体忽视了风险的存在。当房价下跌致使借款违约时，风险顺着利益链一阶一阶的传递，风险逐渐积累，一旦次级贷款出现问题，便会引发整个金融市场危机。可见，次贷市场的过度繁荣，是次贷危机产生的深层次原因。
（三）政府监管缺乏
对于金融的监管，美国一直奉行的是最少的监管即为最好的监管，强调金融机构的内部控制以及市场规律完全有能力防止风险的产生，实行宽松的金融监管策略。同时美国政府希望通过次级抵押贷款推动房地产市场的发展，于是忽视了次级贷以及其转化形成相关证券的风险。在此问题上，美国政府的监管职责严重缺乏。同时，美国次级贷主要由住房抵押贷款公司或经纪商发放，重要的是这些贷款发放机构并不在联邦银行监管机构的监管范围内，这种监管的缺乏，造成了房贷机构为了追求高利润，随意扩大次级贷的发放规模，为危机的发生埋下了伏笔。
（四）信用评级严重失真
在整个次级贷款打包形成金融衍生品的过程中，需要评级机构的评级，然而美国的评级体系存在诸多问题，评级机构评级时致命的问题在于信用评级的服务费由证券发行人支付，简单说就是评级人向被评级人收费。而且评级机构进行评级时，会对证券的等级提出建议，其实是参与了债券设计过程，从而收取相应的费用，费用的高低取决于所评证券的金额级别，评级越高，越利于债券销售，收取的评级费用也越高，与信用评级的真实性或准确性没有关系，这必然会造成在利益的驱使下，评级机构作出错误的甚至是违背事实的评级结果。
美国次贷危机的产生给世界经济产生了巨大影响，无疑给整个金融业的发展带来了不少启示，尤其是在金融产品的创新及政府监管等方面值得警示
参考文献
[1] Adam B. Ashcraft TilSehuerinann. Understanding the Secuntization of SubPrime Mortgage Credit・Federal Reserve Bank of New York Staff.2008（3）.
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